STA:長推：談談與LSD杠桿挖礦相關的問題

最近在推上和Space上和很多朋友討論了LSD杠桿挖礦的問題，主要的問題在于：

杠桿Staking高收益的本質是什么？風險點在哪里？

杠桿Staking的高收益是否可持續？

關于杠桿Staking的合成方式可以參考CapitalismLab的文章。文章提到的循環貸在defisummer早期借貸負利率和Bendao借貸負利率的時候也普遍存在，本質上通過不同標的的存借利差進行套利。與傳統金融中的國債逆回購非常相似

一種更簡單的實現方式是：

1）Alice現在有10個ETH，AAVE以3%的利率借給Alice90個ETH。

Argent X用戶需盡快更新帳戶，否則將無法訪問錢包賬戶和資產:3月28日消息，Argent 錢包發布提醒，Argent X用戶盡快更新帳戶，否則之后將無法訪問錢包賬戶和資產。錢包界面顯示“Update Required”的用戶需盡快進行升級，沒有顯示“Update Required”的錢包用戶不需要進行升級。

據悉，Argent X是基于StarkNet構建的瀏覽器插件錢包。此前報道，Starknet計劃于本周在主網上線 Alpha v0.11.0 版。[2023/3/28 13:31:22]

2）Alice拿著100個ETH質押到了Lido，獲得了100個stETH

Web3社交網絡Soclly正以3000萬美元估值尋求300萬美元融資:11月17日消息，Web3 社交網絡 Soclly 正在以 3000 萬美元的估值尋求 300 萬美元融資。該公司基于 LensProtocol 構建，面向 Web3 行業 KOL、教育工作者和藝術家。Soclly 幫助用戶基于 Polygon 區塊鏈創建去中心化和可組合社交圖譜，讓 Web3 創作者更好地與讀者或觀眾進行互動，同時掌握自己的社交數據、圖譜和內容。[2022/11/17 13:18:26]

3）Alice的100個stETH成為AAVE的抵押物，AAVE上stETH的LTV為93%。

波卡平行鏈Astar Network開啟鏈間消息傳遞格式XCM提款功能:7月4日消息，波卡平行鏈Astar Network宣布開啟鏈間消息傳遞格式（XCM）提款功能，允許用戶將資產移入和移出中繼鏈。據悉，Astar Network是基于Polkadot的多鏈多虛擬機DApp中心，原生支持以太坊虛擬機（EVM）、Web Assembly和ZK Rollups在內的Layer2擴容方案。Astar旨在成為多鏈智能合約平臺，將支持多條L1區塊鏈和多種智能合約引擎。[2022/7/4 1:48:58]

4）加入當前stETH-ETH的匯率為0.98，那么可借貸價值=91.14ETH，借貸是安全的5）Alice每年可以獲得100*4.9%=4.9ETH的staking收益，同時需要支付90*3%=2.7ETH的利息，凈收入2.1，折合年化11%。

過去三小時Alameda已向FTX轉入約2.5萬枚ETH:金色財經消息，PeckShield（派盾）監測顯示，過去三小時內Alameda FTX Deposit錢包地址（0x36開頭）向FTX轉入約2.5萬枚ETH（約3000萬美元）。[2022/6/28 1:35:38]

這種方式只是把繁瑣的循環貸過程封裝好，實際上第三方的收益聚合工具和AAVE都在這樣做。同時這種借貸方式的杠桿率也不是沒有上限的，我們可以得出最大杠桿率的公式。按照當前數據，最高杠桿率為13.6倍。

同時我們可以得出杠桿挖礦的收益公式：

有了這兩個公式以后ETH杠桿挖礦會變得非常易于理解。杠桿Staking的收益來源是Staking和ETH借貸的利差，而之所以存在利差，是因為兩種類型的標的具備不同的風險特征和流動性特征：

可以看出，Staking和借貸的利差本質上就是流動性溢價和風險暴露溢價，選擇Staking需要犧牲資產的流動性并且承擔更大的損失。而之所以現在通過杠桿實現高達10%-20%的收益，主要是因為ETH上海升級的不確定性，不確定的時間越長，stETH的波動風險就越高。

如下表所示，如果stETH的匯率保持在0.9以上，6倍以下的杠桿都是安全的，最高可以獲得13.2%的利率。

理解了收入的來源，收益的可持續性也變得很好理解了。當前之所以能夠存在這么高的利率，主要是因為上海升級的不確定性。Staking具備明確的解質押預期時間，定價會更透明，風險管理更加可控，一個必然的結果是ETH的S質押量繼續上升，降低Staking收益，同時ETH的借貸需求上升，推高存款/借款利率。

所以ETH開放Staking贖回以后，一個高確定性的結果是利差縮小，最終形成平衡，杠桿Staking的收益回到一個合理區間。另一個高確定性的結果是借貸成為Staking的加杠桿方式之一，LSD的借貸市場變得更加繁榮，就像CapitalismLab文章中指出的一樣，借貸成為LSD的隱藏贏家。

除了ETH以外，另外兩個引起我們注意的市場是Cosmos和Cardano，它們都擁有超過40%的質押率和數十億美元的質押資產。Cardano上構建類似產品時非常困難的，一是技術層面的開發難度，而是Cardano只有進入等待期沒有解鎖等待期，潛在的利差空間非常小。

而Cosmos不一樣。Cosmos提供了20%+的質押利率，遠遠高于ETH。同時，Cosmos生態普遍擁有14-21天的解鎖期，雖然不像ETH那么長，但也提供了一定的空間。Osmosis的質押產品也讓我們看到了用戶的流動性敏感程度。提供一個8%的活期借貸收益并以12%的利率把ATOM借給杠桿挖礦者，在產品上似乎是可行的。

當然，實際落地還涉及很多復雜的問題。不過一個比較確定的事情是：POS公鏈都需要LSD來提高資產效率和質押率，國債化又勢必帶來利差，利差又會為借貸提供新的市場空間，這對借貸協議來說非常重要，因為這是為數不多存在剛性需求并且能夠帶來真正協議收入的業務。

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