SEC:美證監會SEC起訴孫宇晨的法律邏輯

SEC?新聞稿

2023?年?3?月?22?日，美國證券交易委員會發布了新聞稿，宣布對孫宇晨及其三家全資公司?TronFoundationLimited、BitTorrentFoundationLtd.?和?RainberryInc.提出控訴，指控?Sun?及其關聯方發行和出售未經注冊的證券?Tronix(TRX)?和?BitTorrent(BTT)；指控?Sun?及其關聯方通過大量的洗盤交易欺詐性地操縱?TRX?的二級市場，這涉及大量的實時購買和出售交易，使?TRX?看起來交易活躍，而實際受益所有權沒有實際變化；指控?Sun?策劃了一項向名人支付費用以兜售?TRX?和?BTT?的計劃，并向公眾隱瞞名人獲取報酬的信息，造成誘導假象。

SEC?向美國紐約南區地方法院提起的訴書稱，Sun?及其關聯方提供多個未注冊為證券的線上“賞金項目”，并發行和出售?TRX?和?BTT，這些項目直接指引感興趣的參與方在社交媒體上宣傳推廣?TRX?和?BTT，加入并招募其他人加入?Tron?附屬的?Telegram?和?Discord?頻道，并創建?BitTorrent?賬戶以換取?TRX?和?BTT?分配。起訴書進一步指控?Sun、BitTorrentFoundation?和?Rainberry?提供未注冊證券的“每月空投”，向包括美國在內的投資者發行和出售?BTT，使這些投資者在?Tron?錢包或參與的虛擬資產交易平臺上購買和持有?TRX。根據起訴書，這些未注冊證券的發行和出售均違反了《證券法》第?5?條。

SEC?還指控?Sun?策劃了一項人為夸大二級市場?TRX?交易量的計劃，違反了美國《證券法》的反欺詐和市場操縱規定。至少從?2018?年?4?月到?2019?年?2?月，Sun?指使他控制的團隊在兩個賬戶之間進行了超過?60?萬次?TRX?虛假交易，平均每天有?450?萬到?740?萬次。Sun?還提供了大量的?TRX?供應，將?TRX?出售到二級市場，從非法、未注冊的代幣發行和出售中獲得?3100?萬美元的收益。

黃立成近一周陸續增持2600億枚PEPE，價值約49萬美元:5月14日消息，鏈上數據顯示，“麻吉大哥”黃立成（machibigbrother.eth）在近一周陸續買入了2600億枚PEPE，價值約271 ETH（約49萬美元），目前約有15%的未實現利潤。[2023/5/14 15:01:55]

SEC?主席?GaryGensler?表示：“這個案例再次表明，在沒有適當披露的情況下發行和出售虛擬資產證券時，投資者將面臨非常高的風險。”“正如所指控的那樣，Sun?及其關聯方不僅針對美國投資者進行未注冊證券的發行和銷售，還以犧牲投資者的利益為代價獲得數百萬的非法收益，而且他們還在未注冊的虛擬資產交易平臺上虛假交易，以制造活躍交易的誤導性表象。Sun?通過策劃一場名人促銷活動進一步誘使投資者購買?TRX?和?BTT，在促銷活動中，他和名人們隱瞞了推廣付費的事實。”

“雖然我們對有爭議的技術持中立態度，但在投資者保護方面，我們絕不是中立的，”SEC?執法部主任?GurbirS.Grewal?說。“正如投訴中所稱，Sun?及其關聯方使用一個古老的劇本來誤導和傷害投資者，首先在不遵守注冊和披露要求的情況下發行證券，然后操縱這些證券的市場。與此同時，Sun?向在社交媒體上擁有數百萬粉絲的名人支付費用，以宣傳未注冊證券的產品，同時特別指示他們不要透露他們的報酬。這正是美國《證券法》旨在防止的行為。”

一、先總結

這個事件本質上是對?Sun?過去一系列“割韭菜”行為的總結以及清算問責，并以保護投資者的名義對其提起訴訟。至于由誰來管？誰是?CryptoWorld?的警察？我?SEC?當仁不讓！

這里其實存在一個?Crypto?監管的真空地帶。如果說讓?CFTC?來管，雖然?CFTC?有能力監管現貨虛擬資產市場上的欺詐和市場操縱等行為，但是?CFTC?沒有能力對不涉及保證金、杠桿或融資的現貨市場的虛擬資產交易行為進行監管。如果說讓?SEC?來管，那么?SEC?只有在認定?TRX?和?BTT?為“證券”的前提下才能行使其管轄權，包括涉及證券的欺詐、操縱市場等等。而且美國法律在保護投資者方面對?SEC?要求的更多。

新冠輝瑞口服藥Paxlovid將做為帕勞RNS.ID供給訪客保險的涵蓋事項:1月14日消息，據帕勞RNS.ID，帕勞醫院尚有充足的美供輝瑞口服藥Paxlovid，帕勞對中國訪客的入境要求將維持和對其他國家一致，允許到訪14天前有兩劑以上疫苗注射的旅客免簽入境。

RNS將于1月17日起為Voyager Pass持有者先行提供免費保險，由平安保險公司承保，保險范圍包含新冠，任何在帕勞境內確診陽性的新冠患者將可以在帕勞本地醫院獲得包含但不限于美供輝瑞口服藥Paxlovid的治療。治療費用300元人民幣以上的部分由保險公司報銷。

此前消息，Vitalik公開錢包地址與RNS Voyager Pass合約交互，使Voyager Pass成為V神首枚和僅有公開鑄造的NFT。[2023/1/15 11:12:27]

二、再分析：SEC?認定“證券”的邏輯與名人代言的風險

在?SEC?出手來管的情況下，如何認定?TRX?和?BTT?是“證券”是第一步。在認定為“證券”之后，自然而然的有對于“證券”的市場操作、宣傳推廣嚴格要求，目的是保護投資者利益。

2.1?判斷是否屬于“證券”

就虛擬資產而言，至關重要的是：厘清虛擬資產的發行以及銷售是否屬于“投資合同”，從而被歸入“證券”的定義，并被納入?SEC?的監管范圍。提到“證券”，就必然繞不開“豪威測試”。豪威測試是美國最高法院在?1946?年案件?SECv.W.J.HoweyCo.?判決中使用的一種判斷特定交易是否構成“投資協議”的標準。美國?1933?年《證券法》第?2?條定義了什么是“證券”，其定義非常寬泛，包括股票、債券和其他形式的利潤分享協議，它還包括“投資協議”。所以，如果特定交易滿足豪威測試的標準，那么該交易將被視為美國法律體系下的“證券”，需要遵守美國?1933?年《證券法》和?1934?年《證券交易法》的相關規定。

2.54億美元BTC和1.89億美元ETH期權合約將于今日到期交割:12月23日消息，數據顯示，超過2.54億美元BTC和1.89億美元ETH的期權合約將于今日到期交割。其中BTC的最大痛點價格為1.7萬美元；ETH的最大痛點價格為1225美元。[2022/12/23 22:03:20]

判斷虛擬貨幣的發行和銷售是否滿足“豪威測試”的標準，SEC?在其于?2019?年?4?月?3?日發布的“虛擬資產是否屬于投資合同的分析框架”中也給出了同樣的三個條件，更加適合?Crypto?項目：

A.?金錢的投資。除了我們能夠理解“金錢”的常規定義之外，SEC?特別指明“金錢”的其他定義還包括但不限于：投資者通過完成特定任務的方式而獲得的虛擬貨幣獎勵，因為發行人旨在通過這種方式促進其經濟利益并培育其虛擬貨幣交易的市場；投資者通過空投的方式而獲得虛擬貨幣的獎勵，因為發行人旨在通過這種方式促進其虛擬貨幣的流通。這里可以看出?SEC?擴大解釋了“金錢”的定義來滿足虛擬貨幣發行和流通的不同場景。

B.?共同的事業。通常來講，發行方都會發布白皮書闡述其籌資的目的，比如建設一條?LayerOne?的公鏈，這就是投資者與發行方共同的事業。但是對于比特幣這種沒有特定明確目的的項目，SEC?則不將其歸類為“證券”。

C.?該投資有合理的期待利益，期待利益來自他人的努力。這一直是最有爭議的點，SEC?在其“分析框架”中給出以下解釋幫助分析：

依賴他人的努力。這里的“他人”指為項目的成功提供了重要管理、經營作用的項目方、推廣方，并且該努力將直接影響共同事業的成敗，而投資者僅需付出金錢的投資，并不實際參與項目的運營和管理。

合理的期待利益。SEC?在分析框架指出，如果存在以下行為，很可能符合“合理的期待利益”的定義：虛擬貨幣的資本增值，或者持有虛擬貨幣可以享受類似于股息、利潤分配，或者持有的虛擬貨幣大大超出了投資者合理使用范圍的，或者項目方能夠通過持有虛擬貨幣獲利的，或者項目方能夠通過直接或間接的市場推廣使虛擬貨幣增值的行為。

其他考慮因素。聯邦法院通常會考慮虛擬貨幣的經濟模型或項目的商業模式，如果虛擬貨幣是有很強消費屬性的，那么就有可能不會構成“投資合同”。舉個不恰當的例子，投資人期望在一個成熟的電商平臺使用其虛擬貨幣來購買一輛特斯拉以作代步，區別于投資者期望通過項目方/AP?的積極建設，使早期公鏈項目能夠不斷完善并投入使用，從而使自己持有的虛擬貨幣增值。

加密公司EGTPRO投入60萬美元為Elon Musk打造雕像:11月26日消息，加密公司EGTPRO投入60萬美元為Elon Musk打造一座雕像。該雕像將Elon Musk的頭像安放在一只DOGE（柴犬）身上，并讓這只DOGE騎在火箭雕像上。

EGTPRO表示打造這座雕像是一種商業營銷手段，是為了紀念Elon Musk，也為了引起加密社區對其加密貨幣Elon GOAT Token的關注。（Nerdbot）[2022/11/26 20:47:36]

SEC?和聯邦法院都強調豪威測試是靈活的，它能夠適應那些以利潤承諾為前提，試圖利用他人資金而設計的各種商業模式。換句話說，SEC?和法院很可能會對事實進行寬泛地解釋，以確保交易可能滿足豪威測試以及分析框架的每個方面的要求。就像法院在?SECv.W.J.HoweyCo.?案件中講的：“對于事實基礎來說，形式是可以忽略的，重點是關注項目的經濟模型及商業模式。”

2.2?名人代言推廣的披露風險

我們先來看一個案例。2022?年?10?月?3?日，SEC?宣布對金?卡戴珊?(KimKardashian)?提出指控，稱其在社交媒體上推廣?EthereumMax?平臺并兜售虛擬資產證券，但未披露推廣所收到的?25?萬美元報酬。此后金?卡戴珊同意支付?126?萬美元與?SEC?達成和解。這并不是?SEC?第一次針對名人代言提起訴訟，但這絕對是最近最受關注的一次。

根據?GulovsenLawOffice?發表的文章“HowNOTtoPromoteYourNFTorMetaverseProject:Part3”，SEC?認定?Kim?違反了美國證券法第?17(b)?條：“發布、宣傳或傳播任何類似對價證券，但未完全披露此類對價證券的收據及其金額。”

PGIM首席運營官敦促加密投資者采取挑剔策略:金色財經報道，PGIM 的首席運營官 Taimur Hya表示，投資加密貨幣不一定要購買數字資產，投資者應將注意力轉向那些幫助建立為加密貨幣提供動力的基礎設施的公司。盡管他承認投機性加密貨幣交易者目前可能會認識到快速獲利，但不相信他們會從長遠來看繼續獲利。此外，他指出加密貨幣與股票相關，無助于分散投資組合。有一種誤解認為，如果你相信加密生態系統，你就必須投資加密貨幣。我們確實看到了在創建這些貨幣時發生的一些附帶創新的價值，你不需要進入貨幣本身。Hyat 提倡投資區塊鏈技術，尤其是私有的、無需許可的區塊鏈。此外，他認為投資于智能合約和使用它們的公司最終將獲得回報。（cryptoslate）[2022/6/11 4:18:15]

SEC?的這種“RegulationbyEnforcement”的方式，將使任何從事虛擬資產推廣都有可能是非法的：“證券法雖然表述的是發布、宣傳或傳播“證券”的行為，但是“證券”的定義只能由?SEC?決定，而非虛擬資產項目方，亦非其法律意見書。”所以一旦?SEC?認定?EthereumMax?平臺要求?Kim?推廣的虛擬資產是“證券”，并且這些“證券”正在或將被出售給美國人，那么任何推廣人都要遵守與?Kim?一樣的披露義務。

三、看事實：SEC?對?Sun?及其關聯方的指控

3.1Sun?和?Tron?基金以“投資合同”的形式推出?TRX，并向公眾發行和出售未經注冊的?TRX?證券

SEC?指出?2017?年，Sun?以及其?Torn?基金會于?2017?年發布?Tron?白皮書，旨在共同建立?Tron?生態，并向公眾發行和出售以“TRX”命名的生態代幣。

SEC?認為在首次代幣發行前，Sun?及?Tron?基金會向潛在投資者推廣其?TRX?的行為，便已經構成了“投資合同”的定義。在?ICO?時，白皮書中代幣的分配比例如下：公眾?40%，Tron?基金會?35%，15%?私募投資者，10%Sun?的公司。在這種代幣分配情況下，Sun?及?Tron?基金會控制著絕大部分的代幣，約?45%。

同時，Torn?白皮書中也明確表示了投資?TRX?會有的潛在收益，并明確指出由?Sun?帶領的?Torn?的管理團隊將引領?TRX?取得成功。

在?ICO?之后，Sun?以及其?Torn?基金會持續、積極地以“投資合同”的形式推動?TRX，以及支持?TRX?在二級市場交易。于?2018?年?3?月至?2021?年?7?月間，Sun?以及其?Torn?基金會通過以下方式：在推特上進行了超過?200?次的?TRX?的推廣，在數字媒體平臺?Medium?上發布文章推廣，針對上架交易所進行推廣。更致命的是，Sun?以及其?Torn?基金會在注冊在美國的交易所，針對美國公眾進行推廣，并通過?TRX?的銷毀、通縮、鎖倉、回購機制持續推動?TRX?的價值，誘導公眾購買?TRX。

SEC?認定?Sun?以及其?Torn?基金會的行為構成發行和出售未經注冊證券的邏輯如下：

所有?TRX?投資者通過金錢的投資與?Sun?和?Tron?基金會一起建設一個共同的事業。考慮到?Sun?和?Tron?基金會持有?45%?的代幣份額，TRX?投資者的財富都與?Sun?和?Tron?基金會有巨大關聯。并且，鑒于由?Sun?和?Tron?基金會組織的大量的推廣，TRX?投資者有理由相信他們的命運將與?Sun?和?Tron?基金會息息相關。所有?TRX?投資者的預期利潤也很大程度上取決于?Sun?和?Tron?基金會為開發?Tron?協議所做的努力，以及使?TRX?可用于在虛擬資產交易平臺上進行交易，向潛在投資者推廣?TRX，從而提高所有持有人的二級市場價格。TRX?投資者依據?Sun?和?Tron?基金會的推廣，存在對于投資?TRX?的合理預期。

Sun?和?Tron?基金會的以下行為構成發行和出售未注冊的證券：Sun?和?Tron?基金會在注冊在美國的虛擬資產交易所向公眾銷售了超過價值?3.19?億美元的?TRX；通過完成線上賞金任務“BountyProgram”，以公眾向?Torn?平臺提供內容并推廣作為對價，向參與者發放?TRX，至少包括了一名美國公眾。上述行為均未屏蔽美國公眾。

3.2Sun?及其關聯方以“投資合同”的形式推出?BTT，并向公眾發行和出售未經注冊的?BTT?證券

2018?年?6?月，Sun?收購了?BitTorrent，并將其改名為?Rainberry，納入到?Tron?生態。此后，Rainberry?于?2018?年?10?月成立了?BitTorrent?基金會。在完成對?Rainberry?的收購之后，Sun?全權掌握了?Rainberry?及?BitTorrent?基金會的宣傳渠道及賬戶，之后以便以?Rainberry?及?BitTorrent?基金會的名義共同宣傳推廣并發售?BTT和?TRX。

2019?年?1?月，BTT?通過首次交易所發行上市，并向公眾發布了白皮書。與?TRX?相同，Sun?在?IEO?之后以“投資合同”的形式積極推動?BTT?的二級市場交易，如在社交媒體上表明投資?BTT?的潛在回報，持續宣傳推廣?BTT?及?TRX?的價值，宣傳?BTT?的投資回報?ROI，并將?BTT?及?TRX?持續上架不同的交易所平臺，更重要的是?Sun?的這些宣傳推廣活動允許美國公眾能夠接觸、購買到?BTT。

SEC?認定?Sun?及其關聯方的行為構成發行和出售未經注冊證券的邏輯如下：

所有?BTT?投資者，包括那些為?BTT?提供非現金或虛擬貨幣價值的人資產與?Sun?及其關聯方一起投資于一項共同事業。BTT?投資者的財富都與?Sun?和?Tron?基金會有巨大關聯。BTT?投資者的預期利潤也很大程度上取決于?Sun?及其關聯方努力開發?BitTorrent?協議，以及?Sun?及其關聯方宣傳推廣的內容，包括提高公眾對?BTT?和?TRX?的興趣，努力使?BTT?可用于虛擬資產交易平臺上的交易，以及向潛在投資者推廣?BTT，從而為所有投資者提高其二級市場價格。

Sun?及其關聯方的?9?種行為構成發行和出售未注冊的證券，包括：以持有?TRX?換取?BTT?的月度“空投”、參與線上推廣活動“bountyprogram”以換取?BTT，包括?Discord?空投、AMA、線上設計比賽活動等形式。這些行為目的都是以公眾向提供內容并推廣作為對價，向參與者發放?BTT，至少包括了一名美國公眾。上述行為均未屏蔽美國公眾。

3.3Sun?被指控參與?TRX?的操縱交易

2018?年?2?月到?2019?年?2?月期間，Sun?領導了一個由?Tron?基金會員工和?Rainberry?員工組成的團隊，通過受控賬戶之間的洗盤交易來增加?TRX?的交易量。這些交易使?TRX?的交易變得活躍，目的是誘導他人購買或出售?TRX，并使?Sun?和?Tron?基金會在更高的價格，或更容易出售?TRX，同時保持其價格的穩定。

根據判例?SECv.Williky，上述洗盤交易是欺詐性的，因為它造成了“對市場活動的錯誤認識，無法反映證券交易的真實供求關系”。更嚴重的是，Sun?及其團隊至少在一家美國注冊的交易所操作上述行為。

SEC?指出，Sun?和團隊在交易所平臺上開立多個代名賬戶，并由?Sun?提供自身的?TRX，并指揮團隊進行洗盤操作。從?2018?年?4?月至?2019?年?2?月間，Sun?及團隊進行了至少?609790?筆洗盤操作，平均?2449?筆一天。SEC?指出?Sun?在明知的情況下，直接指揮團隊進行這些沒有任何經濟目的，沒有任何所有權變動的洗盤操作。

3.4Sun?組織策劃了一場名人兜售活動并對公眾隱瞞

從?2021?年?1?月開始，Sun?就向?MahoneWay?等名人以支付報酬的形式要求他們在社交媒體上幫助推廣?TRX?及?BTT。Sun?通過離岸賬戶向名人支付費用，并讓其員工確保名人不對外披露他們是受雇對?TRX?及?BTT?進行推廣。

這就是存在問題的地方，通過?Sun?的種種行為，對公眾造成了這些名人是對?TRX?或?BTT?的獨立投資的假象。Sun?在面對公眾質疑時，還發推表示：“Tron?基金會沒有參與或并不知情。”

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