LIB:Libra 貨幣籃子管理：一個理論分析

本文基于公開信息推測了 Libra 貨幣籃子管理方式，從理論上分析了 Libra 法幣儲備金充足的條件，并定義了 Libra 的市場匯率、理論匯率和內涵匯率。本文討論了在 Libra 法幣儲備金「總體充足」時，生成和贖回 Libra 的套利機制使市場匯率趨近理論匯率，以及在「總體充足」條件持續不被滿足時，Libra 可能遭受的投機性攻擊及影響機制。

自 Libra Association (2019) 發布 Libra 項目白皮書以來，Libra 在全球范圍引起很多討論，包括 Libra 使用的技術及安全可靠性，Libra 對國際貨幣體系特別是跨境支付、貨幣主權的影響，Libra 對金融穩定、反洗錢、反恐怖融資和隱私保護等方面的影響以及監管應對措施，等等。但 Libra 在經濟學上的核心問題之一——Libra 貨幣籃子管理，卻很少得到討論。之所以出現這個情況，部分是因為 Libra 聯盟在這方面的信息披露不多，部分是因為這是一個全新問題。本文先對 Libra 貨幣籃子管理進行盡可能合理的推測，再從理論上分析其風險特征。

Libra Association (2019) 針對 Libra 貨幣籃子的信息披露主要是：一是 Libra 是基于一籃子貨幣的合成貨幣單位。二是 Libra 發行基于 100% 法幣儲備。這些法幣儲備將托管在分布于全球各地的具有投資級的托管機構，并投資于銀行存款和短期政府債券。法幣儲備的投資收益將用于覆蓋系統運行成本、確保交易手續費低廉和向早期投資者（即「Libra 聯盟」）分紅等。Libra 用戶不分享法幣儲備的投資收益。三是 Libra 聯盟將選擇一定數量的授權經銷商（主要是合規的銀行和支付機構），授權經銷商可以直接與法幣儲備池交易。

聲音 | Libra聯合創始人：創建Libra不是為與法幣競爭，而是為補充現有貨幣:據AMBCrypto消息，Libra項目聯合創始人、Calibra首席經濟學家Christian Catalini近日在接受采訪時表示，在全球轉賬的同時，匯款費用可能會高達30%。Libra解決了這個問題，以低價服務于沒有銀行賬戶和存款不足的人。Catalini稱，每一項新的創新最初都受到了一些阻力，Libra已經預料到了這種監管阻力。Christian Catalini澄清說，Libra的發展不是為了與美元這樣的法定貨幣競爭，但它是為了補充現有貨幣而創建的。他說，Libra專注于在央行發行的貨幣上啟用新的功能。他補充道:“天秤座是作為一個轉移價值的支付網絡而創建的，而不是與中央銀行或其他貨幣政策競爭。貨幣政策是中央銀行的職責，而天秤座無意干涉任何這類事情。天秤座背后的資產是由中央銀行創造、維持和控制的。[2019/11/26]

2019 年 9 月，Facebook 公布 Libra 貨幣籃子的構成是：美元（USD） 50%、歐元（EUR） 18%、日元（JPY） 14%、英鎊（GBP） 11% 和新加坡元（SGD） 7% 。

聽證會 | 國會議員：扎克伯格或能夠讓Libra合法化，但發幣是不對的:金色財經直播報道，在今日聽證會上，議員Brad Sherman追問對于匿名賬戶如何實施KYC合規要求？他表示，扎克伯格有100個律師幫助他讓Libra合法化，讓自己變得安全，但發幣這件事是不對的，扎克伯格不能躲在背后，然后說“創建Libra不是我的主意”。扎克伯格沒有回應，知道Brad Sherman的提問時間用盡。[2019/10/23]

Libra 基于法幣儲備池發行。法幣儲備池盡管托管在一組托管機構中，但不為托管機構所有。Libra 聯盟作為一個非盈利組織，更不應成為法幣儲備池的所有者。另一方面，用戶贖回 Libra 時，有權力要求收到一籃子貨幣，所以 Libra 有一定負債性質。合理推測是，存在一個獨立法人實體作為 Libra 發行機構，Libra 發行機構是法幣儲備池的所有者，Libra 構成 Libra 發行機構的負債。Libra 發行機構可以采取 SPV 形式，也可以受 Libra 聯盟委托或在 Libra 聯盟指導下開展工作，但有自己的資產負債表（圖 1）。

聲音 | 清華大學朱民：Libra不是央行 但足以在全球影響非主要國家的貨幣政策:7月27日消息，在“2019FinTech高峰論壇”上，清華大學國家金融研究院院長、國際貨幣基金組織原副總裁朱民表示，當Libra通過虛擬網絡、跨境進入全世界時，會對現有的主權貨幣產生巨大沖擊。“Libra不是央行，如果它成功運行的話，它就可以做貨幣、做貸款M0與M2，通過貸款可以延伸到M2。它有貨幣政策的功能，這個系統一旦強大，強大到足以在全球影響非主要國家的貨幣政策，對貨幣體系的沖擊將是巨大的。”（第一財經）[2019/7/27]

圖 1：Libra 發行機構的資產負債表

授權經銷商可以直接與法幣儲備池交易（實際上是與 Libra 發行機構交易）。交易的一邊是 Libra，另一邊是法定貨幣。問題在于：當授權經銷商購買或贖回 Libra 時，它們付或收的是單一貨幣，還是一籃子貨幣？如果是單一貨幣，那么當美元、歐元、日元、英鎊和新加坡元 5 個貨幣區對 Libra 的需求占比，與 Libra 貨幣籃子的構成不一致時，容易造成法幣儲備池的貨幣構成失衡。比如，假設新加坡老百姓對 Libra 的需求很高，大量新加坡元資金會通過在新加坡的授權經銷商注入法幣儲備池，可能使得新加坡元占法幣儲備池的比重超過 7%。這樣，一單位 Libra 的內涵價值就會發生偏離（詳細討論見后文）。因此，授權經銷商與法幣儲備池之間的交易應該使用一籃子貨幣。

聲音 | Linktobit聯合創始人Alex：Libra是一種類似現金的代幣 不會沖擊比特幣:Linktobit（鏈幣）聯合創始人Alex日前表示，Libra的組織結構有三部分：Libra Blockchain、Libra Reserve和Libra協會。Libra Blockchain負責區塊鏈底層技術的開發，Libra Reserve負責持有一籃子貨幣的安全資產，Libra協會負責監管和管理前兩者。Libra是一種類似現金的代幣，不會沖擊比特幣，反而會增加公眾對比特幣的認知。[2019/7/17]

授權經銷商與所在國的 Libra 用戶之間的交易使用本國貨幣。這樣，授權經銷商就需要經常去外匯市場上調整外匯頭寸。比如，當新加坡老百姓想購買 Libra 時，會把新加坡元資金交給在新加坡的授權經銷商。后者在外匯市場上賣出新加坡元，買入 Libra 貨幣籃子中的其他貨幣，再將一籃子貨幣資產注入法幣儲備池換取 Libra。反之，當新加坡老百姓想贖回 Libra 時，會把 Libra 交給新加坡的授權經銷商。后者向法幣儲備池返回 Libra 并換取一籃子貨幣，再在外匯市場上賣出貨幣籃子中的其他貨幣，買入新加坡元。

聲音 | 北航教授蔡維德：Libra可以完全取代SWIFT，改變國際金融流程和秩序:據巴比特消息，針對“Facebook發布Libra白皮書”一事，北航教授、國家“千人計劃”特聘教授蔡維德表示：“臉書的這件事比摩根大通發幣的影響力還要大。因為臉書影響到一百多個國家或地區，覆蓋了至少20億用戶，它的客戶量是世界上最大的。臉書的用戶量超過了很多銀行的用戶量總和，因此，它的影響力是巨大無比的。Libra可以完全取代SWIFT，改變國際金融流程和秩序。”他還指出，美國國會在2018年2月的時候開了一場會議，在這個會議上，美國決定擁抱合規的區塊鏈企業，但準備取締不合法的代幣市場。美國在這個數字貨幣發展上采取了兵分三路，首先是創造數字貨幣的流通貨幣，就是穩定幣，例如數字美元等；創造一個正確的市場，例如Bakkt；第三是打通法規法則。這三條路并進才使得美國能在該領域發展。[2019/6/19]

可能存在兩個層次的軋差機制。一是在授權經銷商層面。在同一時間段，同一國家的 Libra 用戶既有向一個授權經銷商購買 Libra 的，也有向這個授權經銷商贖回 Libra 的。該授權經銷商可以軋差這些購買和贖回操作。二是在法幣儲備池層面。比如，假設在同一時間段，美國的授權經銷商要購買 Libra，而日本的授權經銷商要贖回 Libra。兩個授權經銷商軋差后，凈額才與法幣儲備池交易。

圖 2 總結了以上討論。

圖 2：授權經銷商與法幣儲備池之間的交易

在本文中，Libra 和其成分貨幣的匯率都以「1 單位 Libra （或其成分貨幣）折合多少美元」的方式來標價，也就是 Libra/USD、EUR/USD、JPY/USD、GBP/USD 和 SGD/USD 的形式。

本文通過理論分析得出以下結論：

1.Libra 聯盟可能引入一個獨立法人實體作為 Libra 發行機構，Libra 發行機構是法幣儲備池的所有者，Libra 構成 Libra 發行機構的負債。Libra 發行機構可以采取 SPV 形式，也可以受 Libra 聯盟委托或在 Libra 聯盟指導下開展工作，但有自己的資產負債表。

2. 授權經銷商與法幣儲備池之間的交易（實際上是與 Libra 發行機構交易）應該使用一籃子貨幣。授權經銷商與所在國的 Libra 用戶之間的交易使用本國貨幣。因此，授權經銷商需要去外匯市場上調整外匯頭寸。在授權經銷商和法幣儲備池層面可能存在軋差機制。

3.Libra 法幣儲備金的充足性可以從「分幣種充足」和「總體充足」兩個層次衡量。

4. 可以從 3 個不同角度理解 Libra 的匯率：市場匯率，由市場交易形成；理論匯率，反映了一籃子貨幣的價值；內涵匯率，反映了每單位 Libra 對應的法幣儲備池價值。

5. 「總體充足」條件等價于內涵匯率不低于理論匯率。此時，理論匯率將成為市場匯率的錨。盡管市場匯率可以偏離理論匯率波動，但生成和贖回 Libra 的套利機制將使市場匯率趨近理論匯率。

6.「總體充足」條件可以持續一段時間不被滿足。但如果出現對 Libra 的投機性攻擊，Libra 的持續贖回將進一步擴大法幣儲備池缺口，并壓低內涵匯率 ，使得攻擊成為「自我實現」的。套利機制和「火線出售」部分法幣儲備資產會放大投機性攻擊。

7. 在極端情況下，Libra 發行機構可能不得不調整貨幣籃子的構成，這在邏輯上類似于固定匯率被攻擊后走向浮動。

因此，能否妥善管理法幣儲備池的市值波動和流動性風險，將是 Libra 在經濟學能否成功的關鍵，也是分析 Libra 的金融風險并制定監管應對措施的關鍵。

最后需要說明的是，對 Libra 的數量分析要等 Libra 項目披露更多信息（特別是上線后）才能進行。

參考文獻

Libra Association, 2019, "An Introduction to Libra", https://libra.org/en-US/white-paper/#the-libra-currency-and-reserve .

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