ETH:一文詳解保險基金在 CEX 和 DEX 中的應用

原標題|保險基金在CEX和DEX中的應用

保險基金，又叫風險準備金，顧名思義是用來應對突發狀況的保證金制度。隨著金融市場化程度的不斷提高，市場機制的復雜性、風險性不斷升級，市場的劇烈波動是投資人承受巨大風險。為保護投資者利益，降低投資人投資風險，保險基金制度應運而生，如今保險基金廣泛應用于證券期貨、加密貨幣期貨、P2P等金融領域。

了解保證金交易

保證金是指從第三方借來進行投資的錢。具體而言，它是指用戶帳戶中持有的證券的總價值與從貸方獲得的貸款額之間的差額。保證金交易使投資者可以控制和使用比其實際擁有的資產更多的資產。它還要求投資者將自己擁有的資產用作抵押品，以防投資者無法償還借入的資金。通常，借入的資金來自其他交易者或交易所。資金放大非常適合于低波動率的資產市場以提高回報，并且不同的市場有不同的規則和杠桿比例。

通常保證金交易可以提供2-20倍的杠桿購買力。這樣一來，您可以購買更多品類的資產，從而可以釋放更多的交易機會并提高整體回報。保證金交易還可以使您做空。這意味著，當您認為某項資產的價格將下跌時，同樣可以賺取利潤。

一般情況保證金交易有一個限制，稱為維持保證金，這是在交易所迫使您存入更多資金或出售資產以償還貸款之前，您必須維持的最低帳戶余額。最后一點是保證金交易的關鍵，被稱為追加保證金，實際上是交易所要求您向賬戶中增加資金或強平頭寸以使賬戶回到所需水平的要求。如果您未滿足追加保證金的要求，則交易所可以平倉任何未平倉頭寸，以使帳戶恢復至最小值。

以太坊升級以來已有超336萬枚ETH新存入質押 APR為8.64%:金色財經報道，Token.Unlock數據顯示，自以太坊上海升級完成以來，已有約266萬枚ETH解除質押，約336萬枚ETH新存入質押，凈質押余額約70.4萬枚ETH。即以太坊上海升級完成以來的ETH新存入質押數已超過解除質押數。此外，當前約枚3.29萬ETH處于待提款狀態，質押APR為8.64%。[2023/5/14 15:02:20]

傳統金融公司的保險基金制度

在傳統證券期貨行業，期貨交易所一般會從自己收取的會員交易手續費中提取一定比例的資金，做為確保交易所擔保履約的保險基金。交易所不但要從交易手續費中提取保險基金，而且要針對股指期貨的特殊風險建立由會員繳納的股指期貨特別保險基金。股指期貨特別保險基金只能用于為維護股指期貨市場正常運轉提供財務擔保和彌補因交易所不可預見風險帶來的虧損。保險基金必須單獨核算，專戶存儲，除用于彌補風險損失外，不能挪作他用。

比如像芝加哥商業交易所這樣的杠桿交易場所，往往有多達五層的保護，確保贏家獲得預期利潤：

如果個別交易者的損失大于其賬戶中的抵押品，使其賬戶余額為負，則需要向其賬戶注入更多資金為該倉位充值。如果他們不能或不愿這樣做，其經紀商可以對交易者提起訴訟，迫使交易者提供資金或申請破產。每個交易者都必須使用經紀商，經紀商可以評估每個客戶的資產負債表和資本，根據對其特定風險的評估，為每個客戶提供定制的杠桿金額。

在傳統的衍生品市場中，交易者通常不能直接進入交易平臺。相反，客戶通過經紀商進入市場，例如摩根大通或高盛等投資銀行。如果交易者遭受損失，無法收回債款，經紀商必須支付交易所的費用，來彌補交易對手的盈利。從交易所的角度出發，這些經紀商有時被稱為清算成員。

加密交易所BitFlyer USA因未能滿足紐約州網絡安全法被處以120萬美元罰款:金色財經報道，紐約金融服務部門（NYDFS）表示，加密貨幣交易所 BitFlyer USA 因未能滿足該州的網絡安全法而被 NYDFS 罰款 120 萬美元。NYDFS 承認 bitFlyer USA 努力加強其網絡安全。該交易所向監管機構提交了一項補救計劃，旨在使 bitFlyer USA 在年底前符合各州的網絡安全法。[2023/5/3 14:40:15]

在清算成員違約的情況下，集中清算實體本身通常需要使交易對方成為整體。在許多情況下，清算和結算由獨立的實體對經營交易所一方進行。清算所通常擁有各種保險基金或保險產品，為清算成員提供資金。

如果清算成員無法進行清算，而且集中清算實體也沒有足夠的資金的話，在某些情況下，其他有償付能力的清算成員應提供資金。

金融監管機構通常認為許多大型清算所對全球金融體系具有系統重要性。因此，在清算日來臨時，一家大型清算所可能會倒閉，政府可能介入并救助交易者，以保護金融系統的完整性。通常在利率互換市場，交易者和機構往往擁有大量的名義倉位對沖其他倉位或工具。因此，重要的是大型清算所保持其償付能力，否則整個金融體系可能崩潰。

從CME的官方說明中，我們可以找到各類保險基金的出資方：

CME提供

清算成員提供

清算成員發行的債券，成員違約時可由清算基金贖回

IRS

美聯儲副主席布雷納德：波動性暴露出嚴重的加密貨幣漏洞:7月8日消息，美聯儲副主席布雷納德表示：波動性暴露出嚴重的加密貨幣漏洞，現在需要建立加密金融系統的健全監管基礎，不能等到加密貨幣生態系統變得如此龐大和相互關聯，以至于可能帶來金融穩定風險。加密貨幣活動需要按照類似風險、類似監管結果的原則進行監管，還必須解決與新技術有關的新風險。強有力的監管將使投資者和開發商能夠建立一個有彈性的數字原生金融基礎設施，重要的是監管機構在國內和國際上致力于維護金融系統的穩定和解決逃避監管的問題，加密平臺極易受到去杠桿化、拋售和情緒傳染的影響。現在是時候確定哪些加密活動以及在哪些約束條件下是被監管實體允許的。加密貨幣還沒有大到足以構成系統性風險，美聯儲密切關注加密貨幣領域的近期事件，央行數字貨幣（CBDC）可能對金融穩定有好處。[2022/7/8 2:00:57]

由上圖看出，在2021年，作為世界規模最大衍生品交易所的CME各類保險基金總額高達2100億美金。

加密貨幣中心化交易所的保險基金制度

中心化的加密貨幣交易平臺例如BitMex和Binance目前無法像CME等傳統交易所那樣為贏家交易者提供相同的保護，因為傳統金融交易所大多采用經紀商制度，限制零售客戶的接入，通過經紀商的評估，給予不同的訪問權限和杠桿倍數。而加密貨幣是零售驅動的市場，客戶期望直接訪問該平臺。同時，加密交易平臺提供了限制下跌風險的能力，這對零售客戶具有吸引力，因此加密交易不會緊追客戶并要求那些賬戶余額為負的客戶進行支付。

摩根士丹利：盡管加密市場自11月以來表現不佳，但UST崩盤令其震驚:5月16日消息，摩根士丹利在5月12日的一份研究報告中表示：加密炒作和杠桿，例如DeFi和加密貨幣支持的穩定幣，正在出現大規模清算，因為越來越清楚的是，所有高漲的價格都是通過投機，而實際用戶需求有限。NFT和數字土地一直伴隨大量投機和資金流入，大多數人購買這些資產的原因是基于另一個買家希望以更高的價格購買它們的預期。盡管加密貨幣市場自 11 月以來一直表現不佳，但最近幾天UST的崩盤令他們感到震驚。

穩定幣市值的大幅增長——自 2020 年初以來增長了 30 倍——也對加密貨幣定價產生了影響，因為穩定幣提供大量流動性和杠桿作用。

其客戶正在詢問加密貨幣價格的大幅下跌和穩定幣的脫鉤是否會“對更廣泛的金融市場構成更系統的風險”。[2022/5/16 3:20:06]

保險基金存在的本質原因在于，抵押物在強制平倉時引發的資不抵債。又因為抵押物的不同，會有三種原因引發資不抵債：

流動性枯竭引發強平的均價比破產價格差

抵押物本身價格變化引發抵押物價值小于獲利盤，從而強平的價格比破產價格差

極端行情下價格反應緩慢或延遲

但是從最終結果來看，都是資不抵債引發保險基金的介入，所以下面我們以穩定幣本位的期貨合約舉例說明。

穩定幣本位的期貨合約

這里以USDT為抵押物的永續合約ETH-USDT為例，我們假設ETH的價格為2000USDT。Alice使用2000美元的抵押品開了10ETH的多頭頭寸，Bob使用2000美元的抵押品開了相應的10ETH的空頭頭寸。如果ETH價格上漲了9.5%，即漲至2190美元，這恰好是Bob的強平價格。

Clear pool將于5月19日發布支持多鏈的V2版本，用戶需將流動性遷移至V2:5月16日消息，去中心化資本市場Clearpool將于5月19日發布支持多鏈的V2版本，使借款人能夠在以太坊和Polygon上以及之后要支持的其他鏈上啟動pool，同時，V2版允許在未來實施新版本時無需將流動性遷移到新池。

此次升級后，Clear pool還將在三季度啟動CPOOL原生質押和CPOOL回購，以及推出新的增強利率曲線。Clear pool是一個去中心化的資本市場生態系統，機構借款人可以在其中創建單一借款人流動性池，并直接從DeFi生態系統競爭無抵押流動性。（Medium）[2022/5/16 3:19:56]

保險基金來源

在上面的例子中，贏家交易者Alice預期獲得$1900的利潤，此時輸家Bob低于維持保證金比率，觸發強平指令，系統強制以更差的市場價的方式關閉此做空倉位，因為缺乏市場流動性，最后的成交均價為$2210。最終Bob倉位實際虧損$2100，這比他為該交易放上的抵押品還要多。因此，需要從保險基金提取$100分發給Alice，使贏家Alice能夠真正獲取到$2100的實際利潤。

流動性充足的話，強平之后的保證金會剩余部分

交易所官方注入

對于大多數中心化交易所來說，強平之后的保證金剩余是保險基金的最重要來源，少數幾個交易所會從自己的收入中提取一部分注入到基金。另一方面，如果保險基金耗盡，贏家就無法取回其應得的盈利。相反，正如我們上面所描述的，贏家需要出資來彌補輸家的損失，這一過程被稱為穿倉分攤，或者自動減倉。因此，保險基金的規模決定了穿倉分攤出現的概率，基金規模越大，概率越低。

BitMEX保險基金歷史余額

Binance保險基金歷史余額

去中心化衍生品交易所的保險基金制度

隨著去中心化金融的蓬勃發展，DeFi從現貨交易所也延伸到了衍生品交易所，與中心化交易所有所不同，去中心化衍生品交易所在保險基金來源和工作機制方面產生較大的不同。下面將以Injective和DerivaDex為例，介紹衍生品DEX的保險基金運行機制。

InjectiveProtocol

InjectiveProtocol是全球首個Layer-2衍生品DEX，支持用戶交易任何類型的衍生品，釋放無邊界去中心化金融的全部潛力。Injective已經獲得眾多機構的支持，包括全球頂尖的加密貨幣風險投資公司之一PanteraCapital，和領先的加密貨幣交易所Binance，并且最近剛剛開啟主網上線和保險基金的質押功能。

保險基金的初始資金來自于獨立承保人，承保人通過抵押代幣來承擔該衍生品市場保險基金的風險。然后，當該市場上發生交易后，根據該市場的清算行為，保險基金可能會增加或減少。當平倉價格>破產價格，即頭寸以高于破產價格被清算時，保險基金的金額將增長。相反的情況為，如果平倉價格<破產價格，將從保險基金中提取資金。為了激勵承保人用于質押承保，Injective的創新之處是當用戶為衍生品市場承保時，他為該市場質押了資金，進而獲得了該市場專用的保險池代幣。這些保險池代幣代表了保險基金的按比例劃分的所有權。因此，隨著保險基金從清算收益中增長，保險基金權益人將從其保險基金權益價值的增加中獲利，于此對應，如果保險基金在清算中有所損失，承保人也會按照份額承擔相應損失。

另一個創新之處是，Injective的保險基金是針對特定市場的。也就是說，沒有公共的保險基金池，Injective上推出的每個衍生品市場都存在一個新的保險池。這樣，保險池的風險承擔就被分散到每個獨立的市場中。通常，風險較高的市場往往具有較高的質押獎勵率，以補償用戶承擔的高風險。

DerivaDEX

DerivaDEX是一個基于以太坊的去中心化衍生品交易協議，由前量化交易公司DRW量化交易員AdityaPalepu和前EnigmaMPC高級軟件顧問FredericFortier創立，目前仍然處于測試網發布前的開發狀態。

DerivaDEX在2020年12月正式上線保險挖礦項目，并啟動去中心化自治組織DerivaDAO治理，用戶可以通過網站存入穩定幣USDT(ERC20)、cUSDT、cUSDC、USDC、HUSD及GUSD來參與DDX保險基金的啟動并獲得DDX治理代幣，其他資產的支持將通過社區治理添加。

和Injective不同的地方在于，DDX通過用戶質押穩定幣進入保險基金池來獲得平臺通證獎勵，而INJ給予客戶抵押資金的獎勵是保險基金池的增益，這里面并未包含平臺通證獎勵。第二個不同是DDX擁有一個公共保險基金池，而INJ針對不同交易對產生不同的保險基金池。第三點，在解除質押時候，DDX需要支付0.5%的費用，而INJ是免費的。第四點，DDX會把一小部分的交易手續費放入到保險基金中，而INJ沒有交易手續費的注入。最后一點，DDX計入保險基金的的是實際平倉價格與破產價格差額的所有資金，而INJ會將該差額平均分配，一半計入保險基金，一半給到清算人。

保險基金在CEX和DEX中的對比

我們將中心化衍生品交易所和去中心化衍生品交易所放到一起，可以做一個保險基金的對比，首先對比了基金的來源，其次對比了是否對保險基金的盈利給出分成。

從上表可以看出，去中心化衍生品交易所在大部分方面都超越了中心化交易所，在來源方面，CEX的保險基金主要來源于用戶的強平注入，隨著流動性的提升，保險基金的價值飛速增長，在前面的交易所截圖中都顯示有幾億美金級別，而這種財富歸交易所管理，被用戶戲稱為“杠桿稅”。相比之下，DEX的保險基金主要來源于用戶的主動注入，不但有收入來彌補虧損的風險，更能在基金增長的情況下讓用戶分享其收益，顯示出DeFi的巨大優勢。

小結

去中心化衍生品賽道整體處于爆發前夜，相對傳統金融來說也有了不錯的創新程度。衍生品為數字資產市場提供了風險對沖、套期保值的良好工具，保險基金對于防范金融風險起到一定的風控作用，但不意味著投資數字資產期貨就沒風險，數字資產仍是高風險、高收益的新型理財產品，望廣大投資人充分預知投資風險，理性投資！

關于InjectiveProtocol

InjectiveProtocol是全球首個Layer-2衍生品DEX，支持用戶交易任何類型的衍生品，釋放無邊界去中心化金融的全部潛力。Injective已經獲得眾多機構的支持，包括全球頂尖的加密貨幣風險投資公司之一PanteraCapital，和領先的加密貨幣交易所Binance。

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