MMT:朱嘉明：2008年后不再有“貨幣王者”，思400年那些起伏

位于華盛頓的艾克爾斯大樓，為美聯儲總部

世界正進入動蕩和變革的百年未有之大變局，要弄懂世界經濟一定要懂貨幣，要懂貨幣一定要懂各國央行。知名的經濟學家、橫琴數鏈數字金融研究院學術技術委員會主席朱嘉明又寫序了，為青年經濟學者徐瑾的貨幣三部曲的第一部《貨幣王者》。朱嘉明先生的序往往是一份更有穿透力的延伸闡述，基于書又超越書。

經授權，講堂編摘5000字序，從中可了解400年的“貨幣王者”寶座變遷之史，可以窺見金融創新帶來金融危機之詰，可以理解央行權力的擴大和衰弱之因，可以知曉復雜的21世紀人類面臨的金融制度之兩難。“錯誤源于方向，方向源于認知，認知源于思想”，愿親愛的讀者獲益良多。

400年間的金融進化史

為徐瑾的書做序，不論是幾年前的《白銀帝國》，還是眼下的《貨幣王者》，都是對智力、知識和文字能力的綜合性挑戰，也是對專業水平的測試。

從美第奇家族、荷蘭、英國到美國，400年后“貨幣王者”難產

人類的貨幣史，如同人類的經濟史、史，是有王者的。

*至2008年形成分水嶺，人類迎來“無貨幣王者”時代

15世紀是全方位轉型的世紀，不僅發生了“百年戰爭”和“玫瑰戰爭”，從英國到西歐國家的經濟重新組合，中世紀莊園開始貨幣化，哥倫布發現新大陸開啟大航海時代，自由貿易和殖民地拓展，無數的財富和資源輸入歐洲，而且人文主義、科學和藝術全面復興。作為“貨幣王者”的美第奇家族開始進入全盛期。佛羅倫薩是世界金融重鎮。

進入17世紀，這一切徹底開始改變。1737年，美第奇家族在佛羅倫薩的最后一位統治者賈恩·加斯頓過世，“貨幣王者”皇冠落地。曾經的“海上馬車夫”荷蘭，雖然創建了阿姆斯特丹證券交易所，但是也很快走向衰落。

經濟學家朱嘉明：2020年是區塊鏈支撐的算力全面發展的一年:金色財經現場報道，4月24日，由珠海市橫琴新區數鏈數字金融研究院指導，印比特主辦、金色財經和易礦聯合主辦的《2021新基建區塊鏈峰會》在成都召開。會議現場，經濟學家朱嘉明進行主題演講《算力產業與數字經濟》指出，廣義算力分為兩種，新型算力即非中心化算力，包括基于區塊鏈的算力和哈希算力+Merkle Proof；另外是傳統（古典）算力即中心化算力，這是非區塊鏈算力。基于這樣的算力結構導致了過去十余年公鏈結構不斷進化，從比特幣到以太坊再到IPFS。從去年開始到現在，礦圈走向了開放階段，已經有11年歷史的新型算力已經具備了產業化的基本特征，大量結構性資本進入到挖礦領域，以太坊的節點超過了比特幣的節點，類似Coinbase這樣的平臺也得到了前所未有的發展。可以說 2020年是區塊鏈支撐的算力得到了全面發展的一年，以算力革命為核心的產業鏈基本形成。[2021/4/24 20:53:45]

威廉本是荷蘭共和國統治者，他的到來給英國帶來了荷蘭的金融理念，催生了英格蘭銀行的系列金融變革

英國，因為光榮革命，率先確立了資產階級代議制，完成宗教改革，牛頓開創的科學革命，實業家主導的商業革命，銀行家推動的金融革命，相互影響，構建完善的資本主義主導框架。呼之欲出的工業革命，獲得了巨大的資金保障，形成強大的內在動力。1776年，亞當·斯密的《國富論》出版，其經濟思想得以傳播和深入人心。英國正處于工業革命前夜。在如此的大歷史場景中，1694年創建的英格蘭銀行，1717年確定維系200多年的黃金與英鎊的固定匯率，名至實歸地成為了新的“貨幣王者”。倫敦開始成為新的世界金融中心。

20世紀是美國世紀，兩次世界大戰的受益者美國，成為了現代世界的“貨幣王者”。1944年的《布雷頓森林會議》，也是對新“貨幣王者”的一種加冕儀式。紐約取代倫敦的世界金融中心地位。

如今，以2008年世界金融危機為歷史分水嶺，全球貨幣制度、銀行制度、金融制度，進入大分化、大改組、大轉型的前所未有的歷史時刻。可以沒有懸念地預見到：美國的“貨幣王者”難以為繼，人類將迎來再無“貨幣王者”的時代。

聲音 | 朱嘉明：這是第一次讓數千年的法律與數十年的數字經濟相遇:2019年10月20日，由數字資產研究院主辦，萬商天勤律師事務所、中倫律師事務所、數據法盟聯合主辦的“數字經濟、區塊鏈與法座談會”在上海萬商天勤律師事務所舉辦。眾多法律界人士齊聚一堂，共同討論數字經濟、區塊鏈與法律相關重要問題。

朱嘉明指出此次會議的意義：就是讓有數千年歷史的法律與僅有數十年歷史的數字經濟、十年而已的數字貨幣，在幾乎不那么過早，也不過遲的時候在上海相遇，開始它們彼此首次全面的溝通與認知。[2019/10/20]

2008年時，“救火三人組”由保爾森與美聯儲主席伯克南、蓋特納三人組成。此圖為金融危機之初，小布什總統和伯克南、保爾森等一起在白宮的白玫瑰花園

*金融危機的共性：制度的非均衡趨勢和人性貪婪相交互

18世紀以來的三個世紀，金融危機如此持續不斷，存在哪些共性？無非兩點：其一，制度原因。“資本主義是一個要求持續、無止境的增長體系”，經濟增長對金融資源存在無限的需求，所以金融資源和金融資源所支撐的實體經濟之間，始終存在著嚴重的非均衡趨勢。實體經濟和金融資源長期在短缺和過剩中搖擺。當金融資源短缺和過剩超過一個限度，都會引發金融危機。其二，人性原因。每次金融危機都是貪婪和理性的平衡被打破，貪婪徹底綁架理性的結果。金融危機與資本主義如影相隨，是制度和人性原因交互作用的結果。

四個案例，說明金融創新不可少，但易派生金融危機

貨幣金融制度，是在不斷創新中演變的。以下是幾個不同時代的具有金融創新因素，卻直接和間接派生金融危機的案例：

案例一，“南海泡沫”。1720年，英國政府和擁有南美洲貿易壟斷權的南海公司合作，大量發行股票，套取現金，引發“南海泡沫”危機。財政大臣坐牢，物理學家牛頓是“南海泡沫”危機的知名受害者。一方面，當時的英國資本充裕，工業革命尚未到來，股票發行量極少，投資機會不足，資本過剩；另一方面，當時人們相信，只要將資本投入秘魯和墨西哥的地下金銀礦藏開發，數以萬計的“金磚銀塊”運回英國，投資便會獲得巨額回報。如果那個南海公司，通過提高股票價格，吸納新的資本，確實用于南美洲資源開發，開發南美洲礦產資源，在當時的歷史條件下，不失為一種金融創新。從18世紀到現在，類似“南海泡沫”案例不斷發生。

聲音 | 朱嘉明：Libra是解決全球金融資源嚴重不平等的一種構想和嘗試:據澎湃新聞消息，數字資產研究院院長朱嘉明在“天秤幣的影響和中國對策”懇談會（上海場）上表示，金融資源是支撐現代經濟成長和運行的最重要的資源。但是，在全球范圍內，金融資源的不平等日益嚴重。不僅阻礙了世界經濟的均衡發展，而且加劇了貧富差別。很有這樣一種可能：Libra是解決全球金融資源嚴重不平等的一種構想和嘗試。[2019/7/9]

英國的“南海泡沫事件”與“密西西比泡沫事件”和“郁金香狂熱”并稱為歐洲“三大經濟泡沫”

案例二，尼克松關閉美元和黃金窗口。1944年7月，44個國家的代表在美國新罕布什爾州簽訂了“布雷頓森林協議”，確定了戰后的國際貨幣金融制度：美元與黃金掛鉤，成員國貨幣和美元掛鉤，實行可調整的固定匯率制度；取消經常戶交易的外匯管制等。27年之后，尼克松關閉美元和黃金窗口。這意味著，美元從此不再具有內在價值，僅僅因為美國政府的法令，強制世界接受浮動匯率制度。從此，各國貨幣完全依賴于國家信用。主要后果是：中央銀行地位的上升，貨幣政策至關重要；政府擁有印制貨幣的絕對壟斷權，貨幣稅膨脹；超發貨幣、貨幣貶值、通貨膨脹，貨幣流入不動產和其他金融資產。總之，尼克松將世界引入到后“布雷頓森林協議”時代，即一個以徹底的“法定貨幣”為基礎的，以浮動匯率為特征的新的貨幣金融時代。不能否定，浮動匯率制度是一種金融制度創新，但是，從此打開了世界金融危機常態化的“潘多拉盒子”。

1971年，尼克松總統宣布關閉美元和黃金窗口，自此，進入后布雷頓森林時代網絡

案例三，金融衍生資產。20世紀70年代開始，因為未來規避通貨膨脹、利率和匯率風險；通信技術，信息處理技術和數學工具與金融業結合；衍生工具估價模型和技術取得突破；金融業的競爭日益加劇，導致具有創新特征的金融衍生超獲開發和應用。金融衍生產品的本質是基于基礎金融工具的金融合約，具有極強的派生能力和高度杠桿性。其中的合約的基本種類包括：遠期合約、期貨、掉期和期權。金融衍生品還包括不同合約種類的一種或多種特征的混合金融工具。因為金融衍生產品跨期性、聯動性和不確定性，如果交易不當，可能導致巨大的風險，甚至是災難性的金融危機。例如，20世紀90年代美國橙縣破產，英國巴林銀行破產，LTCM破產和被收購，都屬于應用金融衍生工具失敗的典型事件。

聲音 | 朱嘉明：天秤幣具備高價值觀、技術優勢和多方突破可能:在《Libra的世界影響及中國對策》報告發布懇談會上，數字資產研究院院長朱嘉明表示，臉書（Facebook）發布天秤幣（Libra）后面需要注意以下幾點：臉書背后是黑石等三大基金主導，背后代表了大量投資者；天秤幣主要面向印度和巴西等新興市場；天秤幣穿透力非常強；天秤幣白皮書發布后，臉書股價大漲至高點。天秤幣的特點需要注意以下幾個方面：天秤幣具備很高的價值觀（解決貧富差距等）；天秤幣背后有很高技術優勢（融合IT、金融以及區塊鏈技術等）；天秤幣背后是個聯盟協會，具備多方突破可能；天秤幣具備較高的制度創新。[2019/6/25]

案例四，2000年dotcom危機。2000年3月10日，美國納斯達克綜合指數達到高峰，數天之后，納斯達克綜合指數開始不斷下跌，股票市場損失超4萬億美元，網絡公司的失業人數至少達到11.2萬人。到4月末，缺口達31%，出現了歷史上最慘重的損失。同年9月21日，納股指數迅速跌至1088點，創下過去三年來的最低紀錄。與2000年3月10日的歷史高峰相比，跌幅達78.8%，重新回到了1998年前的水平。此次危機的歷史大環境是

ITC革命帶動的金融財富的擴張失控的結果。

總之，金融危機和金融創新，包括金融制度和金融技術與工具創新，存在不可分割的關系。每次金融危機之前，都存在金融創新，一度導致進入繁榮。之后被異化，金融創新超越熊彼特所說的“破壞性創新”的邊界，從正面的破壞性走向負面的破壞性。歷史上的每次金融制度變遷，金融工具現代化，總是要付出代價。

這基于貨幣金融的核心特征是不可阻止的流動性和吸納性。流動性不會受時空限制，吸納性就可以做到allin。2008年世界金融危機之后，各國政府前后的貨幣金融監管，導致金融產業的低落。正是因為這樣的背景，非國家控制的加密數字金融橫空出世，創造了新財富的制造模式。正所謂“上帝關上了一扇門，卻打開了一個窗”。

各國央行尤其是美聯儲崛起和衰弱史，IMF同步開始衰落

聲音 | 經濟學家朱嘉明：未來會有兩大類四種形態的貨幣:經濟學家朱嘉明在接受采訪時表示，未來會有兩大類四種形態的貨幣：一是政府法定貨幣，又可以分為非數字和數字型法定貨幣。法定貨幣不會全部轉變為數字型的，而會是一種并存的狀態；二是非法定數字貨幣，又會出現中心化的非法定數字貨幣和非中心化的非法定數字貨幣。此外，其認為加密數字貨幣周期和當下經濟周期關系不大，主要原因是現在加密數字貨幣的規模還很小。但是，不等于說未來對經濟周期沒有影響。(零壹財經)[2019/4/21]

對法戰爭導致威廉三世財政危機，成就了一群商人的發財夢。現代央行的鼻祖，英格蘭銀行就此成立

英國因為有了英格蘭銀行，不僅在金融制度上成就了“讓國家的歸國家，國王的歸國王”，也成就了英格蘭銀行的中央銀行地位。英格蘭銀行產生于17世紀英國的、經濟和社會的全方位危機。美聯儲產生的直接背景是弗里德曼提出的1897—1914年的“黃金通脹”，特別是1907年的銀行業危機，形成自1779年以來美國歷史上最嚴重的五六次緊縮之一。

但是，歷史證明，英格蘭銀行和美聯儲并沒有能力，甚至沒有可能有效預見和避免任何金融危機的發生。

以英美代表的中央銀行制度，普及世界各國，還是20世紀中后期的事情。從世界范圍內看，央行地位顯著上升其實發生在20世紀70年代之后，因為世界主要國家正式進入“法定貨幣”和與此不可分割的浮動匯率時代。政府在貨幣金融領域，獲得了前所未有的權力。再以美聯儲為例：“美聯儲通過購買國庫券‘借’錢給美國政府，接著把政府欠的貨幣借給銀行，以此將美國債券貨幣化。”央行和政府在貨幣財富方面的“無中生有”，成為現代貨幣金融的核心特征，也是銀行的核心功能。

2011年“占領華爾街運動”，擊碎了美聯儲的既有形象網絡

2008年世界金融危機爆發，以美聯儲為代表的中央銀行具有不可推卸的責任。從此以后，央行的黃金時代結束了。2011年“占領華爾街”運動，標志著美聯儲在民眾心中的地位被擊碎。以美聯儲為代表的發達國家央行的衰落，更是時代所然：央行沒有能力處理因為央行本身積累的貨幣金融規模問題，以及由此產生的通貨膨脹壓力；金融已經成為超過實體經濟的獨立產業部門；金融全球化所形成和固化的復雜世界金融體系，超越主權邊界，而任何央行的影響力是有主權邊界的；民間推動的金融科技和科技金融已經成型，數字貨幣和數字經濟的崛起。

在央行走向衰落的同時，IMF也開始了衰落。基本原因至少包括，IMF基金份額和投票權份額與各成員國的經濟重要性不一致；IIMF的資源不足，獲取資源的成本也很高；IMF調節國際收支平衡的能力不足，導致國際收支嚴重失衡。還有，作為“央行的央行”的國際結算銀行也正在被邊緣化。現在看，當代金融的復雜性，使得當初IMF和BIS這些機構的設計理念顯得老邁和滄桑。

值得注意的，成立于1998年的歐洲中央銀行，因為是世界上第一個管理超國家貨幣的中央銀行，不接受歐盟領導機構的指令，不受各國政府的監督，歐元區政府不再擁有制定貨幣政策的權力，保證了歐洲中央銀行制定貨幣政策的獨立性和權威性，所以，顯示了越來越明顯的生命力。

1998年成立的位于德國法蘭克福的歐洲中央銀行，建筑正前方的標志即為歐元符號的模型，并裝飾如歐盟旗幟一樣的十二顆星星標志

兩個不可逆轉的既成事實：零利率或負利率，MMT顯學化

2008年的世界金融危機期間和之后，一方面，所有國家政府需要強化對貨幣金融領域的治理權力，需要通過貨幣政策刺激投資、穩定物價、充分就業，實現經濟復蘇和增長；另一方面，世界主要央行貨幣政策的邊際效益卻顯著低落，效用時間縮短和運行范圍縮小。

事實上，在全球范圍內，以下兩個不可逆轉的既成事實，更值得思考：

其一，幾乎所有發達國家都先后實施了“貨幣寬松政策”。該政策的核心就是增加市場貨幣供應量。包括直接發行貨幣，公開市場購買債券，降低準備金率和貸款利率，甚至是零利率和負利率。負利率，無疑是《貨幣王者》所說的“對于通縮的回應”，而且還是對通縮的恐懼。因為，對于幾乎所有的現代政府來說，通縮可能比通脹更影響權力的合法性。

經過數年貨幣寬松政策的實踐，現在的大趨勢是明顯的：刺激宏觀經濟的最有效手段是貨幣寬松政策，并且是避免經濟蕭條的長期化政策。貧富差別將從日常形態轉變成擁有資產的少數人和沒有資產的多數人的差別。在零利率負利率的情況下，商業銀行也沒有發生儲蓄流失的現象。因為，民眾沒有更多的選擇，將長期生存于貨幣貶值和通貨膨脹的雙重壓力之下。

現代貨幣理論的提出者美國經濟學家L.蘭爾德·雷網絡

其二，幾乎所有得到國家都選擇更加依賴財政部門。現代貨幣理論“顯學化”。根據MMT理論，現代貨幣體系本質是一種政府信用貨幣體系。因為是財政開支創造貨幣流通，政府再通過稅收回收貨幣。所以，MMT主張，央行和財政合二為一，財政赤字相當于貨幣發行，儲備貨幣和國債同為主權債務，提供不同的流動性、期限和利率的貨幣工具。即：通過合理的財政赤字保障充分就業，以及合理的債務水平實現利率目標。

因為MMT理論的廣泛和深入的應用，被媒體描述是一種只做不說的救贖，最終導致事實存在兩種貨幣，即“央行貨幣”與“財政貨幣”，且兩者并不存在真正的邊界。直接結果就是政府已經和繼續擴大對貨幣產生、發行和治理的權力。例如，過去這些年，俄羅斯和委內瑞拉得以克服貨幣金融危機，根本的原因是強化國家對于貨幣金融的干預和管制。

后疫情時代四個趨勢：出現無條件基本收入制度

作者徐瑾

在金融領域再無王者的時代，金融會走向更加多樣性、多元化和復雜化。關注在后疫情時代的世界貨幣金融態勢和趨勢，有四個方面是重要的：

其一，貨幣供給、利率、匯率、通貨膨脹和通貨緊縮的關系更加緊密，貨幣貶值，資產價格上升，進一步強化，積聚社會矛盾。

其二，人類走向福利社會和準福利社會，全面加速。金融的福利將是福利社會和準福利社會愈來愈重要的組成部分。一些國家開始建立無條件基本收入制度，即任何本地居民，不需要任何條件與資格，都可以拿到一筆基本收入。這個制度主張的是無條件基本收入將是未來社會全民共有階段的公共必需品，很可能深刻改變貨幣金融制度。疫情時期，一些國家政府向民眾直接發放現金，屬于基本收入模式的一種特定試驗。

其三，全球不同金融板塊的相互影響。2008年世界金融危機之后的冰島危機和希臘危機之所以被化解，是因為歐元區的貨幣金融體制不自覺地應用了DAO制度理念。

其四，基于數字技術、區塊鏈和算力的數字貨幣和數字金融，包括穩定幣、DeFi、NFT和元宇宙的不可抑制的發展。北美將成為數字金融創新的中心。最近，美國發布《關于確保負責任地發展數字資產行政令》，就是重要信號。

此書得到諸多經濟學家推薦

從歷史推導今天和未來，其軌跡是多維的，而不是單維度的。思想方法的不正確，認知的不正確，將導致錯誤的方向。在高度復雜的貨幣金融領域尤其如此。

這正是《貨幣王者》希望留給讀者的啟發。

李念摘自序《貨幣王者的時代完結》，原文7000字

文末鏈接：

資深財經人徐瑾：美聯儲的量化寬松在中國為何行不通？

作者：朱嘉明

照片：除署名外，來自出版社海報和書籍

編輯：李念

責任編輯：李念

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