SOP:互聯網券商“一哥”之爭，從國內打到海外

說到賺錢效應，很多時候掘金的不如“賣水”的。

2020下半年起，港美股打新掘金潮熱度大漲，作為中間“賣水人”的跨境互聯網券商也賺得盆滿缽滿。其中，富途證券和老虎證券在國內港美股投資者中有較大的影響力，今年前半年兩家營收分別為4.36億和1.42億美元，已處于行業第一梯隊。

兩家公司有很多相似之處，比如創始人都出身互聯網大廠、比如公司都在2019年3月上市等。

但兩家也有很多不同之處，比如雙方的所持牌照就有很大差異，富途側重港股、具有相對完整的港股牌照。老虎則在新西蘭和澳大利亞獲取了金融牌照，牌照更加國際化。營收結構也略有不同，今年二季度富途經紀傭金及手續費貢獻了56.13%的收入，另有33.56%的利息收入；老虎則在上述兩項收入外，還有一項融資服務費收入，占比已超過3%。

然而兩家公司如今最直接的差別體現在市值上，截至9月17日收盤，富途市值138.9億美元，老虎市值19.55億美元，富途是老虎的七倍多。

這兩家公司差距真的有這么大嗎？富途又到底強在哪兒？

1.跨境股票交易規模近萬億

過去20年的互聯網產業崛起，造就了一大批有上市需求的企業。

新民晚報：NFT打破了互聯網的“共享原則”:3月13日消息，新民晚報發布評論文章《NFT 一枚互聯網“游戲代幣”》表示，NFT打破了互聯網的“共享原則”。NFT的規則，是對“海盜”的約束，是對“共享”設立門檻。就其流程而言，它首先做到了確權——就是明確了海盜最視而不見的“版權”歸誰。

確權，是版權生意亦即文創產業盈利的根本。對于創作者而言，NFT很好地保護了他們的勞動成果——不被“海盜”零成本分享給別人。[2022/3/14 13:54:25]

而這些新興互聯網企業由于盈利難以滿足境內上市要求、特殊的股權與治理結構以及需要擴大國際化影響力等原因，往往選擇在港股或海外資本場上市，其中較為典型的案例如愛奇藝、嗶哩嗶哩、滴滴等。

目前，在美股市場中，共有中概股上市公司285家，總市值達18000億美元，折合人民幣約11.7萬億元，已經成為中國新經濟的重要組成部分。考慮到境內外資本市場的互補性，及中國企業本身發展的持續向好，預計未來一段時間里跨境股權融資市場仍將平穩有序發展。

中概股的火熱為全球投資者提供了重要的投資標的，不少國內投資者也開始在全球資本市場進行跨市場資產配置。

根據奧緯咨詢相關數據，中國投資者2021年海外投資規模將達到2.8萬億美元，其中27.7%投向股票市場。另據艾瑞咨詢數據，海外華人持有資產2-2.5萬億美元，其中約30%投向股票市場。

動態 | 杭州互聯網法院上線了浙江首個智能證據分析系統，綜合運用區塊鏈等技術:近日，杭州互聯網法院上線了浙江首個智能證據分析系統，綜合運用區塊鏈、人工智能、大數據、云計算等前沿技術，將重復的工作全部交給系統完成。法官們一鍵點擊就能獲得證據分析結果，為辦案提供了參考，節約了大量的時間和精力。（浙江日報）[2019/12/18]

截至2021年一季度末，富途和老虎客戶資產規模總計為809億美元，離0.78萬億美元尚有數倍增長空間。從這個角度來看，富途和老虎仍有廣闊的增長空間。

圖片來源：國信證券

國信證券認為，中國企業和華人投資者將在境外成熟資本市場形成投融資閉環。跨境互聯網券商作為此閉環的核心環節，將獲得廣闊發展空間，取得高速增長。

2.富途VS老虎，誰更猛？

2016-2020年，富途營業收入的CAGR高達150%，老虎則是130%。

作為對比，老牌互聯網券商東方財富同期的CAGR只有60%，盈透證券的CAGR更是低至12%，成長性就要遜色得多了。

那么富途和老虎為什么能保持高增速？各自又有什么特點？我們將從股權架構、金融牌照、業績指標三個方面來對比。

動態 | 中共中央、國務院：推動互聯網、物聯網、大數據、人工智能、區塊鏈與貿易有機融合:中共中央、國務院發布關于推進貿易高質量發展的指導意見。構建開放、協同、高效的共性技術研發平臺，強化制造業創新對貿易的支撐作用。推動互聯網、物聯網、大數據、人工智能、區塊鏈與貿易有機融合，加快培育新動能。加強原始創新、集成創新。充分利用多雙邊合作機制，加強技術交流與合作。著力擴大知識產權對外許可。積極融入全球創新網絡。（新華社）[2019/11/28]

首先，富途和老虎被稱為跨境互聯網券商雙子星，這與他們的組織架構模式脫不開干系。

富途和老虎的創始人都來自于互聯網企業。富途的創始人李華2000年加入騰訊，是騰訊第18號員工，曾任騰訊多個高管職位，是騰訊QQ早期研發參與者。老虎的創始人巫天華畢業于清華大學計算機專業，創立老虎證券之前在網易有道工作八年，曾是網易有道搜索技術負責人。

騰訊和網易的快速發展以及對核心員工豐厚的股權激勵，使得兩位創始人在30歲左右就實現了財富自由。騰訊在港股上市、網易在美股上市也使得兩位創始人積累了最初的港美股投資經驗，并讓他們意識到傳統券商在服務上的欠缺以及互聯網券商行業的廣闊發展空間，這也促使著他們走出“大廠”開始創業。

富途成立后獲得了騰訊系資本的大力支持，富途的A、B、C輪融資的主要投資者都是騰訊、經緯與紅杉，股東結構相對穩定。但富途創始人李華通過AB股結構牢牢掌握了企業的控制權，保證了管理層的穩定。而老虎則在融資中著力引入不同類型的投資人，從而擴展行業觸角。

聲音 | 以太坊聯合創始人：互聯網成就的一切區塊鏈也可以做到:5月15日，以太坊聯合創始人Joseph Lubin在2019年紐約共識大會上表示：互聯網始于權力下放的夢想，我們最終得到了這些強大的實體。為什么這一切就不會發生在區塊鏈呢？我們可以將網絡商業模式或平臺通證化，人們可以擁有這些東西并參與其中。[2019/5/15]

老虎的投資人名單里既包括小米科技、盈透證券、真格基金、景林投資等知名公司，也包括吉姆·羅杰斯、王興等名人。通過多元的股東背景，老虎和不同類型的企業實現了多維度的合作，包括引入小米用戶流量和使用盈透證券底層賬戶系統等等。

借助創始團隊的互聯網經驗和早期投資人的資源，兩家得以在成立初期快速發展壯大，并順利擁抱資本市場。

另一方面，金融業務作為持牌業務，牌照是證券公司的核心資源，決定了各公司的業務范圍和盈利模式。由于中國企業在美港股上市較多，交易工具豐富，因此對跨境互聯網券商而言，最重要的是香港牌照和美國牌照。如下表所示，富途和老虎都擁有美國的券商牌照和清算牌照，擁有美股的完全從業資格。

圖片來源：國信證券

在港股牌照上，富途更具優勢，是中國跨境互聯網券商中極少具有相對完整的港股牌照的券商。老虎則在新西蘭和澳大利亞獲取了金融牌照，牌照更加國際化。

金色財經現場報道老鷹基金創始人劉小鷹：區塊鏈是分布式賬本互聯網:金色財經現場報道， 在2018中國區塊鏈高峰論壇峰會現場老鷹基金創始人劉小鷹表示，“區塊鏈是分布式賬本互聯網，密碼學算法的互聯網，機器信任的互聯網，點對點的轉移、交易的互聯網，共識機制互聯網，數據成為資產的互聯網，有挖礦獎勵的互聯網，有激勵和自治社區的互聯網，通證可通流可交易的互聯網，價值互聯網。”[2018/5/20]

最后，富途和老虎都是典型的經紀型券商，因此有著相似的收入模型。主要業務可分為面向零售客戶的業務，如經紀業務、兩融業務、財富管理業務等；和面向機構客戶的業務，如IPO承銷分銷和企業股權激勵計劃管理等。

圖片來源：國信證券

2016-2020年，富途和老虎的CAGR都超過100%。2021年二季度，富途證券營收15.77億港元，同比增長129.34%，實現凈利潤5.339億港元，同比大增125.76%。同期，老虎證券總營收達6023萬美元，同比增長98.74%，凈利潤-2191萬美元，同比增速-829.21%。

由此可以看出，富途和老虎依舊保持了較高的營收增速，然而富途的營收規模已經是老虎證券的三倍之多。

在毛利率方面，富途和老虎毛利率比較接近，均在70%-80%之間，但兩者營業利潤率有一定差距。原因在于跨境互聯網券商的營業支出主要為研發費用和營銷費用，具有較強的規模優勢，而富途證券客戶規模高于老虎證券，導致市值也數倍于老虎。截至9月17日收盤，富途市值138.9億美元，老虎市值19.55億美元，富途是老虎的七倍多。

3.瞄準海外，爭奪新客

市值僅僅是外在的表現，實際回到業務，兩者的競爭也逐漸激烈。

事實上，富途證券和老虎證券早就將目光瞄準海外市場，近年來，兩家在海外市場的“爭奪戰”已經接近白熱化。

最主要的競爭體現在新用戶的爭奪上。不過目前雙方均未披露具體的海外客戶數量，但從體量和增速上看，雙方在海外的業務拓展都相當迅猛。

體量上看，2021年一季度，富途凈增有資產客戶數中，中國香港、新加坡及其他海外客戶占比超70%。按總客戶數79萬來算，富途的海外客戶數有大約超55.3萬。老虎一季度過半新增客戶來自海外，按總客戶數37.6萬來算，老虎的海外客戶數大約有超18.8萬，約是富途海外客戶數的1/3，在體量上稍有遜色。

增速上看，去年四季度，富途披露海外客戶數占比為超50%，今年一季度躍升至70%。僅一個季度的時間，占比就躍升2成，凈增海外客戶數約有30萬。老虎去年四季度，老虎披露海外客戶數占比超4成，今年一季度躍升1成，凈增海外客戶數約有8.44萬多。

相比之下，富途本身的海外客戶基數大，且凈增絕對值較老虎高，其海外拓展業務更加具備優勢。

另一方面，企業服務也是兩家互聯網券商的“必爭之地”。

IPO分銷上，截至2021年一季度，富途IPO分銷及IR服務企業客戶數達152家，老虎暫未披露。從Q1新增上看，富途Q1新增47家，老虎是14家。

細分來看，富途在港股和美股的IPO承銷分銷能力較為均衡。據市場已有公開消息，富途服務的企業中，有騰訊、美團、快手等頭部的港股上市企業，也有百度、嗶哩嗶哩等美股赴港上市企業，及容聯云、知乎、汽車之家、涂鴉智能等美股中概股企業。而老虎則主要發力于美股IPO承銷，一季度老虎證券參與14宗美港股IPO，其中知乎、涂鴉智能、容聯云等5宗為承銷項目。港股側，老虎證券作為國際配售承銷商參與嗶哩嗶哩、汽車之家、稻草熊3家港股IPO。

ESOP業務方面，富途累計客戶數200家，老虎165家，雙方一季度新增均為41家。不過對于B端業務來說，考量一家企業服務能力的指標除了看客戶數量，還要看客戶案例的質量。富途的ESOP客戶數已公開的有騰訊、同程藝龍、騰訊音樂、泡泡瑪特、名創優品、九毛九、小鵬汽車、貝殼等。老虎目前無對外披露過具體的客戶案例。

而隨著國內公司赴港、赴美上市的增加，兩家公司有望服務更多C端用戶和B端客戶，進而獲得更高的增速和更大收益。

跨境互聯網券商崛起也給證券行業帶來幾點啟示。

首先，券商應抓住“出海”紅利。如前文所述，隨著中國經濟的快速發展，高凈值人群積累增多，我國海外資產配置比例相對較低，存在著旺盛的財富管理與跨境配置需求。在高凈值人群的投資決策各環節上，專業金融機構扮演著非常重要的角色，也享受著較高的行業紅利。

其次，券商需主動創新，比如在投行業務上實現B端業務與C端業務的聯動，配合財富管理業務應用場景，不斷提升服務效率，增強客戶黏性。C端通過相對低廉的價格、極致的體驗和優秀的社區建設來吸引客戶，并通過財富管理業務來提升單客價值。B端的IPO分銷、ESOP服務本質也都是為了更好地吸引和留住客戶。

再次，券商在發展跨境業務時，應堅持以客戶為中心，加大金融科技投入，不斷提升客戶服務能力。不斷增加研發支出，主動擁抱金融科技，不斷完善包括賬戶開通、入金出金、基金交易、跨境衍生品交易在內的綜合交易體驗。

最后，券商在發展跨境業務時，應擁抱境外監管，堅守合規底線，不斷完善海外牌照體系，擴展業務范圍。

同樣，富途和老虎也面臨來自對手的壓力，近幾年不少券商平臺均有意大力發展“出海”業務。如在高凈值客戶方面具有領先優勢的中金公司，擁有大流量線上平臺并持有證券牌照的東方財富，和在財富管理方面具有特色的“小而美”國聯證券等。

綜合來看，無論是營收、凈利潤、市場規模這些硬核指標，還是在海外業務、企業服務等業務拓展上，富途和老虎這對對手都打的不可開交，行業的領先優勢也在持續拉大。

互聯網券商的排位賽還在繼續，面對“高基數、高增長”的富途，老虎能否縮小與富途之間的差距？我們拭目以待。

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