區塊鏈:納交所：通證和區塊鏈的應用將取代證券存管信托與結算公司

美國資本市場具備產品豐富、監管較為完善和透明度高等優點，但美國IPO市場卻因為市場結構變化經歷了較長時期的上市企業不足問題。

為了解決電子交易市場興起帶來的問題，美國證券交易委員會1998年引入另類交易系統監管措施，成為美國IPO市場的重要轉折點。數據顯示，在另類交易系統監管措施引入之前，融資金額在5000萬美元以下的小型IPO占美國IPO市場份額超過60%，但隨后兩年時間迅速降至20%左右，此后基本維持這一比例。

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由于美國企業掛牌上市需付出較高成本，并面臨監管風險，在債務融資成本長期維持低位的情況下，大量企業選擇退市，或進行股票回購。從1997年至2010年，美國上市企業數量減少了42%。

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納斯達克交易所前副主席、威爾德公司董事長兼首席執行官大衛·威爾德日前表示，美股上市企業數量1995年達到接近9000家的水平，此后連年下降，近幾年維持在5000家左右。他認為，美國上市公司數量應該在1.3萬家以上，市場結構變化令美國IPO市場錯失機遇。

威爾德認為，在電子交易環境下，市場競爭日趨激烈，中介機構無法從小型IPO中得到足夠的激勵，對小企業進行研究和推介的興致不高，因而美國股市IPO尤其是小型IPO數量顯著降低。在這一過程中，大量小型券商也因無法獲得足夠的中介費而關門。

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對于繼續選擇上市的企業，中介機構為了獲得超額回報，時常低估上市企業的股票價值。上市后，中介機構可在二級市場獲得豐厚利潤，但上市公司也因估值問題與金融服務機構產生了直接的利益沖突。

為了繞開華爾街投行等金融服務機構，創投企業集中的硅谷等地近來積極鼓動證券交易所推出直接上市模式。紐約證券交易所率先在2018年推出了直接上市模式，并已先后為兩家企業所用。納斯達克交易所全球精選市場、納斯達克資本市場和納斯達克全球市場三個板塊已獲準采用直接上市模式。

在現在的直接上市模式下，企業只能夠掛牌現有的股份，不能發行新股，也不能從股市融資，勢必僅能得到為數不多企業的支持。盡管紐約證券交易所推動美國證券交易委員會允許其修改規則，使企業在直接上市模式下可以發行新股和融資，但監管機構在2019年12月拒絕了這一提議。

美國證券交易委員會首先考慮的是投資者保護。因缺少中介機構把關，直接上市模式被認為存在一定的潛在風險，監管機構能否最終同意企業通過直接上市融資還有很大不確定性。不過，一些金融和科技領域人士把目光投向通證經濟和區塊鏈技術，意圖通過技術創新來改變IPO生態，讓初創企業可以順利地以低成本融資。

威爾德目前在推動通證經濟，并實際推動了多家企業的通證發行。此前在威爾德的推動下，美國促進創業企業融資法案在2012年成為法律，旨在通過放松證券監管來鼓勵對中小企業的融資。不過，這一法規并沒有扭轉美國IPO市場的不振。

威爾德認為，通證和區塊鏈的應用將取代證券存管信托與結算公司，或者證券存管信托與結算公司看清形勢，主動擁抱區塊鏈。在私人市場上，企業將通過區塊鏈和智能合約來實現通證的交易和結算，而且交易速度更快，成本更低。隨著應用案例的增多，將會開發出相關平臺，進而推動這一模式大范圍推廣，最終形成私人市場上自動的交易和合規。

美國證券交易委員會對于發行通證的監管，看起來與對傳統證券市場的監管要求保持一致，即為消費者和投資者提供同等的保護。如果通證經濟監管得以理順，利用通證和區塊鏈的案例將有快速的增長。這或許成為彌補美國IPO市場缺憾的良方。

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