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DAO:DigiFT研報:MakerDAO 實現 RWA 的兩個路徑 —— 線下信托和鏈上RWA

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Time:1900/1/1 0:00:00

TLDR

Web3 首先爆發的是固收類的產品,需求來自于 DAO 和 Web3 公司的財庫管理。RWA 賽道占領 TVL 榜首的也均為國債代幣化項目。

結合 RWA,讓 DAO 組織的資產保留高流動性的同時,帶來足夠穩定、與鏈上活動相關性低的收益,實現更優質收入的同時分散風險。

DAO 的治理和運作并沒有比傳統公司結構更加高效。MakerDAO 通過復雜的而信托結構才能實現 DAO 對國債 ETF 的購買,成本高昂。

相比而言,由專業/合規的資產發行方將 RWA 代幣化上鏈,由 DAO 組織購買是更加高效、可行的方式。

RWA 進入 Crypto 主流視野

在加密寒冬、美元加息的背景下,新一輪的 DeFi 創新將至未至,加密原生的DeFi 協議收益驟減,甚至其穩定收益率遠低于美債 收益率—— 所謂的“無風險利率”。諸多 DeFi 項目把目光轉向加密世界之外的現實世界資產(real-world assets, “RWA”)。在主流 DeFi 協議中,最早搶灘 RWA賽道 的是 MakerDAO。早在 2020 年,MakerDAO就以房地產開發擔保貸款項目 6s capital 為抵押物構建 了RWA 金庫,并與基于 RWA 的借貸平臺 Centrifuge 合作,將抵押物代幣化。MakerDAO 將這種代幣列為穩定幣Dai的抵押品之一,實現了抵押物構成的多元化。 MakerDAO 在 2022 年 5 月發布的 Endgame 計劃中,也強調MakerDAO 構建去中心化穩定貨幣的其中一個關鍵部分是將RWA 作為抵押品。

近期各大 DeFi 協議在 RWA 賽道紛紛布局。2023 年6月, Compound 創始人 Robert Leshner創辦新公司 Superstate,并向 SEC 提交申請,希望在以太坊上創建一個短期美國債券基金;MakerDAO 的 MIP65(MakerDAO Improvement Proposal, “MIP”,  MIP65 為部署部分 MakerDAO 資金用于投資短期債券 ETF 的提議)在 今年5月通過新提案,將該金庫上限從 5 億美金提高到 12.5 億美金,并將在未來數月內購買對應數量的債券 ETF。此外,包括高盛和花旗在內的多家傳統金融巨頭都表達了對RWA賽道的密切關注,并且不少已躬身入局。

Why now?

早在2018 年,作為RWA一個子集的 STO (Security Token Offering)曾在市場上引發過熱潮,但無疾而終。5 年后的今天,RWA敘事漸熱。為什么是這個時間點?賽道的發展動力是什么?

-基礎設施角度:DeFi 基礎設施逐漸完善。相關代幣標準、預言機、周邊開發工具更加齊全,有能力打通鏈上和鏈下;

-資產和收益角度:Web3 原生資產觸及瓶頸,資產基本同質化;熊市行情中鏈上活動低迷,缺乏Web3原生穩定收益來源;

-敘事角度:CeFi 暴雷之后,投資者對風控和合規更為關注;傳統金融領域高度合規,RWA 資產相對Web3原生資產,給投資者提供了更多保護;

-監管及法規角度:監管在不斷擴大邊界,同時加密貨幣相關法律法規逐漸完善;

在上一輪行情中,類似模式的 RWA 平臺初具雛形,如 Maple Finance,Clearpool,TrueFi 等。這類平臺的基本模式是通過社區治理,為一些機構開放借貸資金池,用戶投資資金池以獲得預先約定的收益率,機構則可利用用該資金進行相關投資操作,并按照約定發放利息和歸還本金。但早期的 RWA 平臺缺乏合規流程和風險管理,在 Luna 和 FTX 暴雷后,部分借款人破產導致無法歸還借貸資產,導致投資者遭受嚴重損失。

原加密礦企Hive Blockchain正式更名為HIVE Digital Technologies,重點轉向AI:7月13日消息,原加密礦企Hive Blockchain正式更名為HIVE Digital Technologies,將其重點轉向人工智能,計劃利用其3.8萬架Nvidia GPU為ChatGPT和其他人工智能工具的云技術提供支持,通過龐大的GPU群來發展云托管業務,推動AI應用程序在新Web3生態系統中的進展,并預計可能會為其帶來年收入超過1億美元的高利潤業務。

此前報道,HIVE Blockchain公布戰略品牌重塑計劃,將更名為HIVE Digital Technologies。[2023/7/13 10:52:08]

圖一:RWA 借貸協議活躍借貸金額,來源:rwa.xyz數據截至2023.07.06

從上圖可以看出, 2022年 Luna 暴雷前,借貸金額達到頂峰,此后借貸量驟減。在 2022 年下半年由于 Luna 和 FTX 事件,損失最為慘重的是 Clearpool 和 TPS Capital,均在合規流程上存在重大失誤。

TPS Capital 和 Clearpool 在 2022 年第二季度開始合作,在 Clearpool 上開設借貸資金池。TPS Capital 聲稱自身獨立于 Three Arrows Capital,(Three Arrows Capital 在 Luna 事件后破產),。但最終 Three Arrows Capital 清算人準備的法庭文件顯示二者的關聯相當緊密復雜,Three Arrows Capital 實際上是 TPS Capital 的擔保人,為后來TPS Capital違約的貸款提供擔保。

2022 年 6 月 ,Clearpool 將 TPS Capital 的借貸池移除,同時 Clearpool 的數據合伙伙伴 X-Margin 將 TPS Capital 的評級降至 B,借貸上限降低為 0 美元。Clearpool 和 X-Margin 宣布將合作確保 TPS Capital 歸還借貸資金,確保用戶不遭受損失。

雪崩之前世界一片寂靜,直到最后一片雪花落下。這些數千萬美元的損失都是慘重的前車之鑒,也讓想參與RWA賽道 的開發者更加關注風險控制、合規流程和法律框架。

什么是 RWA?

RWA 指各種存在于區塊鏈之外,但可以通過一定方式代幣化上鏈和現有 DeFi 協議結合的資產。目前主要的 RWA 項目主要集中于下述幾種類型:

債券,包括私人債券、公司債券和國債

-   股權

-   房地產

-   高價值的收藏品

-   碳信用積分

我們認為最早能夠進入 DeFi的是債券型產品,包括國債和公司債券產品,需求側以 DeFi 協議對 RWA 的采納和 Web3 協議國庫管理為主。根據 DefiLlama 數據,目前 RWA 項目中,TVL 位居前二的為美債代幣化平臺(OpenEden 和 MatrixDock),其次為房地產相關 RWA 平臺(Tangible 和 RealT)。但總計數億美金的體量,不論是和 DeFi 還是和整個 Tradfi 領域相比都還比較小,存在巨大的成長空間。

圖二:RWA 項目TVL,來源:DefiLlama,數據截至 2023.07.10

RWA 的動力來源

總的來說,現有 DeFi 協議主要將 RWA 資產應用于三種途徑:1)金庫資金管理,部分 MakerDAO 的 RWA 的需求來自于此;2)用作抵押品,如 MakerDAO 和 Solana 生態穩定幣協議 UXD Protocol;3)為 DeFi 場景引入新的資產類型,如 Curve(MatrixDock STBT)和 Flux Finance (Ondo Finance OUSG)。

Delphi Digital:自Nitro網絡升級,Arbitrum周交易筆數已占以太坊交易總數62%:11月3日消息,據Delphi Digital報告,自Nitro網絡升級以來,Arbitrum每周交易筆數已增長550%,同時,Arbitrum周交易筆數從原來占以太坊交易總數9%,增長至占比62%。截至發稿,Arbitrum網絡TVL已達26.2億美元,超過其直接競爭對手Optimism。

此外,報告指出,近期Arbitrum的地址數和網絡交易數的激增或與用戶的空投預期有關。[2022/11/3 12:13:54]

DeFi 協議引入 RWA 有多種動力來源,包括:

-   鏈上資管需求

-   鏈上資管尋求穩定收益和較好的流動性,現實世界中的國債等產品是被廣泛認可的投資標的,其收益相對穩定,且流動性非常可觀,屬于達到萬億美元市值的資產類別。

-   替代性收益來源

-   鏈上原生收益主要來自于Staking/Trading/Lending,當加密市場波動較大,在行情低迷時,鏈上金融活動活躍度下降將導致收益下跌。如當前的市場狀態下,主流鏈上平臺收益甚至低于美國國債。若尋求與鏈上原生資產相關性較低的替代性收益,引入 RWA 相關資產無疑是一種好的選擇。

-   分散投資組合

-   鏈上資產種類相對單一,且具有高度相關性和較高的波動率。引入更穩定、并和鏈上原生資產相關性很低的 RWA 資產可實現對沖目的,構成更豐富有效的投資組合策略。

-   引入多元化抵押品

-   鏈上資產的高度相關性,導致借貸協議容易發生擠兌或是大規模的清算,從而進一步加劇市場波動;引入和鏈上資產相關性較低的 RWA 資產可以有效緩解此類問題。

下面我們以 MakerDAO 為例,來詳細分析 DeFi 協議如何應用 RWA(作為抵押物)。

MakerDAO RWA應用深度探析

MakerDAO是一個去中心化自治組織(DAO),旨在創建和管理基于以太坊的穩定幣 Dai。用戶鎖定以太坊(ETH)作為抵押物,生成Dai穩定幣。Dai的目標是與美元保持1:1的錨定關系,通過智能合約和算法穩定其價值。由于加密貨幣市場的高波動性,單一抵押物容易導致大規模清算,因此 MakerDAO 一直在嘗試將其抵押物多元化,引入 RWA 就是重要手段之一,甚至寫入了 MakerDAO Co-founder Rune Christensen 提出的 Endgame 計劃中。

圖三:Dai 當前現狀,來源:daistats.com,數據截至 2023.07.10

上圖展示了當前 Dai 的總量(約 46.5 億),MakerDAO 設定的上限為 62 億。目前Dai的抵押品組成已經實現相對多元化,囊括了部分 RWA 和各類穩定幣。

單一抵押物的風險

2020 年3 月12 日,由于疫情引發的金融危機導致金融市場崩潰,美股市場連續熔斷。作為金融市場的一個邊緣細分市場,加密貨幣市場更是急速下跌,作為以太坊鏈上頭部DeFi 協議之一MakerDAO 也受到了巨大的沖擊。一方面,由于以太坊網絡容量有限,網絡擁堵,清算者無法及時對風險賬戶進行清算;另一方面,部分穩定幣 Dai 的借款人需要購買Dai 來償還債務,取出抵押的資產,導致市場對Dai 的需求增加,進一步加大清算難度。多重因素下,MakerDAO 出現規模達567 萬美元的壞賬。最終MakerDAO 只能于2020 年三月下旬通過增發20980 枚MKR 代幣籌集530 萬美元來彌補壞賬。

比特幣礦企Fortress任命前Galaxy Digital創始成員為新CEO:金色財經報道,加拿大比特幣礦企 Fortress Technologies 周五進行了一系列人員變動。公司任命 Antonin “AJ” Scalia 為首席執行官,Thomas “Drew” Armstrong 為首席運營官。這對搭檔還將取代董事會上的 Joshua Crumb 和 Michael Costa。Scalia和Armstrong從 Galaxy Digital 加入 Fortress,兩人是 Galaxy Digital 采礦業務的創始成員。(Coindesk)[2021/9/25 17:05:14]

MakerDAO Endgame計劃

在經歷此類事件之后,MakerDAO 也不斷嘗試將抵押物多元化,MakerDAO 系統目標是逐步建立去中心化的穩定貨幣,而構建貨幣系統,需要以當前具備共識的資產作為抵押物,借用其信用。原生加密貨幣自然是抵押物的重要組成部分,但本質上加密原生資產具有高度相關性,僅僅通過加密資產很難實現抵押物的多元化。為分散當前加密貨幣市場的風險,MakerDAO 引入了部分 RWA 資產作為穩定幣 Dai 的抵押物。

MakerDAO Endgame是 MakerDAO 聯創 Rune Christensen 于 2022 年 5 月提出的一系列 MakerDAO 未來設想和計劃,其中對于構建去中心化穩定貨幣的路徑做了規劃。這最終需要兩種類型的抵押物:可以在物理上保證公正特性的去中心化資產,以及可以提供可靠流動性和穩定性的真實世界資產。同時還要展示 DeFi、Maker和Dai穩定幣能為世界帶來的好處,讓世界經濟體系逐步和 DeFi 融合并采納 Dai 作為支付和結算工具。

Endgame 計劃分為三個階段,三個階段以抵押物成分來劃分,最終將 Dai 打造成穩定貨幣:

-   鴿態(當前狀態):對于RWA 作為抵押物沒有限制,穩定幣 Dai 保持和美元的錨定

-   鷹態:Dai目標利率為負,自由浮動

-   鳳凰態:穩定幣 Dai 的抵押物中除了具有物理彈性 RWA以外不再有其他類型的 RWA

在具體規劃中設計了每個階段對應抵押物的具體比例,可參考原文,在此不多贅述。

Endgame Plan v3 complete overview – Legacy / Governance – The Maker Forum (makerdao.com)

當前 MakerDAO RWA 的成分

縱觀貨幣歷史,人類采納的貨幣從早期的商品貨幣,采用某種形成共識的稀缺資源作為等價物,如貝殼、黃金等,到后來以具備共識的稀缺資源作為抵押物發行紙幣,如儲備黃金發行紙黃金,發展到當前以軍事實力為基礎發行的信用貨幣,如美元。MakerDAO 的 Dai 雖然有數十億的體量,但從更大的維度來看還是滄海一粟,它需要借用其他資產的信用,凸顯自己的優勢來逐步鞏固地位。在 MakerDAO 聯合創始人提出的 Endgame 計劃中,也引入 RWA 作為過渡:在加密資產世界還不夠堅實的情況下,需要現實世界資產為錨。根據 MakerBurn 的數據,目前共計有11 個 RWA 項目,21.2 億美金的資產作為 MakerDAO 的抵押物。

圖五:MakerDAO RWA 抵押數據,來源:  MakerBurn.com, 數據截至 2023.07.10

根據 Dune 數據面板顯示,這些 RWA 資產帶來的收益大幅度增加了 MakerDAO 的利潤。目前 RWA 占 MakerDAO 總資產的 40% 左右,貢獻超過 50% 的收益。

Galaxy Digital CEO:NFT將會繁榮,它將滲透到每個行業:在最近的Next with Novo節目中,Galaxy Digital基金首席執行官Mike Novogratz分享了他對NFT行業未來的看法,他預計NFT將會繁榮,因為每個行業都將開始使用這項技術來創建社區、發展社區并賺取利潤。時尚品牌、音樂產業、創意產業等開始利用這種新技術,他還提到了即將成為NFT的醫療保健記錄。但Mike Novogratz認為,NFT目前還處于非常早期的階段。(U.today)[2021/7/25 1:14:26]

圖六: MakerDAO 資產構成,來源:Dune.com,數據截至2023.07.10

右側中間藍色部分為 RWA 占比,目前占比 41.5%。

圖七: MakerDAO 協議利潤, 來源: Dune.com,數據截至2023.07.10

MakerDAO 的協議利潤組成中,右上方為來自 RWA 的利潤,占比 51.1%。由此,MakerDAO 在 2023 年6 月通過提案,將Dai Saving Rate(Dai 的無風險利率)從 1% 提高到了 3.49%,為 Dai 持有者提供了有吸引力的收益。

從類型上來劃分,MakerDAO 的 RWA 主要包括四個部分:

-   編號 RWA 001,6s capital,提供房地產貸款。

-   MIP81,編號RWA014,由 Coinbase Institutional 在 2022 年 9 月提出的 Proposal,將部分 MakerDAO 持有的 USDC 投入 Coinbase USDC Institutional Rewards,提供 1.5% 基于 USDC 的 APY。

-   來自去中心化借貸平臺 Centrifuge 實現代幣化后的資產,由 MakerDAO 購入相關代幣,其中包括 New Silver(房地產借貸),BlockTower(結構化信貸) 等。

-   MIP65,名稱為 Monetalis Clydesdale,編號 RWA007,由 Monetalis 提出,將 MakerDAO 持有的穩定幣用于購買短期債券 ETF,在 2022 年 10 月首次通過提案(5 億美金),后在 2023 年 5 月通過提案將債務上限提高( 至12.5億美金)。

其中 6s capital 和 Coinbase 是單獨的合作案例,本文將著重于Centrifuge和 Monetalis Clydesdale 部分,來探討 DeFi 協議如何結合 RWA。涉及的相關問題不僅僅是技術方案和商業模式,更關系到治理架構、法律框架和資產確權等。

DAO如何購買國債?MakerDAO 的Monetalis Clydesdale 項目

MIP65,名稱為Monetalis Clydesdale, 由 Monetalis 的創始人 Allan Pedersen 在 2022 年 1 月提出,在 2022 年 10 月通過并執行,目標是將 MakerDAO 持有的部分穩定幣投資于高流動性、低風險的債券 ETF 中,初始債務上限為5億美金,并在 2023 年 5 月通過后續提案將上限提高到 12.5億美金。

在 2022 年2 月份提出的 MIP13 中社區的討論,在當時 MakerDAO 的資產負債表中約 60% 是各類穩定幣(以 Peg Stability Module(“PSM”)機制來確保 Dai 的價值穩定,儲備以 USDC 為主),并在過去 18 個月都由超過50% 的資產為穩定幣,卻沒有為 MakerDAO 創造利潤。其中對手方風險主要來自于 Circle(USDC 發行方),社區希望通過一些方式將穩定幣投資出去,獲取利潤并分散風險,其中就有提出投資短期美國國債的想法。

MakerDAO與Digix達成合作 將推出加入黃金擔保的穩定數字貨幣:近日,穩定貨幣項目MakerDAO與實物資產代幣化服務商 Digix 達成合作,將結合彼此核心優勢,為區塊鏈生態提供最佳的穩定貨幣 Dai。Dai 是有數字資產抵押擔保的硬通貨,和美元保持1:1錨定。Dai 將加入Digix Gold (電子黃金) 作為其重要的擔保資產之一。[2018/2/1]

隨后在參與 MIP65 提案投票的 MKR 代幣持有者中,71.19% 支持該提案,最終得到通過。 MIP65 將會啟動一個 RWA 相關的金庫,將 MakerDAO PSM 機制中的資金通過信托的形式投入到高流動性的債券策略中。

其中,Monetalis 是由 Allan Pedersen 和 Alessio Marinelli 創辦的咨詢公司,為傳統金融和 DeFi 機構提供咨詢服務和解決方案。兩位創始人都在傳統金融、咨詢和風險投資機構中有豐富的經驗。Monetalis 的投資人包括 UDHC,Dragonfly 和 MakerDAO 聯合創始人 Rune Christensen。

該提案整體業務架構如下:

-   MakerDAO 通過投票委托 Monetalis 設計整體架構,Monetalis 需要周期性向 MakerDAO 匯報

-   Monetalis 作為項目規劃和執行者,設計整體信托的架構,其中

 –   Riverfront Capital(SHRM Trustee (BVI) Limited )是唯一董事(director).

 –   Hatstone(Fiduciary Group Limited)作為交易的管理人,信托的交易需要由該公司批準.

 –   Belvaux Management Ltd 作為信托執行人,確保信托按照目標運行.

-   MakerDAO MKR 代幣持有人為整體受益人,能夠通過治理指示信托資產的購買和處置;

-   James Asset (PTC) Limited (“JAL”)為受托人;

-   Coinbase 提供USDC 和 USD 的兌換服務.

-   Sygnum Bank 提供信托資產的交易和托管,并另設賬戶用于信托運行的開銷.

-   資金用于投資兩類ETF 產品,分別為Blackrock 的iShares US$ Treasury Bond 0-1 yr UCITS ETF 和Blackrock 的iShares US$ Treasury Bond 1-3 yr UCITS ETF

其中:

-   JAL 是持有信托的殼(shell company),是在 BVI新建立的公司

-   Riverfront Capital(SHRM Trustee (BVI) Limited)是1990 年代成立的公司,提供專業的信托服務。

-   Hatstone (Fiduciary Group Limited)有超過10億美元的資產總量,提供資金管理、企業服務、基金投資等服務。

-   Monetalis 在 MakerDAO 的委托下作為項目管理人,設立整體架構。Monetalis 的情況不會影響到 MakerDAO 的資產。Monetalis 每年會收到0.15%的管理費,按季度支付.

-   Sygnum Bank是全球首家受監管的數字資產銀行,也是一家具有全球覆蓋能力的數字資產專家,總部位于瑞士和新加坡。其產品包括受監管的加密貨幣交易。憑借Sygnum Bank AG在瑞士的銀行執照以及Sygnum Pte Ltd在新加坡的資本市場服務(CMS)許可證,Sygnum使機構投資者、合格的私人投資者、企業、銀行和其他金融機構能夠完全信任地投資于數字資產經濟。

圖八: Monetalis 項目信托架構,來源:DigiFT Research

購買流程圖如下:

圖九: 信托運作流程圖,來源: DigiFT Research

其中 JAL 是各個銀行賬戶的持有人,每一筆交易都在線上發起,需要同時通過 Riverfront Capital(JAL 的唯一董事)和 Hatstone(JAL 的交易管理人)的審批。

在這樣的法律架構設計下,MakerDAO  MIP65 能夠達成的目標有:

-   第三方或 Monetalis 沒有能力改變法律條款,也不能接觸到相關資金

-   通過信托,MakerDAO MKR 的持有人有能力通過社區投票和治理觸發清算

-   沒有單一第三方有能力阻礙 MakerDAO 對該信托的治理,或是修改條款

-   不能有任何明顯的弱點或特殊情況,導致資金被挪用

-   確定該信托結構只能購買規定的資產類型和金額

為實現 DAO 持有的 RWA,MakerDAO 設計了復雜的信托結構和全新的法律條例,并隨之有高昂的開銷,包括初始用于各項費用的 95 萬美金,以及后續為信托相關的各個機構和項目管理人 Monetalis 持續支付的費用。

此外,MakerDAO 最新社區提案中,在五月底社區成員提出了 Project Andromeda,由 BlockTower 作為項目管理人,購買短期美國國債,債務上限為 12.8 億美金的 Dai,進一步增加 MakerDAO RWA 方面的投入。BlockTower 通過 Centrifuge 和 MakerDAO 有多次合作,團隊也在傳統金融有豐富的經驗,加上 Monetalis 跑通的流程在前,若 MakerDAO 社區希望僅以增加 RWA 方面的投入,該提案有很大可能性被通過。

代幣化資產納入DeFi 協議– MakerDAO

Centrifuge 是一個去中心化借貸平臺,提供一系列智能合約來創建一個透明的市場,無需不必要的中介機構,實現鏈上對 RWA 資產的去中心化融資。該協議的最終目標是降低企業的借貸成本,同時為 DeFi 用戶提供穩定的 RWA 抵押品收益來源。

圖十:Centrifuge 資金運行圖,來源: Centrifuge 文檔

實際上 Centrifuge 上發行資產的流程接近 ABS(Asset-Backed Securities)發行的流程。資金運行

流程如下:

-   資產發起方(asset originator,如 BlockTower)創建一個特殊目的實體(SPV,作為發行方,issuer),作為每個資金池的獨立法律主體,保持每一個資金池的獨立;Centrifuge 的合約會在以太坊上創建對應的資金池,并與對應的 SPV 關聯起來;

-   借款人(borrower)決定以一些現實世界資產作為抵押物進行融資,這些資產可以是發票或是房產;

-   資產發起方發行該抵押物對應的 RWA 代幣,進行驗證,并鑄造對應的 NFT 作為鏈上抵押品;

-   借款人和 SPV 就融資條款達成協議;資產發起方將 NFT 鎖定在于 SPV 相關的 Centrifuge 資金池中,從該池的儲備中提取穩定幣 Dai;Dai 可以直接轉入借款人的錢包,或由 SPV 轉換為美元進入借款人對應的銀行賬戶;

-   借款人在 NFT 到期日償還融資金額和費用,可以選擇鏈上以 Dai 直接還款,或是通過銀行轉賬,再通過 SPV 轉換為 Dai 支付給 Centrifuge 資金池;一旦所有 NFT 完全償還,他將解鎖并歸還給資產發起方,可以被銷毀。

其中 SPV 由資產發起方創建,借款人一般和資產發起方有業務聯系。

圖十一:Centrifuge BlockTower series 4 部分資產, 來源:Centrifuge

圖為 Centrifuge App 頁面,其中 BlockTower Series 4 的截圖,下方列表為作為鏈上抵押品的 NFT,每個 NFT 對應一筆由資產發起方驗證過的鏈下現實資產,在該案例中為結構化信貸。

Centrifuge 為需要購買 RWA 的項目方/用戶提供了直接購買 RWA 的工具和市場,能夠將資產嵌入 DeFi 世界,同時提供相比市場一般穩定收益率更高的收益,但也存在一定的風險,風險來自于作為對手方的借款人。

數據:MakerDAO 購買的 Centrifuge 平臺資產類型和數量,以及以此為抵押發行 Dai 的數量,來源:Daistats,數據截至 2023.07.10

目前 MakerDAO 采納的幾個來自 Centrifuge 的借款數據如上,相比國債項目,通過 Centrifuge 代幣化的 RWA 相對體量較小,最大規模的 BlockTower 整體也剛達到上億美金。相比 MakerDAO 直接購買國債,該方案的優勢在于流程簡單,也不需要 MakerDAO 本身去搭建復雜的法律架構。在最近的社區討論中,Centrifuge 會抽取 0.4% 的費用來幫助這些項目獲得貸款;MakerDAO 在其中不需要承擔額外的費用。但由于這些項目相比國債有更高的違約可能性,整體存在更大的對手方風險;至今 Centrifuge 暫未出現壞賬的情況。

結論

MakerDAO 作為體量最大的 DeFi 項目之一,在數年 RWA 相關的社區運作中同時嘗試了兩種形式:通過 DAO + 信托的形式直接購買和持有資產(MIP65)和購買代幣化 RWA(通過 Centrifuge),是目前將 Tradfi 和 DeFi 結合的最好案例。

相比其他規模較小的 DeFi 協議,MakerDAO 有足夠的資金實力來實現 DAO 對國債的直接購買,但成本高昂。其中 MakerDAO 設立了一個創新型的法律架構,通過一個復雜的信托結構,來確保 MakerDAO 社區的資產安全,為 Dai 和 MKR 代幣持有人帶來 RWA 的收益。為此 MakerDAO 預先支付了 95 萬美金的開銷,此外,Monetalis 需要每年收取總金額的 0.15% 作為項目管理費用,其余三家參與信托的公司也有對應的開銷。有報道支出,MakerDAO 該項目在 2023 年 1 月為第一期 5 億美金的國債 ETF 購買支付了約  210 萬美金的開銷。這對于普通 DeFi 項目來講成本過高。

追溯原因還是在于MKR 代幣背后持有人無法完整映射到現實世界的法律框架中,匿名、無 KYC、歸屬不同國家和地區(需要遵守不同的法律法規),也就無法和現實世界現有的法律框架兼容,來確保代幣持有人資產(特別是鏈下資產)的安全性,因此設計如此復雜的法律框架來實現國債 ETF 的購買。該法律框架是否會出現問題,還有待考察。

對于大多數 DeFi 協議和項目方而言,他們并沒有精力、資源和能力構建一套完整的體系。第二種直接購買代幣化資產的方式會更容易,若有合規的資產發行方(傳統金融資產發行都需要持有相關牌照或許可),僅需要簡單的社區投票,購買之后通過多重簽名保存資產在鏈上,并將地址公開由社區監督即可,風險更多在于發行方的對手方風險。RWA代幣發行的市場機會,如前文所提,中短期對債券類 RWA 的需求會相對較多,最先崛起的是國債類項目,如此前的研究報告《RWA 應用案例探討:鏈上美債的 5 個嘗試》種提到,OpenEden,MatrixDock,Maple Finance、Ondo Finance 等都在做國債代幣化的嘗試,根據 DefiLlama 數據,RWA TVL 最大的兩個項目也屬于國債類項目。

在DeFi 發展遇到瓶頸的情況下,DeFi 社區也開始進一步考慮資產安全問題,從以往僅擔心智能合約漏洞,進一步到關注合規資產;傳統金融原本就是高度合規,通過資產隔離、治理角色分配和隔離、流程標準化、制度限制等,避免出現細小漏洞而導致大規模的系統風險。

預期未來我們會看到更多的協議和項目將 RWA 納入資產負債表,實現多元化資產配置,在這里,合規的資產發行方會不可或缺,以及更好的鏈上鏈下結合的治理結構也會逐步被發現和探索。期待加密世界的脫虛向實。

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