OIN:比特幣：崛起中的數字黃金，兩年沖擊黃金價值的20%

文：王衡

有價值的東西只有對懂得人才有意義。

比特幣和背后的加密市場已經成為全球經濟的重要組成部分。

判定基礎不同，結果千差萬別。

絕對估值法：基于挖礦的邊際成本定價法、基于金融衍生品的Black-Scholes期權定價法、基于貨幣經濟學的MV=PQ費雪交換方程法、基于當期&預期效用價值的J曲線法、基于未來盈利的現金流貼現法、基于黃金的價值儲備法等，

本文從分散化視角出發，兼具梅特卡夫定律、NVT和貨幣經濟學等估值特點，推導分析了比特幣內在價值的影響因素，并在支付、交易和存儲等方面對比特幣周轉率進行了探討，明確了比特幣作為數字黃金的崛起之路。

從價格周期視角來看，目前我們正處于第四輪價格周期突破的尾聲階段，比特幣年內將突破1萬美元。

從價值評估視角來看，比特幣的內在價值由總數量、發行分配的分散式、存儲的分散式以及轉賬的分散式等因素決定。綜合考慮網絡價值的平方效應，以及比特幣在貨幣、金融資產和數字黃金等方面的需求。得到：

符號表達式：IV∝AA2/TRC

定義MI為市場價值與內在價值的比值，表示估值泡沫大小。MI曾有效預測2013年底、2017年底行情的周期頂點，在即將開啟的第五輪價格周期中，MI將會是一個非常具有參考意義的周期頂點觀察指標。MI顯示，目前比特幣并無泡沫。

比特幣每日鏈上周轉率TRC由2017年8月的6%下跌至目前的2%。比特幣鏈上轉賬的活動的減弱，既不是因為支付需求減少，也不是因為交易需求減少，而是價值儲備需求的上升。比特幣作為數字黃金的價值儲備之路正在崛起。兩年10倍，未來可期。

Adamant Capital創始人：Tether發行與比特幣需求高度相關:今日，Adamant Capital創始人Tuur Demeester在推特上對一篇文章發表評論時稱，Tether發行與比特幣需求高度相關，這是合乎邏輯的，因為它是一個入口機制，面向世界各地成千上萬無法輕松獲得美元銀行賬戶或面臨資本管制的人。[2021/1/17 16:21:34]

目錄

二、比特幣內在價值：可預測的周期頂點

(二)鏈上交易市值比：鏈上交易

(四)周期頂點：MI指標的兩次預測

(一)支付貨幣：交換媒介

(三)數字黃金：價值存儲

一、比特幣價格周期：年內突破，兩年10倍

歷史并不僅僅只是重現，它還是一個周期。5月24日，通過復盤過去十年的數據、事件等歷史，我們在《比特幣年內將開啟第五輪價格周期，兩年10倍！》提出兩大論斷：

2.目前正處于第四輪價格周期尾聲階段，年內突破1萬美金。一旦第五輪價格周期開啟，兩年10倍！

(一)梅特卡夫定律：活躍地址

即網絡使用者愈多，不會產生人愈多分享愈少，反而其效用會愈大。例如，一部獨立的電話沒有價值，幾部電話的價值也非常有限，成千上萬部電話組成的通訊網絡則可以把通訊技術的價值極大化。

1993年，GeorgeGilder提出梅特卡夫定律：一個網絡的價值V與聯網的用戶數N的平方成正比，即V∝N2。每日活躍地址總數代表用戶數N，比特幣市場價值代表網絡價值。市值增長存在周期波動，活躍地址數隨著時間變化曲線的斜率在不斷減小，趨向一個穩定值。

研究：比特幣的價格與交易所持有的USDT的比例成反比:5月6日消息，加密貨幣市場洞察力公司Santiment發布的分析顯示，比特幣的價格與交易所持有的USDT的比例成反比。Santiment還解釋說，由于在交易所持有的USDT的比例正在下降，比特幣可能會再次突破9000美元。（Cointelegraph）[2020/5/6]

2018年5月，瑞士的SpencerWheatley、DidierSornette等人通過梅特卡夫定律和LPPLS（Log-PeriodicPowerLawSingularity)模型研究了比特幣在2010年7月-2018年2月階段的的泡沫問題。

結論：比特幣的市值和活躍地址數確實在長達8年時間里遵循正向冪次關系，比特幣市值的增長速度是活躍地址數增長速度的近2倍。

鏈上交易市值比(NVT，NetworkValuetoTransactionsRatio)由鏈上分析師、AdaptiveFund合伙人WillyWoo設計，ChrisBurniske推廣的一個比特幣市盈率PE指標，之后被CoinMetrics團隊應用于其他通證。公式：

其中，網絡價值由通證流通市值表示，每日鏈上交易額指的是區塊鏈上的每日累計轉賬金額。對于UTXO類型的區塊鏈，則要進行調整。

當NVT處于上升通道時，表明鏈上交易活動不能支撐當前的網絡價值，市值可能下跌。但是，NVT并不具有預測性，且表現出了較為明顯的滯后性。

相比于法定貨幣，比特幣無中心化機構管控。在發行分配、流通交易和存儲等環節依靠代碼合約、軟件程序、數學模型等自動運行，是完全分散式的。事實上，分散式共識機制(DistributedConsensus)是比特幣的根基之一。所以，我們認為比特幣的內在價值由總數量、發行分配的分散式、存儲的分散式以及轉賬的分散式等因素決定。

聲音 | Joseph Young：礦商囤積比特幣可能會成為比預期更大的價格影響因素:加密分析師Joseph Young今日發推稱，Brian Kelly此前表示，許多比特幣礦商已經獲得足夠的資本，可以在未來一年為其業務提供資金，他們打算持有而不是出售比特幣。隨著減半的臨近，我認為這可能會成為比預期更大的因素。[2019/7/8]

總數量：作為互聯網世界的基礎貨幣，比特幣穩定運行10年，開采率超過80%，且最終數量恒定。被開采的總數越多，分散的廣度越大，比特幣內在價值越大。

發行分配的分散式：比特幣的發行分配按照節點的區塊打包獎勵進行，且每4年“產能減半”。根據bitnodes統計，最近12個月的全節點數的平均值已經達到了9942個，分散式程度非常高。由于節點獲得的首次分配最終將體現在眾多的分散式地址上，我們認為，發行分配的分散式被包括在存儲分散式之中。

轉賬的分散式：每個活躍地址鏈上轉賬的比特幣數量越少，轉賬分散的程度越高，與比特幣內在價值成反比關系。根據統計，2013年-2019年，單個活躍地址每日轉賬的比特幣數量逐年遞減，分別為4.51個、1.46個、1.45個、1.24個、0.94個、0.58個和0.56個。

比特幣的內在價值

∝總數量*活躍地址數/

∝活躍地址數2/

定義指標——比特幣鏈上周轉率，它指在一定時間內整個市場中比特幣鏈上周轉的頻率，反映了比特幣鏈上的流通性強弱。其計算公式為：鏈上周轉率=鏈上轉賬數量/總數量。注意，此處的鏈上周轉率與場內交易所中交易額/市值的換手率不同，后面詳解。

行情 | 比特幣期貨收于8700美元上方:CME比特幣期貨BTC 7月合約收跌20美元，跌幅約0.23%，報8755美元；CME比特幣期貨BTC 8月合約收跌至8765美元。5月29日紐約尾盤，CBOE比特幣期貨XBT 7月合約下跌0.4%，報8725元。[2019/5/30]

更簡潔表達式為：

由于鏈上周轉率TRC主要受支付需求、交易需求和存儲需求等因素影響。因此，公式6既考量了梅特卡夫定律中網絡價值的平方效應V∝N2，也綜合考慮了比特幣在貨幣、金融資產和數字黃金等方面的需求。

(四)周期頂點：MI指標的兩次預測

MI=MV/IV

MI對于預測周期頂點具有非常好的效果。

首先，2013年年底，MI值已經超過4，存在非常明顯的泡沫。隨后，比特幣市值從145億美元持續下跌至2015年年初的27億美元。其次，2017年11月11日、12日，MI值均超過2，分別為2.67和3.01。預警信號發出，周期即將見頂，隨后在12月中旬，市場開始劇烈調整。

目前的MI值處于1附近，顯示比特幣市值與內在價值基本一致，并無泡沫存在。一旦第五輪價格周期開啟，比特幣價格將在在2021年觸碰到10萬美金，MI將會是一個非常具有參考意義的周期頂點觀察指標。

鏈上周轉率TRC衡量鏈上通證流通性強弱的指標。它表示的是一個單位的比特幣用于處理鏈上交易價值的頻率，它可拆解為以下三大因素影響。

交易需求：資產，被當做投機投資性的交易型金融資產。比特幣交易需求越小，周轉率越低。

BTC財富排行排名第一地址轉出3000枚比特幣:BTC財富排行第一名地址于6月3日凌晨03:13:10從Bitfinex冷錢包中轉出3000枚比特幣，交易地址為3D2oetdNuZUqQHPJmcMDDHYoqkyNVsFk9r，交易額為3000.00378575BTC。[2018/6/3]

從2013年、2014年開始，比特幣流轉次數逐年上升，2015年、2016年和2017年分別是11.25次/年、14.78次/年和15.46次/年，此后2018年下降至8.28次/年，2019年約7.8次/年。

比特幣作為一種創新的支付網絡、一種新型的貨幣。現在有成千上萬的企業和個人已經接受比特幣作為支付方式，這個數字每天都在增長。比特幣作為貨幣的支付需求，呈現穩定微增長趨勢，目前支付穩定在50萬次/日。由于價格的上漲的緣故，用于支付的比特幣數量增長小于交易金額的增長，也即并未引起鏈上轉賬數量級上的增長。

Spendabit搜索引擎上列出了來自Newegg，Overstock.com和Fancy.com等大型知名公司的產品，以及數百家小型商家的超過300萬件商品，均可通過比特幣購買。

比特幣不僅適用于基于互聯網的購買，您可以找到成千上萬的“實體”企業也接受它。通過Coinmap.org可以找到全球范圍內的咖啡館、餐館、酒吧以及各種比特幣消費的場所。

據CoinATMRadar統計，目前全球有4873臺ATMs，分布77個國家或地區。主要集中于美國、加拿大、澳大利亞和英國。

交易市場中投機者的交易額增長明顯快于比特幣實際用戶數量的交易增長，比特幣作為可交易型金融資產的交易需求在快速爆發。交易層面有場內和場外之分。

鏈上交易數量和場外交易數量均經歷了持續下滑，目前保持穩定。然而，交易所“交易”的比特幣數量卻在暴漲。

事實上，場內有中心化交易所和去中心化交易所兩類。中心化交易所采用IOU記賬模式，這是一種金融資產或收益的要求權。具體過程：

用戶需要把比特幣充值到交易所分配的智能合約地址中，充值成功后，該地址會自動把幣轉移到交易所的錢包地址中，然后在賬戶中顯示出充值金額。但是，用戶并不用戶交易所分配給的地址私鑰，無資產掌控權。用戶提交交易指令，交易所中心化服務器進行交易撮合，成交結果進行更新。

因此，由于IOU記賬模式的存在，除了充值、提現操作外，在整個交易過程中，比特幣鏈上并未發生通證轉移。交易所“刷量”不存在任何成本，甚至可以直接修改交易數據。

2017年12月之前，交易所內比特幣的“交易”數量一直小于鏈上交易數量，之后暴漲至單周超過2000萬個，周“換手率”超過100%。事實上，目前單周鏈上交易的比特幣數量在300萬個左右。這主要是由于中心化交易所的“交易即挖礦”，杠桿交易，期貨交易，以及套利對沖基金通過數學模型利用計算機技術接入API進行的量化交易等導致。

2.場外交易來看：

Localbitcoins向全球248個國家以及16624個城市提供服務。最近1年，所統計的場外交易量的70%集中于Localbitcoins。它曾在2015年10月，單周交易4萬個比特幣，最近一周有7477個比特幣被交易。其中，俄羅斯、美國、中國合計占比Localbitcoins總交易量的45%，分別占比約27%、11.25%、6.75%。

Bisq是一個點對點的交易所，無需注冊。

場外交易與鏈上交易的走勢基本一致，且對鏈上交易具有一定的預測性，是前瞻性指標。

比特幣融合了硬通貨的最佳品質，以及世界中大多數人已經習以為常的現代銀行業務。

比特幣與國家法定貨幣一樣，可以很容易地以電子方式存儲和傳輸。而且，比特幣往往會隨著時間的推移而增加價值，而法定貨幣每年都在貶值。法定貨幣依靠增發數量來維持經濟體運轉，比特幣依靠價格升值和無限可分性維持經濟體運轉。

截至2018年9月，全球黃金總價值7.8萬億美元。目前的比特幣市值僅為黃金的1.88%，增長空間很大。

比特幣從2017年11月，每周轉賬600萬個下降到目前的300萬個左右。我們認為，比特幣鏈上轉賬的活動逐漸減弱，既不是因為支付需求減少，也不是因為交易需求減少，而是價值儲備需求的上升。比特幣作為數字黃金的價值儲備之路正在崛起。預計2021年比特幣市值將達到1.5萬億美元左右，屆時將達到黃金價值的20%。

這是因為支付需求保持穩定的微增長態勢。場內交易需求暴漲將帶來更多的鏈上轉賬，而場外交易占鏈上轉賬總數量的比例僅為1%左右，影響非常小。按照邏輯推理，是因為存儲需求上升導致的周轉率下降。

這是一篇有關比特幣內在價值評測的文章，本身自帶主觀性。盡管該文章應用了統計數學方法和邏輯推理，但其所示的價值僅用于研究探索。這不是一個完美的世界，本文也不是一個精美的預測。但我們堅信：為比特幣發聲，就是為行業發聲。最后，請大家批評指正。

參考資料：

https://www.researchgate.net/publication/323796210_Are_Bitcoin_Bubbles_Predictable_Combining_a_Generalized_Metcalfe's_Law_and_the_LPPLS_Model

https://woobull.com/introducing-nvt-ratio-bitcoins-pe-ratio-use-it-to-detect-bubbles/

https://bitnodes.earn.com/dashboard/?days=365

https://coin.dance/volume/localbitcoins/ALL/BTC

https://spendabit.co/what-can-i-buy-with-bitcoin

https://coinatmradar.com/

https://howmuch.net/

https://coinmetrics.io/

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