LIB:火幣Labs總經理楊錦炎：Libra穩定幣的監管與合規問題研究

Libra穩定幣的監管與合規問題研究

楊錦炎

Libra穩定幣的出現，使得研究中心化的非主權貨幣如何合規落地到不同主權國家與地區的問題成為迫切。Libra采用鏈外資產抵押的發幣模式與法幣的錨定發行制度相契合。基于Libra的技術特點而構建起來的區塊鏈金融生態會給金融監管秩序帶來挑戰。區塊鏈金融的競爭不僅是市場競爭更是制度競爭，推出有利于行業發展的政策是區塊鏈金融監管的當務之急。

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2019年6月18日Facebook發布了Libra穩定幣項目的白皮書，引發全球廣泛關注和討論。其中其監管與合規問題也是關注的一個焦點，甚至有觀點認為Libra可能因為監管的原因而擱淺。

一、問題的提出

Libra的出現，給業界提出了一個值得研究的課題——一個中心化的非主權貨幣如何合規地落地到不同主權國家和地區去？無論Libra成功與否，這都是橫亙在虛擬貨幣發展道路上必須解決的問題。Facebook擁有全球27億用戶，其推出的Libra項目應當是目前全球規模最大的穩定幣項目，必然引起各國監管機構的密切關注。Libra白皮書一經發出，就有美國、瑞士、法國、英國、俄羅斯等多個國家的央行公開發表了關切。這些表態里，既有支持或寬容的，也有謹慎或擔憂的，折射出不同國家或地區監管層對Libra不同的態度，也反映出Libra在全球監管與合規事務上面臨的復雜局面。Libra白皮書也高度重視項目的監管與合規問題，它說“一些項目還試圖破壞現有體系并繞過監管，而不是在合規和監管方面進行創新，以提高反洗錢舉措的效力。我們相信，攜手金融部門進行合作和創新，是確保為這一新體系建立可持續、安全和可信的支撐框架的唯一途徑。”Libra作為虛擬貨幣領域的一個新生代表，其對全球監管與合規問題的探索與解決，對虛擬貨幣行業乃至整個區塊鏈行業的發展都有重大借鑒意義。

在監管與合規道路上的探索者，Libra顯然不是第一個。比特幣作為第一個虛擬貨幣，早早就面臨監管與合規問題。但因為它的去中心化與社區推動的特征，十年來并未遭遇太大的監管障礙，雖然在有些國家比特幣尚未被合法化，但大部分國家與地區并未禁止持有和買賣比特幣。也就是說，一個去中心化虛擬貨幣的全球合規落地問題基本已經解決，但中心化非主權貨幣的全球合規問題才剛剛開始。

目前流通量最大的中心化非主權穩定幣是USDT，但其發展的五年來并未面臨較強的監管。一方面是因為USDT自發行以來就帶有“野蠻生長”的意味，未在合規層面做太多努力；另一方面可能也與其自身體量較小尚未引起監管關注有關。前不久美國紐約州檢察機關對USDT提出了監管行動。這也反映出USDT同樣面臨怎么合規地在各個主權國家和地區落地的問題。但USDT顯然沒有Libra那么具有代表性。Libra不但影響大，而且項目方也高度重視監管與合規問題，因此通過Libra項目探討與研究虛擬貨幣的全球合規落地問題具有代表意義和理論價值。

將這個問題換一個角度表述，就是全球各監管機構如何有效監管中心化非主權貨幣以使得既控制其風險又保護創新？這就需要回答為什么Libra是個中心化的非主權貨幣？它與傳統貨幣、支付寶余額等有什么區別？它的發行與流通在底層金融邏輯與技術邏輯上有何特點？因此它的發行方式與流通方式會有哪些新特征？這些新特征對傳統金融監管秩序會帶來哪些挑戰？這些新特征是會被傳統金融秩序所兼容，還是會引發新的金融監管秩序？本文就試著回答上述問題。

二、Libra的發幣邏輯與發行監管

Libra白皮書第一句就開宗明義“Libra的使命是建立一套簡單的、無國界的貨幣……”。十年前比特幣的白皮書也曾有過如此雄心，明確要打造一個點對點的現金支付系統。但比特幣價格的劇烈波動及其轉賬速度等問題，限制了其在支付領域作用的發揮。與比特幣不同，Libra是個穩定幣。為了保證幣值的穩定和真實價值支撐，Libra在發行方式上采用了“抵押發行”，即每發行一個Libra代幣都會在相關托管機構里存入與該代幣等值的資產作為價值支撐。Libra白皮書上很明確，這些被錨定的資產不會是黃金，“但它將采用一系列低波動性資產進行抵押”。

火幣Labs創業導師陳軍：讓通證產生價值的方法有兩種:12月29日，火幣Labs創業營六期開營暨跨年活動在深圳舉行。火幣Labs創業導師陳軍在關于“區塊鏈創業中的通證應用方法論”的演講中表示，通證是用區塊鏈技術將某種數據信息確權時產生的標識，如果標識所代表的內含具備資產屬性，可稱這個通證為加密數字資產。他指出，通證產生價值有兩種方法：一種是為通證制造某種虛擬價值，讓一部分人相信它有價值；一種是讓通證代表某種資產或者權利，讓它擁有可計算的價值。

陳軍在演講中表示，經過區塊鏈改造的商業模式，是在交易結構中加入一個通證系統，設計一個其他利益相關者共贏的去中心化商業模式，從而可以讓數據真正成為個人資產，讓低流動性資產流動起來，并讓社區成為價值創造工廠。[2020/12/29 15:57:40]

我們知道，當前穩定幣的發行有三種主要模式：鏈上數字資產抵押模式、鏈外資產抵押模式、算法央行模式。鏈上數字資產抵押模式典型代表是MakerDAO的穩定幣DAI。“DAI的生成方式是用戶將自己的一些鏈上資產放進智能合約里面，然后鎖起來。用戶可以根據數字貨幣的價值去生成一部分的穩定幣，以1美元的成本去生成1個DAI”，“如果以太坊與DAI的比例跌到150%的時候，系統會啟動一種自動清算。因為以太坊無須準入，任何人都可以幫助他清算這樣的一個債務，你通過還掉他人的100個DAI，你就可以買到價值103美元的ETH。通過幫他人償還債務，清除掉有風險的倉位。”通過這種方式激勵市場所有的參與者，他們可以在清算當中獲得無風險的套利，同時也保障了系統的可償付性與DAI的穩定性，這是一種非常精妙的設計。算法央行則是“通過算法自動調節市場上代幣的供求關系，進而將代幣的價格穩定在和法幣的固定比例上”。這種模式目前還不是很成功，在此不贅述。

Libra是鏈外資產抵押模式的穩定幣。這種穩定幣通常是發幣機構用法幣或者黃金等資產存入到一個第三方機構作為抵押，再對外發行與該真實資產相對應的穩定幣。因為這些抵押的資產不是原生于區塊鏈上，鏈上賬本與鏈外資產是分離的。鏈上賬本自身并不能證明支撐其代幣的鏈外資產是否真實存在。這就需要發行主體、托管機構的信用及抵押資產的真實性為代幣的價值作支撐。鏈上代幣與鏈外資產的錨定關系不得不借助區塊鏈之外的一整套金融擔保與法律制度來保障。

Libra的“抵押發行”與傳統貨幣中“錨定發行”是一致的。例如港幣的發行就是這樣一種邏輯。有港幣發行權的三個商業銀行把手中的美元存入到香港金管局而獲得托管憑證，然后根據托管憑證按照1：7.80的比例對外發行港幣。Libra并不是第一種采用錨定發行模式的穩定幣。這一譜系里的先行者是USDT，這一穩定幣由Tether公司發行于2014年，目前占有70%以上的穩定幣市場份額。USDT的弊端在于它未獲得任何監管機構的許可，而且其抵押資產的情況并不公開透明，有虛發的信用風險。2017-2018年美國監管機構批準了USDC、GUSD等四個穩定幣，開啟了受監管的穩定幣發行時代。

若對穩定幣做泛化解釋，中國的支付寶雖在法律上被界定為支付工具，但某種意義上也是一種穩定幣。用戶將1000元人民幣從銀行卡存入到支付寶，支付寶的中心化賬本給用戶的支付寶賬戶上顯示為1000元。這1000元的支付寶余額是以用戶存入的1000元法幣作為擔保的。支付寶通過其自身信用以及法幣抵押模式保證了支付寶余額穩定地與人民幣保持1：1的關系。支付寶余額與Libra的區別不在于發幣機制，而在于是否采用了新型算法技術。

從白皮書的表述看，Libra無疑是致力于發行受監管的、合規的穩定幣，這跟USDT不受監管的發行截然不同。鏈外資產抵押模式的穩定幣，最大的特點就是強監管。或者說它的發行環節高度依賴監管，因為原子世界的鏈外資產與比特世界的鏈上賬本極可能不是一一對應的，賬本無法“錨定”資產，就會導致代幣的信用問題。為了保障賬本與資產的錨定，就必須依賴鏈外的一套信用安排以及具有強制執行力的法律制度予以保障。這包括發幣機構的資質、資產實力、所抵押資產價值的評估、資產托管機構的資質與信用、資產的審計等法律制度。最近美國紐約州檢察院對USDT提出監管，其核心就是質疑Tether公司資產抵押情況不公開可能存在虛發代幣等問題。Libra采用資產抵押模式發行穩定幣，跟傳統金融監管制度的契合度是較高的，有利于在代幣發行環節獲得更為暢通的合規安排。

火幣Labs袁瑞娟：每個創業者會經歷三個階段:12月27日，火幣Labs創業營六期開營暨跨年活動在深圳正式舉行。本次開營儀式由深圳市南山區科技創新局、深圳市南山區工商聯（總商會）、深圳市南山區科技創業服務中心指導，深圳市南山區區塊鏈應用協會協辦。

27日晚，火幣Labs總經理袁瑞娟在“我們永遠是少年”主題演講中表示，所有的創業者都會經歷三個境界：第一個階段是“昨夜西風凋敝樹，獨上高樓，望盡天涯路”，引申出創業者的迷茫和孤獨感；第二個階段“衣帶漸寬終不悔，為伊消得人憔悴”，指創業者為事業無怨無悔；第三個階段是“眾里尋他千百度，驀然回首，那人卻在燈火闌珊處”，說明創業者終將實現長期的追求。她指出，正在經歷這三個階段的創業者都是創業路上的少年。

作為區塊鏈領域的“創新工場”，火幣Labs一直致力于為創業團隊提供底層技術、需求場景、商業模式、資金注入等方面的資源支持，不斷探索區塊鏈應用的邊界，從而讓區塊鏈技術回歸真實的價值，賦能實體產業。[2020/12/27 15:48:47]

穩定幣的發行環節，監管主要關注的是市場準入和資產真實性問題。美國紐約州的穩定幣發行政策較為明確，以該州已發行的PAX穩定幣為例，發行方需要持有該州的特許信托牌照，并且應當提供資產抵押的審計證明。在新加坡，《首次代幣發行指南》將穩定幣界定為債券，發行方應當獲得資本市場牌照。瑞士也存在較為明確的穩定幣政策。Libra項目選擇在瑞士設立協會發行穩定幣，應當是看好該國較為寬松的虛擬貨幣政策。白皮書宣布后，瑞士政府也表明了對Libra歡迎的態度。即使瑞士或其他國家對穩定幣發行持不歡迎態度，Libra仍然可以選擇政策更明確、更友好的國家將穩定幣發行，然后再將穩定幣流通到不同國家。因此，不應過于夸大Libra順利發行的法律障礙。

Libra在發行模式上似乎是十分傳統，但也并非沒有半點創新。Libra的發幣主體是Libra協會，但協會采取了會員決策制，做到了相對分權。同時它的儲備資產是分散的，采取了分布式資產抵押的模式，確保了儲備資產的安全性。這應當說是Libra首創的模式。它的白皮書描述道“Libra儲備中的資產將由分布在全球各地且具有投資級信用評價的托管機構持有，以確保資產的安全性和分散性。”白皮書說：“Libra協會還是一個負責管理Libra儲備的實體，因此掌控著Libra經濟的穩定和成長。只有Libra協會能夠制造(mint)和銷毀(burn)Libra。只有當授權經銷商投入法定資產從協會買入Libra幣以完全支持新幣時，Libra幣才會被制造。只有當授權經銷商向協會賣出Libra幣以換取抵押資產時，Libra幣才會被銷毀。由于授權經銷商始終能夠將Libra幣以等于籃子價值的價格賣給儲備，因此Libra儲備承擔著‘最后的買家’的角色。Libra協會的這些活動受儲備管理政策的監管和約束，該政策只能在絕對多數協會成員同意的情況下進行更改。”這在治理架構上出現了分權。Libra協會的會員負責Libra治理規則的制定與修改。Libra協會則是規則的執行者，具體執行Libra的鑄幣、出售、回購與銷毀，并負責將儲備資產的分散托管與維護。

可以看出，Libra的發幣邏輯是中心化的，區別于比特幣。這也是為什么說Libra是一個中心化非主權貨幣的原因。比特幣的發幣邏輯是完全去中心化的，POW算法的隨機性使得去中心化得到保障。比特幣的鑄幣是通過“礦工”的挖礦完成。單位時間內全網的哪些“礦工”可以挖出比特幣，完全是靠POW算法隨機分配的。也就是說，下一個比特幣是由誰生產出來，根本是無法預測的。而礦工參與系統的機會是開放的，任何一個人只要擁有設備就可以參與比特幣挖礦，成為“礦工”，成為比特幣的生產者。因此，比特幣的鑄幣過程是難以監管的。任何監管機構都難以監管和規范一個高度不確定的主體。但Libra的發幣機制并沒有隨機性做基礎。發幣機構、資產托管機構、協會會員高度確定，可以落實監管責任。有人反駁說，Libra的會員有一百多個，這是一個去中心的體系。如果這種觀點成立，有上百位股東的任何一家公司都應該是去中心化的體系。顯然這是荒謬的。Libra協會、會員以及特許經銷商是發幣環節十分重要的主體，各國監管政策在發幣環節的事務將會圍繞這三個主體提出各類監管要求。

火幣Labs針對區塊鏈創業者會員服務系統已開始內測:3月1日晚間，火幣Labs針對區塊鏈創業者專門舉辦的“2020 Hot Chainers”活動圓滿落幕，本次活動在線參與者達5000人。活動期間，火幣Labs宣布，針對區塊鏈創業者的“會員服務”系統已進入內測階段，將于近期逐步開放。

同時，火幣集團總裁助理兼Labs總經理袁瑞娟為大家詳細解讀了《2020中國區塊鏈創業者白皮書》，包括全球區塊鏈產業全景、中國區塊鏈產業新機遇等，并對中國區塊鏈創業者現狀進行了詳細地描述與分析。

此外，本次活動還邀請到中國飯店協會外賣專業委員會副理事長趙建峰（火幣Labs創業營一期學員）在線講述疫情期間餐飲行業遭遇的經營打擊，但由于根據區塊鏈搭建了新型平臺，幫助許多餐飲企業度過了危機。[2020/3/2]

但是，這一治理架構有足夠大的彈性。隨著實踐的逐漸成熟，Libra協會的角色甚至可以退隱到只輸出治理規則、維護治理規則，而把鑄幣權都讓渡出來。當前Libra的做法是，特許經銷商將Libra的對價支付給協會之后，協會制造Libra并交付給經銷商，協會再將儲備資產交給托管機構保管。這里有儲備資產的所有權從經銷商轉移到協會的過程。將來如果托管機制和運作機制足夠成熟，完全可以演變為更加分布式的模式。經銷商的資產只要交付給托管機構，就可以向Libra協會申請Libra新幣，協會通過嚴格審核經銷商資質、資產真實性、托管機制、反洗錢等系列條件，就可以向經銷商發放Libra。當將來經銷商申請交回Libra時，協會收回Libra并無條件指令托管機構解鎖托管的資產。這個過程中經銷商所抵押資產的所有權并不轉移給協會，而只是交給托管機構就可以完成。Libra協會不是抵押資產的所有人，而只是資產真實性的監管人而已。經銷商其實就不再是經銷商，它成了依據Libra治理規則和技術平臺發行資產對應數量Libra幣的發幣機構。愿意接受這套治理規則并真實抵押資產的任何主體，都可以到Libra平臺上依規則發行相應數量的Libra穩定幣。當這種機制成熟，Libra發幣方的數量將會迅速擴大，Libra的規模也會得到極大擴張。Libra協會及其技術平臺就徹底退居為新金融世界中的底層基礎設施。它實際上是向世界輸出了一套標準化的資產錨定、資產上鏈并轉變為穩定幣的機制和平臺。

三、Libra的技術邏輯與監管挑戰

與其發幣邏輯上的傳統性不同，Libra的技術邏輯是新穎的。它建立在區塊鏈技術之上，是一種算法型賬本，區別于傳統的銀行卡，也區別于支付寶等中心化記賬系統。當前的貨幣要么是現金，要么是賬本。無論是銀行卡、支付寶還是食堂的飯卡，其背后都是賬本。增發一個貨幣，就是在賬本上增加一個數字；轉移一個貨幣就是在賬本上從一個賬戶減少一個數字再從另一個賬戶上增加一個數字。所不同的是，銀行卡、支付寶的賬本是中心化的賬本，而區塊鏈上的算法賬本是分布式的。中心化賬本有中心化的管理員，管理員可以通過后臺程序管理和修改賬本。賬本自身并不能證明其賬本的真實性，而需要依賴管理員的信用。如果管理員不誠信，他就可以在賬本上虛增價值，所以中心化賬本本質上是信譽型賬本，極大依賴賬本提供機構的信用。而區塊鏈的算法賬本是分布式的，全網只有一個賬本，通過全網的計算機節點記賬，沒有管理員、沒有后門、不可篡改、透明可查詢。賬本自身就可以證明賬本的真實性，不需要任何中心化機構的信用予以背書。

更為重要的一點是，分布式的記賬節點由全網的各種計算機構成，使得代幣可以脫離中心化系統而存在和流通。中心化系統的代幣則無法做到這一點。騰訊的Q幣只能在QQ系統的賬戶中相互轉賬，你并不能把Q幣提到你手機的數字錢包里來，也不能將Q幣脫離QQ系統而獨立流通，因為Q幣依存于QQ的中心化系統。但你可以把比特幣提到你手機的數字錢包里，因為它背后的賬本是分布式的，全網只要還剩下一臺計算機，這個賬本就可以存在，這個幣就依然不會滅失。因此，Libra穩定幣一旦被發行出來，就可以在區塊鏈上流通，不需借助任何中心化系統。Facebook可以在其APP系統里使用Libra支付，但用戶也可以把Libra從Facebook系統里提出來，放到自己獨立的數字錢包里，或者轉到別的虛擬貨幣交易所去。

動態 | 火幣Labs創業營第一期開營，推動區塊鏈創新創業:為推動區塊鏈領域的創新創業，助力區塊鏈創業者快速成長，11月21日火幣labs創業營“Hot Block Camp （HBC）”在深圳正式開營，此次活動獲得華潤置地、數字資產研究院、火幣資本、啟賦資本、碳9資本、火幣大學、瑞新資本等機構的支持。HBC負責人、火幣集團總裁助理袁瑞娟表示，在項目甄選過程中，HBC會嚴格依據四個方面的維度來考量：項目團隊是否聲譽良好、結構完整，項目是否解決了真實的市場痛點，項目是否有顯著的技術突破，項目是否有清晰的落地規劃。[2019/11/22]

這一特征的法律意義不容忽略。用戶獲得的是Libra完全意義上的所有權。而用戶對銀行卡、支付寶等中心化賬本上的錢款只擁有名義上的所有權。用戶將現金存放在銀行，銀行將該現金的數額記在用戶的賬戶上。這本質上是一個合同關系，用戶將現金存入銀行，換得了銀行的一個承諾，當用戶發出取款或用款請求時銀行無條件付款或轉款。這是個債權債務關系，用戶銀行卡上的數額，是用戶對銀行要求履行債務的請求權份額。銀行與客戶之間的賬本、銀行與銀行之間的賬本，本質上就是一堆合同，一攬子的債權債務關系。用戶持有現金與持有銀行卡在所有權意義上是不一樣的。用戶對現金是完全意義上的所有權，他對現金這個實物是實際占有的，并且可以自由地使用、收益和處分。用戶可以用現金購物，也可以將現金借給他人收取利息，甚至還可以將現金丟棄。但用戶持有銀行卡則不一樣，用戶并不實際占有銀行卡余額所代表的錢款，該錢款存放在銀行里，用戶對銀行卡余額的使用、轉移，都需要銀行的中心化賬本予以配合。持有區塊鏈分布式賬本上的代幣跟持有現金在所有權意義上是一樣的。用戶一旦獲得代幣，就可以自由處分。除了用戶本人之外，沒有任何第三方有權占有、使用或處分這些代幣，這種持有、使用、處分也不需要任何第三方協助。用戶對代幣擁有完全意義上的所有權。從這個意義上說，Libra就是新型的現金。圍繞著這樣一種新型現金，將會衍生出全新的金融生態。代幣的托管、代幣的資產管理、代幣借貸、代幣的投融資將會衍生出數字貨幣世界的托管公司、資產管理公司、虛擬銀行和投融資機構。這些機構通過網站、APP和DAPP就可以全球范圍內開展業務。Libra這類穩定幣及其依存的區塊鏈系統就會下沉為新金融的基礎設施。由此構建起來的新金融生態存在于傳統金融產業鏈之外，圍繞傳統銀行、證券公司等金融機構和金融行為構建起來的傳統金融制度將會面臨新金融業態的挑戰。

分布式賬本的另外一個特點是可編程性。代幣的產生、賬戶的開設、資金的流通都是通過可編程的代碼完成。也正是如此，這種賬本的可擴展性也很強，如果有必要它完全可以兼容其他虛擬資產，將數字資產抵押模式的穩定幣、算法央行模式的穩定幣都吸納為Libra的底層資產。另外，基于它的可編程序性，相關監管規則也可以被轉化成系統中的代碼得以執行，從而實現監管上鏈。例如將KYC、反洗錢等監管規則轉化為系統內的代碼，從而形成區塊鏈上的KYC與反洗錢規則。可編程性是監管機構進行監管可以憑借的重要手段。

分布式賬本使得Libra這類穩定幣可以去中心化地成為獨立的“虛擬物”，既不依賴銀行系統也不依賴任何一個APP而獨立存在。這使得Libra可以跨平臺、跨國境流通。Libra借助Facebook的APP可以觸達27億的用戶。而即使要求Facebook關閉其APP上的Libra支付功能，或者直接屏蔽Facebook，Libra仍然可以通過其他數字錢包、APP或者交易系統在全球流通。因此任何一個國家，想要在流通領域阻止Libra在該國境內使用都是難以辦到的，即使辦到，其成本也是巨大的。當一國用戶持有Libra的比例足夠大時，可能會影響該國的貨幣政策及金融穩定。

分布式賬本并不存在任何中心化的管理員，因而沒有中心化管理員代為履行部分監管職責的情況。傳統金融監管模式中通過監管銀行、證券公司等金融機構，就可以基本干預金融秩序的做法，在區塊鏈新金融領域并不是那么行得通。在區塊鏈新金融里，需要將這一領域中底層技術提供方、創造應用場景的APP經營者、負責代幣存儲及流轉的數字錢包、虛擬代幣交易所等主體均納入監管范圍，才能建立新的監管秩序。在大多數國家里，這些主體原本并不是金融監管的范圍之內，因此可能需要有新的立法或者將原有立法做擴大解釋。

火幣Labs聯合北京師范大學成立知識區塊鏈產學研聯盟:2018年6月1日上午，北京師范大學知識區塊鏈研究基金及產學研聯盟成立儀式在北師大京師學堂舉行。火幣Labs作為發起單位之一，與北師大信息科學與技術學院、北師大經濟與工商管理學院、龍源數字傳媒集團等共同發起成立北京師范大學知識區塊鏈產學研聯盟。火幣集團COO朱嘉偉出席成立儀式并講話。火幣Labs合伙人闕小耕出席儀式。[2018/6/1]

Libra這類穩定幣的另一個特點是給消費者賦權。消費者獲得代幣完全意義上的所有權，這比持有銀行卡余額需受制于銀行的情形大不一樣。消費者的權利得到了擴張。而Libra只需一個手機下載一個軟件即可低門檻開戶、零成本接入的特點，提高了用戶對金融服務的可獲得性。而資金轉賬的安全與快捷以及無國界，大大打破了時間、空間與安全的屏障，大為方便了資金的流動，提高了用戶的使用效率。消費者的權利得到擴張的同時，行使權利的成本也大為降低。這提升了用戶的體驗，增加了用戶的福祉，為社會創造了價值。在更好地服務用戶、更多地創造社會價值的層面上，無論是監管機構、傳統金融機構還是區塊鏈新金融服務商，目標都是一致的。這是新金融秩序建立的重要前提。然而，分布式賬本用戶接入的低門檻、代幣流通的無屏障以及匿名性可能帶來KYC、反洗錢、反恐怖等方面困難，容易成為洗錢、恐怖融資、偷稅漏稅和欺詐等犯罪的工具。而且，消費者行使權利的能力各不相同，分布式賬本轉賬不可逆、技術的安全性以及行業存在的欺詐等問題，都會傷害到消費者，因此需要有一套更為完備的新金融消費者保護規則及金融健全性規則。

四、代幣的分類監管與虛擬貨幣監管的未來

比特幣誕生以來的這十年，各類代幣如雨后春筍一般涌現。全球各國的監管機構對代幣的監管體系，逐漸呈現出了分類監管的特點。代幣就像任人打扮的小姑娘，在不同國家、不同法律部門眼里，被定義成不同的法律屬性。代幣的法律屬性確定后，以該法律屬性為依據，確定對該代幣適用的具體法律。例如在美國，具有分紅機制的代幣，將會被界定為證券型代幣，該代幣的發行應當遵守證券法的相關規定。

2013年美國財政部下設的金融犯罪執法網絡(FinCEN)頒布的《金融犯罪執法網絡法規在個人管理、交換或使用虛擬貨幣中的應用》認定可轉換虛擬貨幣為貨幣。從事可轉換虛擬貨幣傳遞業務的虛擬貨幣交易所及虛擬貨幣管理者，都受《銀行安全法》管轄，應履行KYC、反洗錢等一系列金融監管義務。美國證券交易委員會(SEC)則將比特幣視為貨幣或資金，募集比特幣的投資行為被認定為證券行為。SEC還將代幣區分為證券型代幣和實用型代幣，要求發行證券型代幣的項目方必須遵守IPO或豁免條款的規定。美國國稅局(IRS)在計算美國聯邦稅時將比特幣認定為“財產”而非貨幣，因此買賣比特幣的收益應當繳稅。而美國商品與期貨交易委員會則將比特幣等虛擬貨幣認定為大宗商品。各監管機構都將虛擬貨幣界定為最有利于其監管的類型，并納入到監管范圍之中去。

新加坡也是沿用了證券型代幣、實用型代幣的分類路線。但把穩定幣認定為電子貨幣和債券。新加坡金融管理局于2018年11月19日發布的對《<支付服務法案>公眾反饋意見的回復》中表明MAS將修改現有的“電子貨幣”的定義，把錨定法幣的穩定幣定義為電子貨幣。發行方應獲得支付牌照。而2018年11月30日修訂的《數字代幣發行指南》則以案例的形式將穩定幣認定為債券，發行方需擁有資本市場服務許可證，并符合反洗錢、反恐融資的規定。

日本2017年4月修訂生效的《資金結算法》將虛擬貨幣認定為支付工具，并科以反洗錢等方面的要求，隨后對虛擬貨幣交易機構頒發專門的牌照。這一法律安排的目的有兩個：一是防范虛擬貨幣被用作恐怖組織資金或者被用于洗錢等違法行為；二是保護虛擬貨幣使用者的權益。根據《資金結算法》對虛擬貨幣的定義，穩定幣毫無疑問屬于虛擬貨幣。但日本監管的重點放到了虛擬貨幣交易機構，并未對包括穩定幣在內的代幣發行問題作出法律規定，因此如何規制穩定幣發行，在日本仍是一個法律上尚未解決的問題。

瑞士FINMA于2018年2月頒布的《關于首次代幣發行監管框架的查詢指南》同樣是沿用主流的證券與非證券分類法，將代幣分為三類：支付型代幣(paymenttoken)、實用型代幣(utilitytoken)、資產型代幣(assettoken)。其中的資產型代幣其實就是美國的證券型代幣。瑞士對支付型代幣并不視為證券，因此支付型代幣的發行，只需遵守相關反洗錢法規，而不需要遵守證券發行的規則。

目前為止，有兩起對穩定幣的監管行動，均發生在美國。一個是針對Basis項目，另一個是針對USDT。以算法央行模式發行的穩定幣項目Basis，設置了穩定幣、債券幣和股權幣以保障其穩定幣的幣值穩定。但因其債券幣和股權幣具有明顯的證券屬型，被美國SEC于2018年12月監管叫停。這可能是第一個被監管的穩定幣。2019年4月25日，紐約州總檢察長辦公室對USDT提出了監管，將Tether及其母公司iFinexInc.告上法庭，并凍結了相關公司8.5億美元的資產。該監管行動關注的核心焦點是Tether可能涉嫌挪用9億美元的USDT準備金，以便幫Bitfinex補足虧空。

上文列舉的幾個主要國家監管政策及監管行動的共同特點是它們直面虛擬貨幣所帶來的機遇與挑戰，將虛擬貨幣的監管納入到金融監管秩序當中去，既要適當處置風險又不能扼殺創新。雖然這些國家都不承認虛擬貨幣屬于法定貨幣。但大多數國家都認可虛擬貨幣是一種資產、甚至是一種資金，某種意義上替代了法幣的支付功能。穩定幣作為最接近法幣功能的虛擬貨幣，越來越可能被定性為資金或準資金的法律屬性，其發行與流通將越來越受到各國金融法的約束。穩定幣的發展歷程中，必然會面對牌照準入、資產審計、KYC、反恐反洗錢、技術安全、數據保護、稅務征收、消費者權益保護乃至外匯管制等一系列的監管要求。

虛擬貨幣市場的競爭，越來越演變為制度的競爭。美國的監管體系展現了強大的制度優勢。無論是穩定幣的發行、流通還是具體的反洗錢、KYC，都有一套完整的制度可以實施。而其回應式的監管體系，有利于行業的創新探索。美聯儲主席回應Libra項目時就說到，這個項目在啟動過程中就與美聯儲有溝通和協商。在對穩定幣的監管中，美國在發幣環節更多關注的是抵押資產的真實性。發達的信托制度為穩定幣發行者的市場準入、資產審計等提供了較為齊全的制度準備。而在代幣的流通環節，則有反洗錢、反恐等各項制度予以保障。在這樣的制度環境下，Facebook得以推出Libra項目將互聯網經濟競爭的維度提升到一個更高的層面。如果將來Facebook利用區塊鏈技術將個人數據確權給用戶，Facebook上的個人數據將成為用戶的資產，并以代幣的形式發放給用戶，那將會是一次全新的降維打擊，極可能顛覆當前的互聯網經濟格局。

在區塊鏈新金融的制度競爭里，國家之間的博弈幾乎達到了白熱化的程度。美國、瑞士、新加坡等國家都出臺了系列虛擬貨幣監管政策，爭奪區塊鏈金融新高地。阿聯酋的阿布扎比甚至專門聘請外國專家牽頭起草該國虛擬貨幣的系列政策。美國與新加坡的政策就頗有點針鋒相對。美國證券交易委員會主席杰伊·克萊頓(JayClayton)曾在2018年2月6日美國參議院聽證會上表示“我相信我所看到的每一個ICO項目都應被歸類于證券。”新加坡金融服務管理局(MAS)技術基礎設施部門主管DamienPang在2018年9月19日的一次大會上則表示“新加坡監管機構還沒有看到應該被視為新加坡證券的代幣”。2018年11月16日美國證監會發布了《關于數字資產證券發行和交易的聲明》，闡明虛擬貨幣的發行與交易的相關監管政策。時隔十幾天，11月30日新加坡金管局即發布了新修訂的《首次代幣發行指南》繼續保持對虛擬貨幣、ICO的友好政策，并強調對代幣是否屬于證券的問題上，新加坡堅持遵循其《證券與期貨法》做獨立判斷。這種針鋒相對可能是某種巧合，但也側面展現出制度競爭的情況。新加坡友好的虛擬貨幣政策吸引了一大批區塊鏈企業入駐，使得新加坡成為亞太地區重要的區塊鏈金融中心。

當然也存在對穩定幣以及虛擬貨幣采取消極禁止的監管政策。例如禁止虛擬貨幣的發行、禁止交易所、阻斷虛擬貨幣與法幣之間的支付通道等。但虛擬貨幣跨平臺、跨國境流通的特點使得傳統金融法律體系阻斷虛擬貨幣流入的屏障作用越來越小。當Libra在瑞士或美國以合規方式發行時，采取禁止態度的國家尚未有管轄理由去監管該代幣的發行行為。而當Libra流入到禁止國被該國公民使用時，管轄的理由才可能充分成立。禁止國可以根據其國家法律要求Libra協會采取有效措施屏蔽禁止國公民使用Libra代幣，也可以要求Facebook在其APP中對禁止國的公民關閉Libra支付功能。但是Libra可以通過其他數字錢包或者APP流入，甚至有更去中心化的軟件被用戶用于流通和交易Libra從而逃避監管。Libra是偏中心化的虛擬貨幣，也是相對容易監管的虛擬貨幣。數字資產抵押模式的穩定幣以及算法央行模式的穩定幣，具有分布式、無發行主體、強流通性的特點，對監管的挑戰將會更加嚴峻。當法律上的隔離屏障不足以抵擋時，不同穩定幣之間的競爭將演變為應用場景的競爭。誰獲得更多的用戶、誰擁有更豐富的應用場景，誰就會獲得更多的機會。因此，禁止國應當考慮放棄消極禁止的政策，進而完善監管政策，注重本國數字法幣或者穩定幣的出臺，并高度重視培育數字法幣或穩定幣的使用場景與生態，以建立競爭壁壘，從而爭取其在區塊鏈新金融領域的競爭優勢。

楊錦炎，男，法學博士，火幣Labs總經理，曾為火幣集團法務總監、最高人民法院博士后。本文收錄于朱嘉明教授主編的論文集《Libra：數字經濟新航母》。

潘超：穩定幣的三種模式及未來，http://www.sohu.com/a/279543384_100217347。

節點研究中心：穩定幣現狀及投資邏輯，2018年5月3日發布。

見Libra白皮書中文版第8頁。

ApplicationofFinCEN’sRegulationstoPersonsAdministering,Exchanging,orUsingVirtualCurrencies，https://www.fincen.gov/sites/default/files/shared/FIN-2013-G001.pdf。

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IRSNotice2014-21(March25,2014)，http://www.irs.gov/pub/irs-drop/n-14-21.pdf.

OrderInstitutingProceedingsPursuanttoSections6(c)and6(d)oftheCommodityExchangeAct,MakingFindingsandImposingRemedialSanctions,CFTCDocketNo.15-29(Sept.17,2015)”，https://www.cftc.gov/sites/default/files/idc/groups/public/@lrenforcementactions/documents/legalpleading/enfcoinfliprorder09172015.pdf

藤武寛之「FinTech法の概要」2017年4月號4頁。

https://www.banking.senate.gov/hearings/virtual-currencies-the-oversight-role-of-the-us-securities-and-exchange-commission-and-the-us-commodity-futures-trading-commission

https://blog.csdn.net/weixin_42133040/article/details/82771456

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