ETA:一文讀懂加密貨幣機構市場架構與資產類型

在比特幣誕生的第11個年頭，雖然加密貨幣這個概念仍然沒有被所有人接納，但這絲毫不妨礙這種新共識正在全世界快速蔓延。經歷了數輪牛熊交替，尤其是2017年底那波歷史級的大漲過后，市場上越來越多的人關注到了這個新興市場，而近兩年的市場的快速增長也讓越來越多的傳統金融機構為之側目。

類似JPMorgan、富達等在內的傳統金融頂級投資機構涉足加密貨幣領域的消息已不必贅述，而格林威治聯合會在今年年初進行的一項調查顯示，受訪的774名機構投資者中有三分之一都已經開始投資加密貨幣或相關衍生品。而尚未涉足加密領域的機構受訪者中超六成確信加密資產未來必將在其各自的投資組合中占有一席之地。

最近因為業務原因，筆者一直在接觸全球范圍內想要進入幣圈的傳統金融機構，以及那些想在原有業務基礎上拓展金融業務的幣圈原生機構。在交流的過程中，一些對機構市場架構的看法引起了不少共鳴，就此進行了系統性的梳理，希望能夠有更多的朋友看到，也歡迎大家交流。

談到幣圈市場架構，大家第一反應一定是交易所。但這個系列的文章，主角都不是交易所，應該說不是狹義的交易所。

本質上，狹義的交易所在市場機構中的角色，就是一個流動性池。從池子的角度出發，最簡單可以把所有參與方分成兩類，從池子拿流動性的是一類，注入流動性的是另外一類。當然，Taker機構，在某些時候會下Maker訂單，比如在交易體量大的時候，會通過算法交易系統，把Taker訂單，拆成Maker訂單，但相較于專業的做市商機構，Taker機構的「Maker訂單」數量基本可以忽略，所以仍然把這些機構歸類到Taker一方。

Zacks Investment Research ETF研究主管：其他發行方會很快加入現貨以太坊ETF競爭:金色財經報道，Zacks Investment Research ETF 研究主管Neena Mishra表示，她對未來幾周內以太幣現貨 ETF 的申請不會感到驚訝。 Mishra說：“如果一個發行方開始這一過程，其他發行方會很快加入競爭，不想被拋在后面”。

然而，CoinShares產品主管Townsend Lansing在6月份表示，如果基金發行方尋求現貨以太坊ETF，美國證券交易委員會可能會拒絕。[2023/9/7 13:22:50]

池子的目標是讓其自身的流動性，能夠滿足Taker，以及為Taker提供金融服務的服務商的流動性需求。說直白些，Taker想買就能買到，想賣也就賣掉。

當然，幣圈由于總體規模確實比較小，導致交易所被迫從狹義走到廣義，不得不橫向擴展來變大，所以幣圈交易所其實做了很多傳統交易所外部的金融服務的事情。借貸這些就不用說了，每個大所標配一個礦池，有些還要做起了基金的事情。但其實這些都基本可以當作交易所母公司下面的一個個子公司，而每一個子公司，都需要和市場上別的同類型的非交易所系的公司競爭。

另外補充一句，可能圈內小伙伴不會把礦池和金融業務聯系起來，但其實礦池業務本質上就是把礦工的算力，也就是投資者的資產，集中托管獲取利益之后再分配的過程，所以從資產的角度來說，礦池就是一個以技術為導向的金融服務機構。未來針對挖礦相關金融服務的時候，會再展開。

Marathon Digital CEO：比特幣ETF獲批的幾率大于50/50:金色財經報道，比特幣礦企Marathon Digital首席執行官Fred Thiel表示，比特幣ETF獲批的幾率大于50/50，而且還在增加。[2023/8/28 13:00:23]

這個系列文章的主角，正是這些使用池子的投資機構，金融服務公司以及托管行。即使這些公司可能是交易所的子公司，后續文章里，也會把他們拿出交易所的范疇，作為獨立的主體來分析。

對于幣圈「老人」來說，尤其是那些長期圍繞大客戶/機構開展業務的小伙伴們來說，相信普遍能夠感受到，與早期幣圈基本都在聚焦散戶不同，現在幣圈已經越來越重視服務機構了。

國內來說，從19年開始，國內Babel，Matrixport這些主要針對大客戶/機構客戶提供金融服務的公司正在逐步壯大。歐美市場由于合規程度更高，所以市場起步地更早，早在17年就已經有一批幫助投資機構入場的OTC流動性提供商，比如傳統市場老牌機構JUMP，以及DRW旗下Cumberland都在早期就提供相關服務。再到最近，有些自營/資管交易背景的公司已開始提供結合衍生品的結構化產品，有些礦圈服務背景的平臺公司則開始為礦業客戶提供各類金融服務。這些都說明了機構市場，以及深度的金融服務，已經開始了。

和其中一些公司的核心小伙伴深入交流下來，大家有一個共識：CeFi，就是在抄傳統金融市場的作業。當然細節上，肯定有很多不同，比如資產不同，全球聯動性更強，有新的技術作為支撐。但本質上，如果從金融的角度看問題，我們所謂的CeFi，就是把數字資產當作一個新的資產類型，套用到了傳統金融市場中股票，黃金，大宗商品等成熟的玩法之上。

拜登：與美眾議院議長討論進展順利，將于周一再次會談:5月22日消息，美國總統拜登表示，與美國眾議院議長麥卡錫的討論進展順利，將于周一再次會談。(金十)[2023/5/22 15:18:06]

其實某種程度上來說，DeFi也是抄作業，只不過DeFi「公司」的組織形式更區塊鏈化，也叫社區化，相對來說更加透明，但金融的本質沒變。無論是DeFi借貸的爆倉，AMM的報價邏輯，都是傳統金融市場成熟了很久的東西。

簡而言之，從市場的發展軌跡上來看，我們可以預見到的是，5年后的幣圈的市場參與方的總體架構，基本可以和傳統金融市場的架構一一映射。

當然，考慮到傳統金融市場的規模，以及傳統金融市場上百年的發展時間，毫無疑問這個作業量是非常龐大的，但也正因為這樣，所以我們仍然擁有大量的機會。

因此，筆者希望這一系列的文章，可以讓有傳統金融背景的幣圈新人，快速了解傳統機構和幣圈機構的映射關系；同時還可以讓沒有傳統金融背景的幣圈老人，能夠深入的理解金融業務本質。

首先，整個金融市場回到根本上就是資金和資產的相互需要。資金希望投到好的資產上，完成增值。資產需要更多的錢，來完成想要完成的目標。

舉個例子，互聯網創業者當創建了一家公司，他就等于創建了一個資產，創業者需要做股權融資，獲得資金，來完成自己的業務目標。風險投資公司，就是常見的對應這類資產的資金方。這種資產形式，風險高，不保本，但收益也高。再舉一個，股票交易者希望能夠拿到更多的資本金來交易，就可以選擇支付固定利息來借錢，從而加大資本金。這個股票交易者就創造了一個固定收益資產，風險低，保本，支付固定利息。

摩根大通CEO：預計銀行將面臨更多的監管:金色財經報道，摩根大通CEO表示，希望美國證券交易委員會能夠調查銀行股的賣空者。預計銀行將面臨更多的監管，地區銀行業動蕩是監管和監督的問題。[2023/5/11 14:57:41]

后續的分析也主要會從資產出發，以下列舉了幣圈主流的資產類型：

底層資產

幣資產。大到BTC，小到各類山寨幣，相信幣圈從大佬，到新手投資者，多少都投資了這類的資產

礦機資產。也是一種可以享受某一類/幾類幣種增值的手段，但因為還涉及到算力，相對復雜。投資者期望上，希望可以以更低的成本，在一段時間內，獲得BTC等幣種。此外，礦機本身也有二級市場交易價格，雖然流動性較差

上層資產

定義「上層」，因為此類資產是底層資產的封裝。這類資產的運營方會吸收資金，再把資金進一步投資到底層資產上

Beta基金資產

簡單的Beta基金，比如BTC基金，N倍杠桿的基金等，讓投資者只需要投資這個基金，就可以享受BTC的增值，免去自己管理錢包，私鑰等。美國的合規Beta基金Grayscale的相關基金規模已經超過50億美金

復雜的多幣種混合基金，也叫SmartBeta，一般會先擬出一個指數規則，基金管理人希望對應規則下的指數可以超越比如BTC的表現

安大略教師退休基金：曾向FTX和FTX US共投資9500萬美元，占總凈資產的不到0.05%:11月11日消息，加拿大安大略省教師退休基金（Ontario Teachers' Pension Plan）發布針對FTX的聲明表示，在2021年10月向FTX及FTX US共投資了7500萬美元，并于2022年1月對FTX US追加了2000萬美元的后續投資。盡管FTX的未來仍存在不確定性，但該投資的任何財務損失對基金影響有限，因為該投資占該退休基金總凈資產的不到0.05%。[2022/11/11 12:49:59]

絕對收益基金資產

和Beta基金最大區別在于，絕對收益基金資產的投資者希望無論市場如何變化，都能夠獲得穩定的回報，以市場中性策略為主，如做市策略，套利策略等

FOF/MOM基金。考慮到市場上有多種絕對收益策略，募資能力強的機構，會把資金分散配置到多家擅長不同策略的對沖基金上，也就是FundofFunds,ManagerofManagers，兩者略微不同，后續再展開

借貸資產

投資者期望能夠獲得穩定的固定收益回報

考慮到目前行業內主要還是以交易/投資場景為主，借款方的最終還是將資金投入到了底層資產上

衍生品資產/工具

衍生品展現形式有期貨，期權，互換等，也分為場內，場外交易

無論那種形式，目的都是改變其他資產的收益曲線，比如通過犧牲一部分的潛在收益可能性，換來更低的風險。雙幣理財，0息借貸等結構化產品，都是圍繞著這種底層資產衍生品，從而創造的新收益曲線

考慮到即使在傳統金融市場上資金和資產的轉化就很微妙。比如一個股票公募基金，對于資金方來說，是一種可以投資的資產。但同時，這個公募基金也是某一只股票的資金方，此時這個股票是資產。所以上述的分類一定有一些可以斟酌的地方，主要以不影響理解為目的，故不深究。

談到衍生品，必須要先提一下「機構間交易市場」，它在行業架構中的位置，其實和交易所是在一個類別，只是它的參與方基本都是機構，所以這個市場的參與的人數遠小于交易所用戶量，但每一單的訂單量大，并且訂單一般非標準化，典型的就是做場外衍生品的Paradigm。具體在展開衍生品資產的時候會具體分析。

后續系列文章，會挑選其中一些資產，根據以下的分析角度，做深入的解析，

資產規模

每類資產的上下游，服務機構

主要參與公司

對標傳統市場

針對上下游中有代表性的角色，進行業務模塊的拆分，以及運行業務所需要的人員配備

其中，業務的環節拆分和對應的人員配備是筆者最近和幣圈原生的一些機構分享最多的模塊。因為幣圈大部分有資源的原生機構，對傳統金融市場以及具體的金融產品的理解都還相對欠缺，所以期望可以通過這個系列文章，推動整個市場架構的加速健全，幫助數字資產逐步出圈，承載更多的價值。

當然，除了在分享對市場架構的宏觀及業務的微觀上的理解之外，筆者也希望能夠為行業的基建打下基礎。無論哪一類機構進場，除了要有人才來制定頂層的產品架構，交易，風控，流程管理等框架，隨著管理規模的變大，必須需要一整套完善成熟并且深度適配業務線的信息化系統基建來支撐整個框架。

那么既然投資機構和金融服務機構都在抄業務層面的作業，自然就需要一個既懂得傳統金融體系，又熟悉幣圈的金融產品及交易市場的公司，來抄對應的基建層面的作業。1Token作為一家有著6年幣圈量化交易背景的技術服務商及經紀商，在幣圈的場內外報價，交易，風控，清算等幣圈大資產管理系統及服務上，有著大量的積累。目前服務了包括幣信，Babel金融，BitLinkCapital，以及1000專業交易客戶，對接全球50交易所/托管行/OTCTradingDesk，承載近10億RMB的資產規模，及每日10億RMB的交易量。

1Token通過對幣圈各機構業務線深入的理解，將報價，交易，風控/合規，清潔算等模塊根據業務特點做組裝，提供面向機構的入口級一站式資管系統解決方案，讓金融機構只需要配備相關人員，就可以快速上線及迭代各類買方的投資業務，賣方的金融服務業務，以及托管行的業務。讓金融機構可以真正將精力放在高附加值的業務核心上。

1Token幣圈資管系統的定位關鍵詞

機構的入口級資管系統提供商

覆蓋幣圈各大類資產，及對應場內外各類交易場所/對手方

支持報價，交易，風控，清算等大模塊

覆蓋買方，賣方，托管行各類場景

撰文：大門，1Token與BitLink創始人兼CEO

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