DEF:負利率時代，DeFi 會是資本向加密貨幣遷徙的燎原星火嗎？

資本的逐利屬性，必然會使部分高風險偏好的資金進入DeFi領域。

原文標題：《負利率時代，DeFi能否成為燎原星火？》撰文：楊林苑、蔣小珮，就職于DFUND

全球進入負利率時代

「起初，沒有人在意這一場災難，直到這場災難和每個人息息相關。」

從2020年1月發現病例到如今全球肆虐，這場新冠疫情的社會和經濟影響已超出所有人的想象。疫情使得世界經濟受到重創，為了挽救孱弱的經濟，美國、歐洲、日本各國央行競相放水，全球流動性泛濫，已經達到二戰以來最高水平。

在此，歐洲央行已于2019年9月下調存款機制利率10個基點至-0.50%；日本央行從2013年初開始實施大規模貨幣寬松政策，并于2016年初推出負利率政策。而為應對疫情對美國經濟的沖擊，美聯儲在3月3日、15日兩次宣布緊急降低聯邦基金利率，把利率下調至0-0.25%的歷史低位。美國一夜之間進入「零利率時代」，而什么時候使用「負利率」這張牌，已如箭在弦。

全球正在滑入負利率時代。

負利率是什么來的？

利率衡量了貨幣的時間價值，而「負利率」特別是名義利率為負，顛覆了我們的常識，名義利率為負意味著放貸方將資金使用權讓渡給貸款方，不僅得不到回報，還需要支付貨幣。它意味著借貸者被獎賞，放貸者被懲罰。

負利率的成因主要是當前經濟周期階段和我們當前經濟增長動力不足疊加而致。

中國銀行首席科學家：數字人民幣面臨全球正進入負利率時代的挑戰:中國銀行首席科學家郭為民表示：“數字人民幣面臨的一個挑戰在于目前全球正進入負利率時代，負利率時代，數字貨幣將帶來商業銀行本身存在的價值問題，因為目前像國內商業銀行基本上利差收入占到65%以上，如果數字貨幣來了，銀行只覆蓋支付及結算流程，并沒有清算，那么銀行還能干什么？即如果銀行只提供支付的服務，那么關于理性的中介的基本價值又該怎么重新定義？”（第一財經）[2021/1/20 16:34:06]

我們目前的金融系統構建于「貨幣-信貸」之上。經濟周期的產生很大程度是因為信貸的生長和消解。

信貸生長

經濟周期初期，債務水平低，人們對未來充滿信心和憧憬，信貸開始擴張，如果有足夠多的正收益，人們對未來的信心就會增加，信用擴張，利率下降，企業更容易募資，個人更容易借貸，經濟增長。因此，人們對未來更有信心，央行降息或增發貨幣，信用繼續擴張，經濟繼續增長，科技也在整個過程中強勁發展。這個過程被稱為繁榮期，繁榮期企業或個人的收入增速超過或跟上了償還不斷增長的債務所需的支出，過程變得可持續，經濟大繁榮。

信貸消解

我們知道，真正衡量社會資產的是社會「商品服務投資資產」，而貨幣和債權只是代表社會資產的符號。繁榮期，借貸和貨幣的增長會推高商品/服務/投資資產的價格，但是借貸是需要在未來某一時期償還的，當借貸增速超過了資產的增速，部分借貸人開始售出商品/服務/資產，以獲得貨幣以償還借貸，商品/服務/資產價格下跌，而價格的下跌更會讓人們減少購買商品/服務/資產，經濟開始衰退。而當債權持有人預期持有的債權不能帶來足夠的回報時，就會將債權兌換成商品/服務/資產。當發現有的債權兌換失敗時，越來越多債權被拋售，形成擠兌。此時如果不采取措施，大量企業將會破產，以一種較為激烈的方式完成信貸的消解。

《衛報》：英國央行或采取負利率措施，比特幣將獲得更多主流認可:英國央行行長Andrew Bailey表示，他不排除將借貸成本降至零以下的可能性。負利率是央行的最后手段，除非絕對必要，否則不應使用。就在幾周前Bailey曾表示，實際上，英國央行從未將利率降至零以下，現在也不會這樣做。然而就在上周，他改變了論調，稱不采取這種行動是“愚蠢的”。許多經濟學家認為，Bailey意識到了當前經濟衰退的嚴重性。而且，從理論上講，有一些方法可以讓商業銀行免受傷害。如果一家商業銀行能夠以更低的負利率從央行借款，就應該有機會維持利潤率并保持盈利。

問題出在儲戶身上，當存款利息為負時，他們將把存款從銀行取出，尋求另外的避風港。黃金通常是規避負利率的避風港，但中等收入家庭不太可能開始購買金條，甚至是能夠更容易買賣的黃金衍生品。另一方面，長期以來被視為一種極具波動性貨幣形式的加密貨幣，可能會獲得更多主流儲戶的認可。（英國《衛報》）[2020/5/24]

伴隨著信貸的生長和消解，經濟周期繁榮與衰退交替就像魔咒一般。衰退周期末期必定伴隨著大規模的貨幣和債務的重組，以激烈的方式將債務泡沫消除，才能給下一個周期以優渥的土壤。繁榮期與衰退期的過渡往往讓處于其中的人們迷惑，而當真的衰退來臨時人們才恍然大悟。

我們正處于一個債務周期的末端，又疊加以下幾個宏觀因素：

人口結構老齡化；技術創新進入瓶頸期；新冠疫情爆發。2020年起，全球經濟進入衰退期是大概率事件，此時，「大放水」和「負利率」像是對著快要爆的氣球再吹幾口氣，是各國政府面對經濟頹勢時拼命抓的救命稻草，從長期來看顯然沒有好處。

分析：若美國實施負利率，比特幣和黃金或因此受益:傳統金融對比特幣的影響可能是好事，因為隨著美國關于負利率的呼聲越來越高，比特幣牛市行情最近得到大幅提振。過去幾周盡管S&P 500上漲35%，比特幣和黃金等也出現類似漲幅，但全球經濟形勢呈現出越來越糟的趨勢。

為了對抗這些趨勢，僅在過去兩個月，美聯儲資產負債表增加逾2.3萬億美元，較2019年年末余額增長50%。但分析師表示這還不夠。此前曾擔任明尼阿波利斯聯邦儲備銀行行長的經濟學家Narayana Kocherlakota最近發文概述美國將利率降至負值的理由。去年年底，前美聯儲主席Alan Greenspan表示，負利率蔓延到美國只是時間問題。Gemini聯合創始人Tyler Winklevoss在推特評論Kocherlakota的文章，認為這一舉動是史無前例的，也是潛在危險。

人們認為比特幣將從該趨勢中受益。由于負利率，現金可能很快就需要很高持有成本，而比特幣提供0%收益率，并且由于減半機制，比特幣是相對通縮的貨幣。隨著負利率和越來越奇怪的貨幣政策出現，法定貨幣將緩慢（但越來越快）貶值，這對黃金或比特幣等稀缺且去中心化的貨幣形式來說應該是一種好處。（Bitcoinist）[2020/4/26]

DeFi正助力法幣向數字貨幣遷徙

負利率下，資本加速從法幣向數字貨幣遷徙

逐利是資本的天性，對收益的預期驅動資本在全球范圍和資產品類間流動和轉換，負利率正驅使資金從通貨膨脹率高的貨幣體系中加速逃離。

韋氏評級：隨著負利率的出現，持有穩定幣比持有美元更有意義:加密貨幣評級機構韋氏評級（Weiss Ratings）在Twitter發文表示，隨著美國負利率的產生，人民把錢存在銀行里已經不是一個好的選擇。而穩定幣則與美元1：1掛鉤，持有穩定幣比持有美元更有意義。原有的金融體系正在顯示出其缺陷。[2020/3/28]

新冠疫情加劇逆向全球化在世界范圍內蔓延。法幣與法幣之間、跨國資本的割裂和鴻溝越來越深，更加速了資本在全球范圍內尋找可能的避險替代。黃金在今年8月創下超過每盎司2000美元的歷史新高，以BTC為代表的數字貨幣也在2020年開啟了新一輪的上升，這一輪上漲同時伴隨著一些結構性的變化，加密貨幣正從散戶狂歡的野蠻生長周期進入機構跑步進場的專業化周期。

2020年，全球最大的加密機構資產管理公司Grayscale比特幣信托一路增持BTC從年初的27萬枚到10月披露的總持倉量466591BTC。8月底，富達投資集團公開宣布將正式推出公司首個比特幣投資基金，比特幣迎來首只由華爾街大機構發起的基金。全球最大的獨立BI公司微策MicroStrategy曾于8月購買超2.5億美元BTC，后又于9月份再次購買1.75億美元BTC。機構投資者對比特幣的需求一直在增加。毫無疑問，法幣世界的不通暢以及人們對法幣的通貨膨脹預期加劇了價值從法幣向數字貨幣的大遷徙。

DeFi迅猛發展

動態 | 比特幣和黃金可以作為對負利率環境下的保險:據ambcrypto 9月9日消息，比特幣評論員Max Keizer最近采訪了ingoldwetrust.org的出版商Mark Valek，討論了比特幣與黃金。Valek表示：“在黃金和比特幣之間的辯論中不要教條主義。比特幣是一項巨大的發明，它有朝一日可能成為新的全球儲備貨幣。黃金和比特幣是失敗的中央銀行的最終保險。隨著負利率國家和負收益率債券規模日益增加，黃金和比特幣都是硬通貨，人們可以意識到他們可以作為價值儲備的一部分，而務實的交易者可以在黃金和比特幣的綜合投資組合中獲得收益。”[2019/9/9]

DecentralizedFinance(去中心化金融)，廣義的DeFi可以指以比特幣為開端的整個加密社區及應用。DeFi的終極愿景是構建一個全球無國界的開放金融系統。十余年中，加密世界不斷向這一終極愿景進化，從志在成為全球去中心化貨幣的比特幣開啟了數字貨幣萌芽、到以太坊以圖靈完備的智能合約開啟的一度甚囂塵上的去中心化募資、乃至2020年三季度狹義DeFi領域熱火朝天的流動性挖礦。

在法幣向數字貨幣遷徙的過程中，DeFi的基礎設施加速成熟，不論是Tether發行USDT還是MakerDao質押ETH發行Dai，都是對貨幣發行方式的創新，為法幣向數字貨幣遷徙的進程開辟了全新的范式。而引發廣泛關注和熱議的DCEP、LIBRA等超級穩定幣更使得數字貨幣的普及程度大大提高，將為法幣到數字貨幣的遷徙提供更健壯和快捷的通路。

2020年三季度受到追捧的DeFi則是貨幣數字化這個大進程的子集，它包含穩定幣、去中心化借貸、衍生品等，并在發展過程中不斷深化。

狹義DeFi在今年的增長異常迅猛。我們評價DeFi生態發展，最常用的指標就是DeFi鎖定總值TVL。從DeFiPluse數據可以看到，從去年11月初，DeFiTVL6.02億美元，到2020年的11月初，DeFiTVL120.14億美元，增長約20倍。2020年上半年，DeFi經歷了3.12的極端行情，從3月10日的10億美金左右跌至3月14日的5.5億美元，總鎖倉價值曾縮水接近一半。隨后，總鎖倉價值持續上漲。

據DeFiMarketCap和DeFipulse的數據，截止到2020年11月6日，DeFi項目的通證總市值達到152億美元，總鎖倉價值超過120億美元。縱觀DeFi整個發展史，達到現在這樣一個龐大的鎖倉總量不過經歷了短短兩年。

數據來自DeFipulse2020年11月6日

數據來自DeFipulse2020年11月6日

DeFi三大引擎

DeFi行業的繁榮，有賴于三大引擎的推動：穩定幣，借貸平臺和去中心化交易所。它們提供了行業走向成熟所必須的流動性，也讓整個經濟系統具有一定的彈性，進而有效的抵抗來自外界的不良沖擊。

穩定幣

數字貨幣普遍具有較大的波動性，不是理想的交易媒介和記賬單位。穩定幣有效的聯通了各個價值孤島，加速了價值交換的頻率，最終促進價格發現。因此，穩定幣為成為了跨幣種套利的理想工具，也為其他DeFi產品的繁榮提供了先決條件。

據DeBank數據，截止到11月7日，穩定幣的總發行量為168.5億美元，排名前五的穩定幣包括USDT、USDC、DAI、BUSD、PAX。

借貸

數字貨幣借貸平臺構建了有效的價值模型，為投資者提供了額外的流動性。

據DeBank的數據，截止到11月7日，主流DeFi借貸產品的資金規模超過25.6億美元。Compound在6月憑借「借貸即挖礦」的模式超越Maker，現在依舊是去中心化借貸的龍頭，總資金規模超過13.5億美元。隨后是Maker、Aave和dYdX。

去中心化交易所

區塊鏈發展初期，流動性和深度不足的客觀情況催生了中心化交易所的誕生和發展。而隨著Oracle和AMM(自動化做市商）的發展和完善，DEX也開始加速發展，其性能和體驗也在穩步提升，Uniswap更新，而又帶動了其模仿者的發展。

根據DeBank的數據，截止到11月7日，DEX的24小時交易量5.45億美元。其中UniswapV2的交易量超過3.13億美元，占比約57%；SushiSwapCurve約4380萬美元，占比約8%；CoFiX約3690萬美元，占比約6.7%。

DeFi加速法幣到數字貨幣的進程

相比于傳統利率市場的超額抵押、盈利預期、信用評估等，DeFi市場比較初期，沒有完善的利率風險定價機制。目前DeFi主要為超額抵押構建流動性池，滿足用戶流動性需求和利用協議在數字貨幣加杠桿的需求，同時為用戶提供了有風險的高收益方案。

瘋狂的流動性挖礦，使用Token方案激勵用戶的借貸行為，讓用戶借貸資產成為做市池的一部分，加速了DeFi發展過程中流動性資產層的構建，使得DeFi小水池欣欣向榮。「流動性挖礦」與2017年的ICO和2018年的交易挖礦相比，都有容易激發用戶不理性的一面，但是也有不同：

大部分DeFi項目提供的服務是被傳統金融領域驗證過的真實需求，比如借貸，DeFi借貸是在探索使用更優化的模型提供服務；很多ICO沒有解決任何問題，ICO沒有底層資產，絕大部分是將「偽需求」包裝成新的資產；而DeFi協議有真實底層資產，且基于超額抵押作為貸款的抵押品被鎖定在智能合約中。

資本的逐利屬性，必然會使部分高風險偏好的資金進入DeFi領域，但是目前的使用者大部分由為了在流動性池中獲得獎勵的套利交易者構成，空間和時間有限。DeFi最終的長期發展動力還是需要資金的使用場景增多。

以目前的階段來看，最先發展起來的是DeFi網絡中其他的真實使用場景，比如衍生品交易、一級市場的投資、游戲等，而在更高的維度有許多宏大的遠景-在全新的基礎設施之上構建前所未有的金融業態。

另外，相對應的加密世界的CeFi也將進入全新的發展階段。CeFi跟DeFi的關系并不是非此即彼勢不兩立，實際上，兩者協同互補，才能共同完成從紙幣和傳統貨幣向數字貨幣的歷史性遷徙，構建數字貨幣更繁榮的生態。現階段的DeFi仍有相當高的認知和使用門檻，即便對圈內的從業者而言都不是特別易上手，更別說剛剛進入數字貨幣領域的小白。CeFi的流動性和易用性在相當一段時間內仍會是大量的用戶、資金進入的最大通路和首選。而且數字貨幣到法幣之間的通路需要CeFi補充合規、反洗錢方面的助力，可以預見在不遠的未來，將會出現優秀的CeFi產品平臺成為集成DeFi產品模塊的聚合器和入口。

DeFi譜寫冰與火之歌

目前世界的金融系統構建于「貨幣-信貸」之上，當負利率時代到來，我們深陷債務周期的魔咒中，全球金融似乎進入了一個困局，每次周期的交疊，都是貨幣和債務的重組與財富的重新分配。

DeFi代表的科技金融，正在譜寫一曲冰與火之歌。它能否成為新周期的燎原星火？讓我們拭目以待！

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