TER:一文看懂算法穩定幣UST的逆襲之路

原文作者：BenGiove,Bankless分析師

在2022年變幻莫測的市場環境中，穩定幣占據了舞臺的中心位置。

穩定幣在Crypto領域中扮演著非常有價值的角色，因為它們允許持有者在利用區塊鏈和DeFi的金融超級力量的同時，在生態系統中保留“現金”。穩定幣也是Crypto領域中增長最快的垂直領域之一，穩定幣的總市值在過去一年增長了115%，且自2020年1月以來已經增長了2950%。

Terra的UST，按市值計算，UST是第三大穩定幣，供應量超過177億美元。UST由Terra區塊鏈及其原生資產LUNA驅動，自2021年初以來，LUNA已經增長了15100%以上，市值約為340億美元，在所有加密資產中排名第八。

這當然引出了一個問題：Terra是如何變得如此成功的？與競爭對手相比，UST的增長速度有多快？該協議面臨哪些風險？

下文將嘗試回答這些問題。

01.UST如何運作

首先，讓我們深入了解UST，這樣我們就能更好地理解它如何運作，如何獲得穩定性，以及LUNA在其中扮演的角色。

UST是一種與美元掛鉤的算法穩定幣。為了鑄造UST，用戶必須銷毀同等價值的LUNA(也即$1:$1)；類似地，為了贖回LUNA，用戶將必須銷毀同等價值的UST。這意味著UST沒有外部抵押品資產的支持，而是依靠市場激勵來維持穩定。

讓我們通過一個簡單的示例來了解這種機制是如何運作的。

假設UST的價格是1.01美元，也即高于1美元的錨定價格。這意味著對UST穩定幣的需求超過了供應。在這種情況下，為了降低UST的價格，套利者會被激勵銷毀1美元的LUNA來鑄造新的UST，從而捕獲UST的目標錨定價格(即1美元)與當前的價格(即1.01美元)之間的0.01美元的差額帶來的收益。

SBF希望傳喚舊的FTX/Alameda律師事務所的文件以用于其辯護:金色財經報道，SBF正在尋求向Fenwick&West傳喚文件。這家律師事務所從“發展初期”到FTX破產期間親自擔任FTX、Alameda Research和SBF的外部顧問。現在，SBF的法律團隊希望在針對他的13項刑事案件中使用這些文件為他辯護。

根據提交給紐約州南區美國地方法院的一份備忘錄，Fenwick表示，未經FTX債務人許可，它不能移交文件。這些文件代表公司提供的建議和其他內容。[2023/6/1 11:51:24]

當UST的交易低于1美元的錨定價格時，也存在類似的套利機會，這意味著UST穩定幣的供應超過了需求。如果UST的價格是0.99美元，套利者就會被激勵銷毀UST來鑄造1美元的LUNA，并將差額收入自己腰包。這將減少UST的供應，從而幫助UST的價格提高到1美元的錨定價格，。

雖然這一機制相對簡單，但迄今為止已被證明在擴大UST供應方面非常有效。

UST的資本效率非常高，因為它不需要任何抵押品支持來鑄造新的UST，與其他穩定幣設計(比如超額抵押的穩定幣)相比，這種機制增加了UST在供應增長方面的便利性。像DAI這樣基于超額抵押的穩定幣，其供應增長依賴于人們債務需求的增長。UST的這種機制也被證明在很大程度上有效地保持了UST的價格維持在其錨定價格附近，因為自2021年5月崩盤后以來，該協議的波動幅度從未超過0.02美元。

從這個機制中可以看到的另一個關鍵見解是，該機制將LUNA的價值與UST的需求聯系起來。在其他條件相同的情況下，隨著對UST的需求增加，更多的LUNA將被銷毀，這將給其價格帶來上行壓力。而如果對UST的需求減少，LUNA將會被鑄造以滿足用戶進行贖回，給其價格帶來向下的通脹壓力。

02.LUNA與Terra區塊鏈

Crypto.com獲得巴西支付機構許可:金色財經報道，Crypto.com周四表示，已獲得巴西中央銀行支付機構許可證。巴西自2021年以來一直提供Crypto.com Visa卡服務，該許可證允許Crypto.com繼續在巴西提供受監管的法定錢包服務。

11月，巴西支付公司CloudWalk成為第一家獲得巴西央行頒發的支付機構許可證的加密公司。Crypto.com現在成為第一個獲得許可的加密貨幣交易所。[2022/12/16 21:47:44]

如上所述，Terra是一個穩定幣協議，也是一個L1(第一層)區塊鏈協議。

該網絡是在CosmosSDK上構建的，使用TendermintProof-Of-Stake(PoS)作為其共識機制，該網絡的驗證者通過質押LUNA來確保網絡安全。Terra最近實現與IBC(鏈間通信標準)兼容，這使得Terra能夠實現與Cosmos生態系統中的所有其他區塊鏈之間的資產兌換。

雖然Terra的驗證者數量上限是130，但LUNA持有者可以將自己的資產代理質押給其中網絡中的驗證者，從而允許小型持有者也能參與到網絡的質押進程中。與其他PoS區塊鏈不同，LUNA質押者只能賺取Gas費用和兌換費(swapfee)，因為該網絡沒有LUNA通脹質押獎勵。

編者注：根據Terra官方的最新說明，在Terra網絡上，所有的交易都會產生Gas費用。此外，所有涉及穩定幣的交易會產生額外的費用，也即所謂的兌換費(swapfee)，包括“TobinTax”和“SpreadFee”這兩種，具體取決于交易的類型。具體來說，TobinTax是指通過Terra協議進行穩定幣與穩定幣之間的交易時(比如將UST兌換為KRT)，該網絡將收取一定比例的兌換費，大多數穩定幣的兌換費收取比例是0.35%，但MNT的稅率為2%；SpreadFee是指通過Terra協議進行穩定幣與LUNA之間的兌換時(比如將UST兌換為LUNA)收取的兌換費，最低費用是0.5%。在市場極度不穩定的情況下，會去調節該費率用來保證協議的穩定。這些費用將在每個區塊分配給網絡中的LUNA質押者作為收益。參見：

數字藏品國際周指數大幅下降29.9點至1.4點:金色財經報道，據同伴客數據顯示，上周（2022年11月07日-11月13日）數字藏品國際周指數下降29.9點至1.4點，國內周指數上漲17.2點至47.6點，數字藏品綜合價值周指數下降11.0至19.8點。

備注：

· 數字藏品綜合價值指數由同伴客數據與鏈境Labs聯合研發，是對國際及國內當月市場熱度最高的數字藝術品項目市場總銷售規模的綜合反映，以2021年11月份銷售額的30分之7為基數，指數基值為100。

·國內周指數成分之一的幻核于8月16日發布平臺終止運營公告，但銷量已于7月10日后歸零。為遵循去掉某一成分后指數計算結果無變化的原則，該指數使用幻核7/4-7/10的銷售數據進行銷售基數調整，并將新的銷售基數作為8/14后的指數計算基數。[2022/11/15 13:07:47]

https://docs.terra.money/docs/learn/fees.html

LUNA驗證者擁有該系統的治理權，對網絡升級和參數更改進行投票。最近一次重要的投票是該協議的Columbus-5升級，LUNA質押者移除了UST鑄幣稅(即鑄造新的UST所產生的費用)。要想投票達到法定人數，必須有40%的LUNA質押者參與了提案的投票，且至少有66.6%的投票者同意才能通過。

驗證者在系統中還扮演著另一個關鍵角色，他們負責對LUNA和UST之間的兌換率(也即LUNA的價格)進行投票。Terra沒有依賴Chainlink等第三方預言機系統，而是使用LUNA驗證者作為其預言機，也即激勵LUNA驗證者來對LUNA的價格進行正確地投票，作為回報，這些驗證者將獲得一部分UST與其他穩定幣之間以及UST與LUNA之間的兌換費作為回報。

通過使用自己的主權區塊鏈，以及系統內部的一個預言機網絡，Terra得以實現去中心化，因為它不依賴于任何外部實體來使系統正常運行。

Fei Protocol創始人提議在黑客還款后，宣布了最新Tribe DAO 提案:8月20日消息，Fei Protocol創始人 Joey Santoro宣布了最新提案TIP-121，關于Tribe DAO 未來的提案，揭示了該公司補償Fuze受害者的意圖。還詳細說明了資產贖回計劃以及管理流動性和收益的協議控制價值(PCV)資產的分配。此前，Fei Protocol曾向黑客提供1000萬美元的賞金，以歸還價值8000萬美元的資產，但黑客未對此作出回應。(Cointelegraph)[2022/8/21 12:37:53]

03.采用&增長策略

正如Terra創始人DoKwon所討論的，UST增長策略背后的核心理念是強調為UST創造效用和需求，這有助于為UST建立強大的網絡效應。

以下是Terra已經采取的一些策略。

1.Anchor&TerraDeFi

Terra增加UST的效用性和使用量的最成功的方法之一是Anchor。作為Terra和Avalanche上的貨幣市場，Anchor允許UST持有者將UST資產存入其中，獲得當前固定的19.46%APY收益率。用戶還可以將Terra或者Avalanche鏈的L1資產的質押衍生品(當前包括bLUNE、bETH、bATOM和wasAVAX)進行抵押來借入UST。

這些L1資產累積的質押獎勵，加上Anchor協議借款人支付的利息，有助于產生支付給Anchor協議存款人的19.46%利率的一部分，差額由Anchor協議所謂的收益準備金(yieldreserve)構成，目前該準備金持有超過2.67億美元的UST。

上圖：Anchor協議中的TVL(總鎖倉價值)增長情況。圖源：DeFiLlama

以太坊隱私Layer2解決方案Aztec推出DeFi隱私橋Aztec Connect:7月7日消息，以太坊隱私Layer2解決方案Aztec宣布，為DeFi交易提供隱私保護的橋Aztec Connect現已上線主網，允許用戶以隱私方式連接到以太坊的DeFi生態系統，包括Uniswap、Lido和Aave等應用程序。

此前6月10日消息，以太坊隱私Layer2解決方案Aztec因故障延期上線Aztec Connect。（CoinDesk）[2022/7/7 1:58:41]

Anchor協議提供的這個存款收益率遠高于其他主要的貨幣市場協議提供的典型收益率，因此這已經幫助Anchor協議吸引了152億美元的TVL(總鎖倉價值)，并使Anchor成為UST的首個主要的需求驅動因素。

盡管如此，Anchor可能會對UST的穩定性造成風險，因為該協議擬議的收益率降低，以及該協議的收益率準備金每天都在減少400萬美元，使該準備金將在大約2個月內完全耗盡，這可能導致資金流出Anchor協議，并可能導致UST的大規模贖回。

雖然目前Anchor在TerraDeFi200億美元的TVL中占75.9%，但Terra網絡上還有其他一些DeFi協議也有明顯的吸引力，比如去中心交易平臺Astroport和合成資產協議Mirror，二者合計持有超過25億美元的TVL。讓UST在這些其他Terra原生協議中發揮作用的能力，可以幫助抵消Anchor收益率降低時可能發生的潛在供應沖擊。

2.積極的多鏈擴張

Terra產生UST需求的另一種方式是通過增加UST在許多其他區塊鏈上的供應和效用。通過利用Wormhole等跨鏈橋解決方案，Terra成功地為UST在以太坊、Avalanche、Solana和Fantom等網絡上建立了流動性。

特別是在以太坊上，Terra已經實現了大量的整合，這可能會使UST成為以太坊鏈上最大的穩定幣之一，撰文時UST在以太坊網絡上的供應量已經超過7.55億美元。

例如，Terra最近宣布了一項有關在去中心化交易所Curve上創建4pool池的提案，該流動性池將由UST、FRAX、USDC和USDT這四種穩定幣構成。該池旨在成為這個DeFi中流動性最強的DEX(即Curve)的基礎交易池，取代目前該平臺上的基礎池3pool(由DAI、USDC和USDT組成)。

Terra和Frax這兩大穩定幣發行方正與Cartel就4pool這項計劃進行合作，撰文時它們共計持有大量的CVX代幣，CVX是ConvexFinance的治理代幣，ConvexFinance控制著的絕大部分Curve原生代幣CRV。正因為如此，4pool已經在Fantom區塊鏈上線，在該鏈上擁有超過3100萬美元的TVL，4pool似乎有穩固的機會來改變Curve流動性的競爭格局。

除了Curve之外，Terra已經開始與其他的以太坊DeFi協議進行集成，比如RariCapital的Fuse，這是一個無需許可的貨幣市場協議，Terra正在向Fuse池注入UST流動性。

3.ForexReserve儲備金

另一個最近推動Terra增長的因素是“ForexReserve”儲備金的創建。Terra生態發展組織LunaFoundationGuard(LFG)在2022年2月23日宣布(見下圖)，這個非營利性組織已經通過出售LUNA代幣從三箭資本(ThreeArrowsCapital)和JumpCrypto等主要實體籌集10億美元，旨在囤積比特幣(BTC)作為后盾，幫助維持UST的錨定。

撰文時，該儲備金目前持有超過18.1億美元的BTC，目標是最終達到100億美元的規模，并多樣化其他加密資產，比如它已經開始與Avalanche的開發商AvaLabs進行1億美元的LUNA/AVAX代幣互換。這意味著截至目前，UST得到了其他加密資產的15-16%的支持。

上圖：Terra生態發展組織LunaFoundationGuard(LFG)地址中持有的BTC數量增長情況。圖源：BitInfoCharts

該儲備金已經幫助支撐了其在加密貨幣市場的價格，并且已經推動了對UST的需求，可能是由于刺激了人們對UST維持其錨定及其滿足人們贖回需求的能力的信心，因為自從宣布創建該儲備金以來，UST的市值增長了45%，LUNA的價格增長了81%。

04.UST的狀態

現在我們了解了UST的運作方式和增加其采用的驅動因素，讓我們看看一些鏈上指標，看看該穩定幣與其競爭對手相比如何。

1.流通供應量&市場份額

UST供應量在過去的一年中經歷了難以置信的爆炸性增長，在此期間增長了987%以上，撰文時其流通供應量超過177億美元。如下圖所示：

上圖：過去一年中UST穩定幣的供應量增長情況。數據來源:TheBlock

這使UST成為第三大穩定幣，僅次于USDT和USDC。考慮到另外兩種穩定幣(即USDT和USDC)是由法幣儲備支撐且由中心化實體發行，這使得UST成為所有加密貨幣中最大的去中心化穩定幣，其規模已經比最接近它的競爭對手DAI高出了兩倍多。

UST的市場份額在過去兩個季度急劇增長。該協議目前占穩定幣總供應量的9.8%，比2021年10月以來的2.1%增加了4倍以上。如下圖所示：

2.增長率

正如其不斷增長的市場份額所表明的那樣，UST一直在以比競爭對手更快的速度增長。仔細看看這些增長率，就會發現差異有多大。

下圖顯示了按市值計算的十大穩定幣在過去兩個季度的供應增長率，包括中心化穩定幣、去中心化穩定幣、由法幣支撐的穩定幣、由加密貨幣支撐的穩定幣以及由算法穩定幣。正如我們所看到的，UST在過去6個月的增長率在這十大穩定幣中遙遙領先，其供應量增長了547%。在此期間，只有兩種穩定幣以超過三位數的速度擴張，另一種是FRAX。

數據來源:CoinGecko

在這個快速擴張、長期增長的穩定幣領域，UST已經證明自己是最快的一匹馬。

05.風險因素

既然我們已經強調了UST的巨大增長及其成功的關鍵，讓我們花點時間來強調一下該協議面臨的一些風險。

1.通脹的死亡螺旋

也許Terra面臨的最大風險是所謂的“死亡螺旋”(deathspiral)，就像IronFinance等穩定幣出現的情況那樣。這種情況包括對UST的擠兌(即大規模贖回)，這往往是由于穩定幣低于其錨定價格的結果，其他算法穩定幣已經遭遇這種情況。如果出現這種情況，LUNA將以越來越高的價格被鑄造，導致更多的UST持有者失去信心，并進一步膨脹該資產的供應，直到其失去全部價值。

2.有限的驗證者數量

正如上文中提到的，UST的去中心化程度取決于保護該穩定幣的Terra區塊鏈網絡。鑒于Terra只支持130個驗證者，如果該協議面臨重大的監管審查，這就可能是一個中心化向量。

3.Anchor收益率減少

如果Anchor的存款收益率下降，使得Anchor協議中的UST外流，那么該穩定幣將面臨贖回風險，如果UST持有者選擇將他們的資金配置到其他地方，那么可能會引發通脹。

4.競爭

穩定幣領域的競爭非常激烈。Terra將需要在協議上繼續發展和迭代，并構建其網絡效應，以捍衛其競爭地位。

06.總結

作為最大的去中心化穩定幣，UST席卷了Crypto世界。

借助于通過UST的市場需求而積累價值的本地資產LUNE，以及一個推動產生需求、效用和建立網絡效應以及驚人的增長率的積極戰略，Terra似乎準備繼續它的月球優勢。

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