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比特幣:另類解讀宏觀形勢:美聯儲或將很快結束加息進程,重回量化寬松?

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Time:1900/1/1 0:00:00

原文作者:0x137,BlockBeats

俄烏沖突、能源高漲、美聯儲加息、日本國債崩盤,不到1年時間,全球的宏觀經濟背景就發生了180度的大轉變。面對復雜的宏觀局面和美聯儲「不除通脹誓不休」的強硬態度,大部分人都對未來數年的經濟形勢抱有極端消極的情緒。

而在眾多宏觀分析的聲音中,有一支卻與眾不同。在LukeGromen看來,美聯儲將很快結束加息進程,并回到量化寬松政策中,而歐美也將在未來5到10年迎來持續的高通脹。LukeGromen是FFTT的創始人兼CEO,這是一家宏觀數據分析公司,它以獨特的方式聚合大量公共數據,并在其中找出經濟發展中的瓶頸領域。

與普遍悲觀的市場情緒相比,Luke的觀點顯得格格不入,但當我們仔細了解他的論據后,又顯得頗有道理。在本文中,BlockBeats作者整理了Luke的觀點框架,呈現了「美聯儲必須反轉」的理由。

投資者都沒有經歷過的,Luke在一次采訪中也承認,當前的國際宏觀經濟環境,是他從業27年來所見到最可怕、最復雜的。但總的來說,Luke認為今天全球經濟存在的主要問題有兩個:主權債務,以及能源供給。

貨幣上。

在過去40年里,我們見證了多次新興市場的主權債務危機,但自第一次世界大戰結束以來,我們還沒有在發達國家見到過相似的情況。經濟學家萊因哈德和羅戈夫在共同撰寫的研究報告《從金融危機到債務危機》中,對過去兩個世紀的主權債務危機進行了研究。在這200年里,債務占GDP比達到130%的國家,98%都出現了債務違約,大多數情況下以持續高通脹的形式呈現。現在美國的債務占GDP比已達到129%左右。

當前唯一一個特例,即還沒有違約債務的國家,就是日本。但我們也看到了,當前日本國債市場面臨著巨大的壓力,日本央行仍在努力保持著日本國債收益率的上限。

「廉價能源峰值」

伴隨全球主權債務泡沫的,是愈發不可忽視的能源危機,Luke稱其為「廉價能源峰值」。這并不是說石油和天然氣資源即將耗盡,而是尋找和生產每一桶石油和天然氣的邊際成本正在不斷增加。換句話說,廉價的石油和天然氣時代已經一去不復返了。但由于全球經濟系統中的的高額杠桿,各類資產估值中所映射的,卻是越發穩定、便宜的能源供應,與實際情況完全相反。

另類資產NFT交易平臺HedgeUp完成超90萬美元預售輪融資:金色財經報道,另類資產NFT交易平臺HedgeUp宣布完成超90萬美元預售輪融資,Cardano和Polygon鏈上投資者參投。HedgeUp平臺允許加密投資者在熟悉的Web3環境下通過購買NFT支持的資產來參與黃金、珠寶、藝術品等投資,繼而彌合加密投資者與另類資產類別之間鴻溝。 (coinpedia)[2023/4/29 14:34:36]

能源可以被看作是「大自然的折現率」,是任何經濟都無法逃避與忽視的。而西方國家尤其是美國,卻讓政府和經濟過度的依賴于廉價能源帶來的的邊際消費、邊際GDP增長甚至是邊際稅收收入,將經濟搭建在資產價格上漲的基礎之上。

加息是否合理?

在「加息是否合理?」這個話題里包含了Luke的又一重要論點,主要集中在財政收支平衡,以及供應鏈改善這兩個問題上。

而自80年代美國金融化以來,資產價格,尤其是股票價格的增長,成為了邊際消費和GDP,以及稅收收入增長的關鍵驅動因素,是個人資本凈收益的重要來源。所以如果要防止主權債務危機的出現,美聯儲同樣也不能讓股市下跌的情況持續太久。

但在這個問題上,大多數投資者以及主流媒體的看法是這樣的:的確,利率上調使美國政府的利息費用顯著上升,但與整體稅收收入相比,只是在約12%的占比上增加幾個百分點而已,根本無關緊要。

就數據來講確實是如此,但Luke覺得僅從這個角度分析加息合理性存在著巨大的問題:

首先,為擺脫新冠疫情產生的嚴重影響,美聯儲與財政部施行了史無前例的財政刺激政策,這也間接甚至直接制造出了當前我們所看到的「稅收泡沫」。但隨著財政政策的收緊以及利率上調,稅收收入將快速、大幅的下降。

其次,這個巨大的「稅收泡沫」,僅在社保上就要花費近70%。在過去十年里,該領域的支出增速始終保持在5%至6%左右,遠高于美國GDP的增速。此外自疫情以來,美財政部的支出就一直在增加,在美聯儲加息后更是如此,每年將近1萬億美元。

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我們做一個簡單的計算:目前美國的稅收收入約4萬億美元,社保占了2.8萬億,財政支出再減去1萬億。把這些數據加起來后會發現,在「稅收泡沫」存在的情況下,美國政府也只能勉強實現收支平衡。這還沒有算上占稅收20%的國防開支,當我們把這些政府支出也算入其中,就會出現財政赤字。

也就是說,在過去六個月里,美國依靠創下數十年紀錄的通脹率,勉強在社會層面保持了收支平衡。與此同時,在經濟衰退、資產價格下跌的情況下,4萬億美元的「稅收泡沫」也會很快縮水,將美國拖入主權債務危機中。

在Luke看來,面對這樣的困境,只有三條路可走:

1.美聯儲再次開啟「印鈔機」,避免國債違約。

2.美聯儲持續加息,將美元變成「賣方市場」。這也將進一步推高美元,并拖垮其他市場。同時隨著利率上升,美國政府也會受到「借錢成本」和「稅收泡沫」的雙重夾擊。

3.政府削減財政、福利以及國防開支。而這無論從還是經濟角度上講,都是絕對不可能發生的事。

這樣一看,美聯儲未來要怎么走就很明顯了,那就是在政府陷入債務危機前放開水龍頭。而之所以還沒有這樣做,Luke用了一個詞進行解釋——「Lightweight」。在他看來,不管是華府還是美聯儲,受政體影響而產生的「短期主義」思想都占據了主導地位。對于他們來說,目前的頭號任務就是控制通脹,這是需求,別的后果一概暫不考慮。兩年前「開閘大放水」時也是如此,只有當「11=2」的數學問題最終出現在面前時,大家才會尋找下一步的應對策略。

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Accelerate是加拿大一家另類投資解決方案提供商,提供對沖基金ETF、加密ETF和DeFi基金等產品。(CoinDesk)[2022/6/28 1:36:46]

供應鏈問題

「SupplyChain」也是最近在宏觀投資者之間討論火熱的一個詞匯。而在Luke看來,美聯儲對待本國供應鏈的態度,也存在著很大的問題。

首先,美聯儲把供應鏈看作了一個短期的周期性問題。如上文所述,這種思維是受美國選舉周期的影響。從周期性角度來看,通過誘導經濟衰退來解決供應鏈問題是合理的。因為只要降低需求,供給側就能夠恢復平衡。

但決策者們沒有考慮到當前美國的債務危機,以及這種操作會觸發主權債務死亡螺旋的可能性。隨著美元升值,美國企業的也會受到嚴重影響。要知道,商業周期是與美元相反的,當利潤下降、生產和借貸成本上升后,美國企業很可能被迫出現裁員潮,并抬高失業率,這種癥狀其實在波動較大的加密領域已經開始出現了。而高失業率也同樣意味著財政支出的增加,形成一個惡性循環。

其次,供應鏈問題的存在對美國其實有著戰略性價值。自上世紀80年代以來,由于金融化以及保障石油美元體系的需求,美國政府在政策制定上始終是以保護債券市場利益為重要目標。這也極大地損害了美國中產階級、工人階級,甚至是美國本身的利益,無論是國家凝聚力還是制造力都大不如前。

從長期來講,美國需要一個供應鏈問題,因為它可以刺激投資。這意味著決策者們必須明確表態,放開通脹和美元,刺激工業、制造業等領域以帶動GDP的增長。但這也意味著政府必須放棄保護債券市場的利益。

另類投資公司Otis推出NFT市場Otis House并啟動《超級馬里奧兄弟 3》等6項資產拍賣:12 月 16 日消息,另類投資公司 Otis 宣布推出 NFT 市場 Otis House,用戶可以在該平臺上將實物物品轉換成 NFT,目前 Otis House 已啟動六項資產拍賣,包括:一款復古的任天堂《超級馬里奧兄弟 3》視頻游戲 (Wata 9.6)、一幅罕見的鮑勃·羅斯畫作、一張 1993 年的《辛普森一家》Matt Groening DeBart 卡片 (PSA 9)、2003 年的 Topps Chrome 勒布朗·詹姆斯新秀卡(PSA 10 Gem Mint)、神奇寶貝 Yellow Gameboy 視頻游戲特別皮卡丘版(Wata 9.4)。根據 Otis 的說法,任何人都可以提交價值超過 5000 美元的收藏品并將其轉換成 NFT 資產,所有實物物品都將存儲在特拉華州或紐約市的保險庫中。[2021/12/16 7:43:11]

想要走出主權債務危機,美國就需要持續的高通脹,政府必須退后一步,讓債券持有人蒙受損失。但根深蒂固的短期主義讓決策者們無法面對這種選擇,因為持續高通脹的信號一旦出現,債券市場在數月內就會陷入混亂。譬如在幾周前,房貸證券市場就出現了「NoBid」的情況,國債市場的流動性指標也處于次優狀態。這時美聯儲將不得不介入,并實施收益率曲線控制政策,結果同樣是高通脹與弱美元。

關于能源

自俄烏沖突后,能源價格一路高漲,也間接引發了美聯儲的一系列鷹派行為。而在西方政府決定制裁俄羅斯后,Luke就第一個指出,俄羅斯能打的牌比西方國家要多得多,為此他在Twitter上還受到了不少攻擊。從決策者到主流媒體,我們聽到的言論都是:俄羅斯的GDP還不足美國的一個州,所以西方的制裁是穩操勝券。

這是一個非常低級的錯誤。我們知道,俄羅斯石油天然氣資源豐富,是能源出口的主要國家,而據統計,每生產一桶石油需要約2.5萬個工時,對全球經濟來說,這意味著巨大的價值。我們再來做一個簡單的計算:如果全球平均工時的價值為10美元,那么每生產一桶石油就能對全球經濟帶來約25萬美元的價值,這幾乎是不可忽視和更改的「物理特性」。因此當我們把俄羅斯的石油天然氣移出市場后,看到的局面與西方決策者們的想象就大相徑庭了。

分析 | 幣安研究院:全球負利率債務市值再刷新高 助推比特幣作為另類資產的崛起:據幣安研究院,根據彭博-巴克萊的負利率債指數,全球投資級負利率債務規模本周突破13.4萬億美元。如果持有到期,相當于負利率債券投資人需要借出錢的同時還要付錢給借款方。這樣畸形的市場結構是因為全球主要央行近半年來突然轉向鴿派,增加了投資人們對債權類資產的投機情緒(也有人認為是對未來的悲觀預期增長)。最近比特幣的市值也和負利率債券規模一起上升,傳統投資越來越低的回報和越來越高的風險,可能正在幫助比特幣作為一種另類資產的崛起。[2019/7/25]

起初西方國家的邏輯是:通過禁止俄羅斯的能源,以切斷俄羅斯的收入。誠然,如果世界仍然處于二戰后的兩極化局面,那么這種制裁措施很快就會湊效。但在當今的多極世界,中國、印度等國已是俄羅斯的重要交易伙伴。因此我們看到的事實是,盡管俄羅斯的出貨量大幅下降,但由于能源市場供貨的緊缺,石油價格大幅上漲,俄羅斯的能源收入其收甚至創造出了歷史最高水平。

石油天然氣這些自然資源是社會經濟的「第一性原理」,是經濟的基石。它的影響遠大于我們手機屏幕上所展示的、以GDP為衡量標準的經濟數字。這個道理在亞洲國家之間普遍受到重視,尤其體現在對俄烏局勢的反應上。但可惜的是,西方國家對這種「簡單道理」似乎并不在意,我們甚至在主流媒體上看到有關「限制俄羅斯石油價格」「制裁俄羅斯黃金」等一類瘋狂的言論。

當我們從一個相對的角度來看這個問題時便會發現,西方尤其是歐洲國家,似乎正在進行「集體自殺」。我們知道,像德法等國都與俄羅斯有能源貿易往來,此前還希望通過北溪管道來進一步加大對俄羅斯能源的進口,為的就是擺脫從美國高價進口天然氣,實現一定程度的能源獨立。結果現在卻主動尋求制裁,禁止進口俄羅斯天然氣。

我們試想一下,如果俄羅斯關閉對歐洲的天然氣運輸管道,那么一旦進入冬天,受影響的就不只是歐洲的經濟了。在高緯度國家,供暖是必要需求,甚至關乎公民生命安全。而在應對能源供給問題的同時,歐洲還面臨著困擾其數年的主權債務危機。在這種情況下,歐洲央行要不就印鈔,要不就違約,不管怎么說都會拖垮歐洲債券市場。其產生的漣漪效應將會回蕩到美國,并在數天,甚至數小時內波及全球市場。

70年代

在上世紀70年代,以美為首的西方國家經歷了持續高通脹的「滯脹時期」。最終,時任美聯儲主席保羅沃爾克將利率上調至20%,以幾乎摧毀美國經濟為代價打敗了通脹,并為「石油美元」建立了極佳的信譽。

和今天一樣,70年代的美國同樣面臨著能源危機帶來的供應鏈沖擊。也正因如此,很多人將美聯儲的鷹派作風視為「沃爾克再現」。但在整體宏觀背景上,二者之間仍存在著很多不同。

首先,那時美國正值「嬰兒潮」陸續步入社會的階段,人口結構要現在比年輕很多。其次,那時美國還尚未開啟全面金融化進程,債務占GDP比例僅為25%至30%,而不是像今天這樣的超120%。另外,政府的赤字占GDP比也只有2%左右,而在去年底,這一數字卻達到了12%。

因此,當前的美國并不具備像70年代那樣采取極端貨幣政策的條件。換句話說就是,有70年代的通脹,但沒70年代對抗通脹的能力。不過盡管如此,我們從主流媒體和金融機構嘴里聽到的,仍然是:加息,加息,再加息。

BaseCase,這幫人不一定投資債券,但卻是債券市場的長期觀察者,因此能意識到國家的債務問題。在二戰結束后,美國債務占GDP比同樣超過了100%,國際市場不再追逐美國國債,和今天非常相似。

當時美聯儲所做的就是,通過收益率曲線控制來保持國債收益率,并「放飛」了資產負債表和通貨膨脹率。在接下來的5年里,美國的實際利率始終保持在負10%以下,債務占GDP比則從1946年的約110%下降至1951年的約50%。美聯儲也在隨后幾年逐漸回歸了正常化政策。

但同樣的,很多當時GDP增長的長期驅動力,如今已經不存在了。首先,二戰后的美國是當時西方乃至世界上唯數不多的「贏家」,是當時世界最大的石油生產國。美國的工廠、美國的工人可以說就是在「重建世界」。但隨著中國、印度、俄羅斯以及沙特國家的興起,美國在能源和制造業上都已經沒有了優勢。而即便如此,40年代的美國也經歷了數年的高通脹和負利率,才走出了債務陰影。

其次,當時的債券市場規模較小、金融化程度低,仍然受美聯儲控制,資本流動不是非常自由。所以美國能夠在不引發市場混亂的情況下,長期保持負利率政策。但現在卻完全不同,正如上文所述,當今的債券市場一旦聞到持續通脹的味道,立馬就會鬧開鍋。這也就是為什么一些人常說:「TheFediscornered」,加息要違約,降息要崩盤,兩端受難。

一戰后

而在Luke看來,一戰后的宏觀環境與當前也有相似之處。一戰后,歐洲大多數國家都累積了無法償還的主權債務。而一戰中的六大工業強國:美、英、德、法、俄、日,在接下來的10年里都貶值了自己的貨幣,其中德國馬克的惡性通貨膨脹最為著稱,而像英美這樣發行過國際儲備貨幣的國家也不例外。到1933年,美元兌黃金貶值了約75%,從每盎司20美元跌到了到35美元。

當然,現在西方國家所面對的局勢遠不及德國當時那么惡劣。相比之下,反而是與80、90年代以及2000年以來的一些拉丁美洲主權債務危機有更多相似之處,但話又說回來,這些國家發行的并非是國際儲備貨幣。

對投資者意味著什么?

所以說,盡管每個時代都有與當前相似的部分,但幾乎每個案例都有自己獨特的變量。不過我們仔細觀察就會發現,在上面提到的大部分案例中,債券市場都沒有迎來「HappyEnding」,雖然投資者賬面上沒有損失,但其資產價值卻遭到了大幅貶值。

其次,一旦國家陷入了主權債務危機,原本的經濟問題就很容易被化。就譬如今天,西方各國在債臺高筑的情況下,仍然要將「戰勝通脹」作為首要的任務,創造出美股50年來的最大跌幅;我們也看到主流媒體大肆宣揚「美聯儲將效仿沃爾克,與通脹作斗爭」等等的化表征。而化最大的特點,就是不穩定性和波動性。

最典型的例子就是上世紀魏瑪共和國惡性通脹時期,馬克兌黃金的價格波動。以馬克為計價單位,黃金最終上漲至一萬億馬克。但即便如此,當你仔細觀察每月價格走勢時,就會發現頻繁的、巨幅的漲跌波動。這是因為在此期間,很多人受風向的影響,多次拋售黃金購買馬克。而作為一個投資者,如果你在這一時期用杠桿做多黃金,不出一個月就會虧的一無所有。

而在Luke看來,受能源和主權債務的影響,國際地緣也將在接下來的半年里發生很大的變化。如上文所述,不管是歐洲還是日本,都面臨著嚴峻的能源和債務形勢。在氣溫轉寒后必須依靠「美國盟友」的支援,要不就是提供能源支持,要不就是施行QE,購買歐洲和日本國債。但這兩個問題連對美國自身來說都非常棘手,這也為日本歐洲「轉移陣營」制造了潛在的可能性。

歸根結底,在我們眼前展開的,是一場西方和俄羅斯之間的「資產負債表競賽」。很顯然,俄羅斯的情況要比歐美好得多,不僅有足夠的黃金,每月還有大量的能源收入,而西方對此卻束手無策。就在幾周前,拜登專程拜訪沙特國家,就是希望OPEC能夠加大能源產量,以期降低石油的價格,并緩解通脹壓力。

而在文章開頭提到,就美國的債務對GDP比例而言,已經到了「非違即脹」的程度。當然,作為世界儲備貨幣的美元是否能成為特例,這是我們難以預測的,但依靠持續高通脹來緩解債務危機,在美國并非沒有先例。而如果不違約,就意味著債券市場長達40年的「好日子」就此結束。因此在Luke看來,美聯儲和歐洲央行很可能在未來3個月停止加息步伐,回到量化寬松時代,并且接受債券市場出現的混亂局面。

就對各類資產的看法,Luke在一次訪談中也聊了自己的想法。他認為,在美聯儲「反轉」前,美元與其他貨幣相比將持續強勢,與此同時,大宗商品、能源與黃金也會有不錯的表現。就比特幣來說,盡管當前市場將Crypto與科技股看作是一筆交易,但Luke還是認為比特幣將很快與股市分離,走出更像黃金的上行趨勢。

當然,這并不意味著投資者就可以肆無忌憚的做多黃金、比特幣等這些資產。還是像上文提及的,在極端化的經濟環境里,不要用杠桿與波動性對抗,你不想成為第二個做多魏瑪黃金的「Looser」。

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