CUR:思考 DeFi 代幣經濟學復雜的反身性設計：是否可持續？

你喜歡熬夜去思考因果關系困境嗎？

比如祖父悖論。假如你回到過去，在自己父親出生前把自己的祖父殺死，但祖父死了就沒有父親，沒有父親也不會有你，那么是誰殺了祖父呢？或者你的存在表示祖父并沒有因你而死，那你何以殺死祖父？

如果你也喜歡 DeFi 的話，那么你一定也會喜歡思考代幣價格和協議收入的因果關系是如何展開的。

那么請你喝杯咖啡，舒舒服服地坐著，我來為你闡述 DeFi 中錯綜復雜的反身性。

維基百科上說：「反身性是指因果之間的循環關系」。此外，「反身關系是雙向的，即原因和結果相互影響，因此不能指定原因或結果」。

「反身性」這個概念道出了科學和人類行為中廣為人知的現象，最精妙的案例可以在癡迷于幾何和悖論的荷蘭藝術家 Escher 的作品中找到。

那張名為《畫手》的圖片清楚地展示了反身性是如何工作的：不可能確定哪只手在畫另一只手。因果關系如此緊密，以至于無法區分。

說到藝術和反身性，在 DeFi 社區也創造出了一些強大的 Meme 來表達社區的反身性概念。比如：

在 DeFi 中，反身性也稱為循環性或著名的飛輪效應。在對項目進行盡職調查時，我們可以通過以下問題來評估反身性程度：

是什么決定了原生代幣價格的升值/貶值？

原生代幣價格的升值/貶值對項目的運作意味著什么？

如果這些問題的答案相同（或大部分重疊），則存在反身性。

鄧建鵬：中國作為區塊鏈大國 需要重新思考自己的監管模式:11月16日，由Origin Chain基金會主辦的“起源創新·鏈接未來”Origin Chain--起源應用生態大會圓滿落幕。

會中，北大法學博士，中央財經大學教授、博士生導師、中國互聯網創新研究院副院長鄧建鵬教授表示：與以往業態不同，區塊鏈像空氣一樣彌散在你我周邊，多中心化的技術特征，使得其往往跨越單一主權國家的監管邊界，當這個產業成為全球化不可阻擋的洪流之后，中國作為區塊鏈大國，需要重新思考自己的監管模式。

隨后，起源鏈生態合作方、起源庫創始人&CEO俊旭表示：“對于區塊鏈，應專注區塊鏈技術落地應用和生態場景搭建，積極探索區塊鏈技術在各行業應用的實際效用，倡導前沿技術的應用，數字化經濟的生命，創建強大而可信賴的商業生態。

起源鏈目前針對商業應用場景進行平行鏈生態搭建，運用區塊鏈技術將工作量輸出到具有商業價值的場所，從而使得平行鏈參與各方降低彼此間的信任成本，讓商業合作變得低成本、更高效、更簡單，真正實現區塊鏈大規模應用落地。”[2020/11/18 21:11:29]

在某種程度上，反身性在每個好的商業模式中都存在，但它從一個事件傳播到另一個事件的方式使世界變得不同。我們可以劃分為「間接」和「直接」反身性。

由于協議的收入積累，間接反身性可以被視為原生代幣價格的升值。

「間接」在于原生代幣的治理能力：如果代幣持有者可以決定如何管理協議的資金，他們就可以從應計收入中受益。因此，代表對協議資金的索取權的代幣價格，應該隨著收入的增加而增加。

可問題是收入對代幣價格產生的影響并不是直接的，因為它涉及治理投票。

現場丨中央美術學院副教授陳卓：我們該思考如何讓加密藝術品擁有傳統藝術品特性:金色財經現場報道，10月17日，BCA NFT藝術沙龍于京舉辦，在圓桌討論環節，中央美術學院副教授陳卓表示，如今在藝術領域，用媒介去區分藝術，邊界越發模糊，藝術正在向經典形態向新形態轉變的趨勢，媒介的轉變和社會的變化會推動一波變遷。傳統的藝術品有神秘感，但區塊鏈是透明的，藝術展有儀式感，但線上藝術品會缺少儀式感。我們該思考如何讓加密藝術具備傳統藝術特性。例如藝術收藏的儀式感、藝術品生產過程的創造藝術。[2020/10/17]

我們都知道治理系統存在被惡意攻擊的缺陷，并且還偏向于巨鯨。這就是為什么代幣的「治理」功能經常被散戶低估，卻被鯨魚贊賞。

這里以 Uniswap 為例。

2020 年 9 月，除了治理能力之外沒有任何作用的 UNI 代幣以 160 億美元的市值上線，而 Uniswap 的國庫擁有 47 億美元的資金——幾乎溢價了 4 倍。

很難說這個溢價是否公平，但 Uniswap 在過去 12 個月中創造了 17 億美元的收入（僅次于以太坊和 OpenSea 的前 3 名）。

今年提出的 82 項治理提案無疑做出了貢獻，盡管量化這種貢獻與其說是一門科學，不如說是一門藝術。可以更確定一點的是，散戶對治理并不感興趣（可能是因為到目前為止 Uniswap 的所有收入都已返還給 LP）。

我們怎么知道？看看治理投票的平均參與率。對于 Uniswap 來說，它僅占代幣持有者總數的 1.9%。

聲音 | 廣州省青聯委員：支撐比特幣主體是用長線思維思考問題的人:5月31日，廣州省青聯委員戴斌在微博平臺發文表示，比特幣其實沒有任何實際價值，也不是貨幣。但是比特幣是靠認可它的人用信仰支撐的。目前已挖掘出來的1700萬比特幣（總量2100萬枚），有1050萬枚在最近一年是完全沒有移動過（即沒有交易過），所以支撐它的主體都是一些用長線思維思考問題的人[2019/5/31]

假設 Netflix 推出了自己的代幣 FLIX，并實現了以下定價和收益分享功能：

非代幣持有者必須支付 1 美元的 FLIX 才能觀看一集，而代幣持有者只需支付 0.5 美元的 FLIX。

Netflix 收集的 FLIX 的 50% 會自動按比例計入每個代幣持有者的錢包。

這將給 FLIX 帶來購買壓力，因為投資者希望獲得協議收入的一半，同時由于 50% 的折扣，它也會激勵代幣持有者成為用戶。

通過這樣做，未來的收入與代幣持有者的數量正相關，由于收入分享機制，代幣持有者的數量與協議收入等正相關。

我們剛剛設計了一個直接反身性結構。那么讓我們來回答：

是什么決定了原生代幣價格的升值/貶值？收入增加。

原生代幣價格的升值/貶值對項目的運作意味著什么？收入增加。

一切看起來都很棒……直到收入停止增長。那么將會發生什么？

隨著收入的減少，50% 的利潤將不足以補償代幣持有者，他們將出售 $FLIX 代幣以從之前的價格上漲中獲利。

動態 | 中國信通院刊文：美國區塊鏈技術監管和立法進展及思考:據中國信通院官網消息，4月1日，中國信通院官網刊文《美國區塊鏈技術監管和立法進展及思考》。文章指出，美國政府近年來一直在密切觀望區塊鏈技術的發展，并在多個政府部門開展了試點項目和概念證明。美國經驗給我國帶來一些有益啟示：一是重視和加強對區塊鏈問題的預研，應提早對政策、技術特征、應用、適用性等問題開展預研究，并在重點領域開展試點項目和概念證明；二是引導產業理性發展，有必要在開展相關研究基礎上，制定指導意見；三是重視區塊鏈安全風險，加強預評估，應及早對重點安全領域開展預評估，提做好防范應對措施部署。[2019/4/1]

而這將對 FLIX 價格造成拋壓，并減少未來的收入，因為更少的代幣持有者意味著更少的用戶。FLIX 價格的下降也將降低 Netflix 收入的美元價值，惡性循環由此開始。

從絕對意義上說，反身性既不好也不壞。就像坐過山車一樣：這樣做很有趣，但要適度。

反身性應該是商業模式的支柱，而不是商業模式本身。任何協議都應該能夠將產生的價值的一部分返還給代幣持有者，同時讓他們作為用戶或間接通過治理為進一步的發展做出貢獻。在協議生命周期的早期階段，反身性可以吸引來興趣以及活動。

然而，正如我們在 Netflix 的例子中所看到的，好時光不會永遠持續下去，在市場低迷時期，反身性就是一把雙刃劍。這就是為什么在熊市期間，那些除了反身性之外別無特色的協議，要遠比其他協議遭受的損失要大得多，并且相當一部分從未從低谷中恢復過來。

該項目旨在建立一個社區擁有的去中心化和抗審查的儲備貨幣，并擁有大量支持這種貨幣的資產。每個原生代幣 OHM 可兌換 1 個 DAI。

聲音 | CFTC首席創新官：區塊鏈的發展使社會重新思考貨幣的性質:美國商品期貨委員會（CFTC）首席創新官兼LabCFTC的負責人Daniel Gorfine今日在美國眾議院農業委員會題為“加密貨幣：數字時代對新資產的監督”的聽證會上發表他的證詞時稱：“私有和公共區塊鏈的發展使社會重新思考貨幣的性質，人們的交易方式，以及我們如何更有效地參與監管，經濟和市場活動。有一件事是肯定的，我們誰都無法準確預測創新的發展方向，因此，我們有責任繼續學習并跟上變革的步伐。我們都有共同的目標，為市場帶來明確性和確定性，但也需要確保我們的方法是周到的，不要引導或阻礙這一創新領域的發展。雖然有些人可能會尋求立即建立‘亮線’，但倉促的監管聲明可能會錯過一些標志，產生意想不到的后果或未能捕捉到有關新產品結構的重要細微差別。”重要的是，不應急于弄清楚這一領域如何應用到證券法和商品監管框架。據悉，LabCFTC是美國商品期貨委員會的一項金融科技計劃。[2018/7/19]

Olympus DAO 擁有一個由穩定幣和波動性資產組成的豐富而多樣化的資金庫，因此 OHM 市場價值遠遠超過了對應的 DAI 。

Olympus DAO 如何積累這些資產？

通過所謂的債券機制：用戶存入價值為 X 美元的資產（如 DAI、ETH 等），在一定時間（債券期限）后獲得 X + 溢價 OHM。

這意味著用戶利潤的溢價金額取決于 OHM 價格與每個 OHM 支持的美元價值之間的差異。如果 OHM 價格超過每個 OHM 支持的美元價值，則該差額的一部分可以作為溢價支付給債券持有人。

因此 OHM 價格越高，支付給債券持有人的溢價就越高，預期的未來債券數量就越高。

債券持有人如何處理他們的 OHM？他們為什么不簡單地拋棄 OHM 來兌現呢？因為 Olympus DAO 曾經提供驚人的 APY 來激勵代幣持有者質押他們的 OHM。

質押獎勵以通貨膨脹的 OHM 支付，因此它們會造成稀釋。盡管如此，如果稀釋被庫存資產的增加所抵消，則較高的庫存資產和較高的 OHM 購買壓力的綜合影響應該會增加。

現在我們擁有了回答這兩個決定性問題的所有要素：

是什么決定了原生代幣價格的升值/貶值？債券交易量增加。

原生代幣價格的升值/貶值對項目的運作意味著什么？債券交易量增加。

Olympus DAO 于 2021 年 3 月推出，在 2021 年 12 月之前實現了驚人的增長，市值達到頂峰，超過 40 億美元，國債市值超過 8 億美元。但從那時開始，整個市場開始下跌，OHM 的跌幅遠超大多數同行。

OHM 的表現不佳是由多種因素造成的，但反身性發揮了重要作用。

事實上，在 OHM 價格低于其支持價值的時期，該團隊暫停了普通債券，因為沒有空間對嚴重低于支持價值的代幣給予溢價。

他們引入了所謂的「反向債券」。這些債券允許投資者存入 OHM（將被銷毀）并獲得溢價的國庫資產。盡管反向債券減少了 Olympus DAO 國庫的規模，但它們增加了每個 OHM 的支持。

該項目旨在提高 Curve 上流動性提供者的流動性和收益。要了解此模型為何成功，讓我們回到 Curve 的作用以及用戶如何在 Curve 上賺取收益。

Curve 是一個去中心化交易所，專門從事穩定幣之間的互換。由于將一種穩定幣換成另一種的風險相對較低，因此兌換費用遠低于波動性資產的傳統兌換費用（平均 5 個基點，而波動性資產為 25-30 個基點）。

低費用并不是投資者在資金池中提供流動性的巨大動力。由于穩定幣需要非常高的流動性才能以較低的價格影響進行交換，Curve 使用其原生代幣 CRV 為 LP 提供激勵。

接收 CRV 代幣是好的，質押它們甚至更好。CRV 質押者將其代幣鎖定一段時間（最長 4 年）并收到 veCRV 代幣作為收據。他們鎖定 CRV 代幣的時間越長，他們在決定哪些池應該獲得最多獎勵時的治理能力就越高。

Curve Stakers 和 LP 現在可以將他們的 CRV 或他們的 LP 代幣存入 Convex，并獲得以 CVX 代幣支付的額外收益。

Convex 能獲得什么回報？權力！！！

Convex 積累 CRV，CVX 持有者可以鎖定他們的代幣，以投票決定將 Curve 激勵引導到哪里。

這就是反身性的作用：CVX 價格越高，在 Convex 上質押 CRV 或 Curve LP 代幣的人的收益就越高。這個收益率越高，將存放在 Convex 上的 CRV 和 LP 代幣的份額就越高。

反過來，這將增加 CVX 持有者擁有的 CRV 數量，以及將 CRV 激勵引導到特定池的機會。更高的激勵意味著更方便地質押 CRV 或為 Curve 池提供流動性。Curve 上更高的流動性意味著更好的交易體驗，這意味著更多的交易量、更多的費用…… 然后循環再次開始。

讓我們完成這些問題：

是什么決定了原生代幣價格的升值/貶值？Curve 流動性池的收益率增加。

原生代幣價格的升值/貶值對項目的運作意味著什么？Curve 流動性池的收益率增加。

Convex Finance 在過去 12 個月中創造了 12 億美元的收入，市值達到 22 億美元的頂峰。與 Uniswap 數據差不多的相當不錯的數字。

然而，就 Olympus DAO 而言，反身性通常意味著保持快速的代幣發行速度以獎勵代幣持有者。

Convex 于大約一年前推出，已經發行了超過三分之二的 CVX 總供應量，而 Uniswap 于 2020 年 9 月推出了 UNI 代幣，其流通量不到其總供應量的 50%。

Convex 需要 Curve 24/7/365 全速運轉以維持其市值。尤其是 Convex 需要有興趣在 Curve 上列出其代幣并支付大筆費用以在此類池中獲得 CRV 激勵的項目。

4pool 是 CVX 代幣的重要催化劑，因為 Do Kwon 據稱與持有 DAO 擁有的 CVX 62% 以上的多個項目達成協議。

Terra 的崩盤使 CVX 價格在幾天內下跌了 50%，如果市場對 FRAX（第一個 CVX 持有者）等算法穩定幣失去信心，負面溢出效應可能遠未結束。

大多數對 DeFi 當前狀態的批評者認為，對反身性的反復糾結是阻礙其發展的主要因素之一。這可能是因為絕大多數 DeFi 投資者要么不了解反身性是如何工作的，要么認為它可以永遠持續下去。

此外，始于 Andre Cronje 的 Solidly 項目的 ve (3,3) 趨勢促使一長串協議采用基于反身性的代幣經濟學設計，該設計適合 Curve 和 DeFi 領域中極少數其他 dApp，但效果并不理想，對其他協議也是如此。

缺乏耐心和長期承諾是 DeFi 中最明顯的問題之一，這個問題可以通過激勵、超額抵押、反身性和其他優雅的機制來臨時修補，但需要在思維方式上進行更多的結構性改變才能解決一勞永逸。

當前的熊市是反思當前缺陷并提出新設計的絕佳機會，其中投資者的意識是基礎，所有花哨的飛輪都是有價值的輔助功能。

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