EFI:FTX事件標志著中心化交易所黃昏的到來

“巔峰產生虛偽的擁護，黃昏見證真正的信徒”。

加密行業在今年似乎也面臨著黃昏時刻：從Luna的隕落到3AC的暴雷，再到FTX的帝國坍塌，一連串負面事件的出現，讓整個行業的發展蒙上了一層陰影。gz呺Web3團子

你，還會相信Crypto嗎？

多事之秋盲目給信仰充值并非明智之選；如何從發生的這一切里吸取經驗，并對行業的未來作出合理的研判則顯得更為重要。

三只黑天鵝，攪動交易所黃昏

2022年，幣圈面臨巨大轉折。

Luna、3AC和FTX三場大型黑天鵝事件，破壞力和影響力遠超往年。回溯源頭，我們發現在更早的時間里，危機已經悄然埋下伏筆：FTX的事件可以追溯到Luna的暴雷，近期爆出的內部資料也印證了FTX很多虧空源自于更早的時間。

觀察源頭，熟悉DeFi原理的觀眾都能明白今年Luna的快速暴雷是一次典型的龐氏騙局：一次市場異常，一起快速擠兌，一瞬間百億市值美金的Luna即刻消亡。該事件中，大量中心化機構對市場的預期準備不充分，導致他們擁有較多的風險敞口，例如3AC從一個風險中性的對沖基金快速的變成了一個單邊的賭徒。

而后的時間線里，危機也接連上演。

6月份的時候，市場有大量的機構持有不對稱的頭寸，用高杠桿去做多比特幣、以太坊，盲信某些固定點位不會被突破，導致了機構之間的互相借貸，之后我們也看到了3AC事件；到9月份，隨著以太坊Merge的完成，市場開始有回暖跡象，但是一個意外的事件又引起了FTX的暴雷。

BlockFi未經審查的財務數據顯示存在12億美元FTX風險敞口:1月25日消息，一份誤上傳的、由 M3 Partners 匯集的 BlockFi 文件顯示，破產的加密貸款商BlockFi擁有超過12億美元的資產，與Sam Bankman Fried的FTX和Alameda Research有關。未經批準的BlockFi文件中顯示的余額包括價值4.159億美元的FTX資產和8.313億美元的Alameda貸款。這些數字截至1月14日。BlockFi的律師早些時候表示，對Alameda的貸款價值為6.71億美元，而FTX平臺上還有另外3.55億美元的數字資產被凍結。BlockFi對FTX的敞口比之前披露的要大。在FTX破產后，該公司于11月下旬申請了第11章破產保護。FTX曾同意在破產前拯救BlockFi。

債權人委員會的一名律師證實，未經編輯的文件是錯誤上傳的，但拒絕進一步置評。BlockFi的律師沒有回應置評請求。（CNBC）[2023/1/25 11:29:12]

關于FTX事件，從CZ的角度來看，可能是正常的商業競爭，針對競爭對手融資的一次狙擊行為。但事情卻很意外的導致了市場恐慌，最后Sam的大財務窟窿被公之于眾，隨后引起了快速的恐慌擠兌，最終導致了FTX商業帝國快速墜落。

在今年這三次大的黑天鵝事件里面，幾個顯著但又經常被忽視的點，值得我們深思：

第一，機構也都是可能會破產的。

尤其是西方世界的大型機構，在2017年有大量的機構用戶涌入之后，整個行業跟美股的相關性發生了高度的關聯。

數據：Alameda Research地址向FTX轉入8,000枚ETH:6月1日消息，據歐科云鏈鏈上天眼監測，鏈上標記為“Alameda Research”（0xc5ed2開頭的地址）的地址于北京時間6月1日06:22:09向鏈上標記為“FTX Deposit 2”（0xc098b2開頭的地址）轉入8,000枚ETH，約合1500萬美元。[2022/6/1 3:55:06]

對于散戶/個人投資者而言，這些機構顯得神秘，他們也帶來了大量的資金和能力。但從今年黑天鵝事件來看，北美大量的機構在整個事件之中，對整個風險管理或者對整個Crypto世界的認知其實存在一些誤區，之后出現了大量的事故，導致了很多機構間的連鎖反應。

因此，我們的結論是，機構都是可能會破產和重組的，機構間的無抵押授信，傳遞性極強。

第二，量化和做市商團隊，在面臨極端事件時也會大量損失。

市場在這種快速急漲急跌的過程中，尤其是在下跌的過程中，市場將充滿著對機構大量的不信任。所以導致大量的資金外逃，流動性嚴重不足，進而造成大量的做市團隊，被動的把手里的高流動性資產變成了低流動性的資產，進而面臨鎖死而無法提現。

在多輪黑天鵝里，多個這類做市商團隊/量化團隊都受到了影響。

第三，資管團隊也會面臨沖擊。

資管團隊需要讓大量資產在市場上找到低風險甚至無風險的利率，以提供給投資者收益。而實現α收益的方式本質上只有兩個：借貸和通證發行。

FTX US已申請NYDFS信托章程，即將成立信托公司FTX Trust:5月12日消息，FTX US已申請美國紐約金融服務部（NYDFS）頒發的信托章程，申請信托章程意味著平臺可以行使受托權，而僅獲得 BitLicensee 許可證則不能擁有這一權限。有限目的信托公司可以在紐約從事貨幣轉移，而無需獲得單獨的紐約貨幣轉移許可證。監管部門批準后，FTX.US 將允許為紐約民眾提供加密服務。

此外，FTX 還表示已任命Marissa MacDonald為 FTX Trust Company, LLC 的首席合規官，該公司是 FTX US 即將成立的紐約州有限目的信托公司。[2022/5/12 3:09:44]

前者通過借給市場流動性來產生收益，后者則是通過通證的共識機制、ICO和Defi頭礦等，向市場發行通證。而在資管團隊運營的過程中，積累了大量的借貸資產和相關衍生品。一旦出現機構暴雷的黑天鵝事件，借貸資產等將會產生連鎖反應，在極端行情中面臨大量沖擊。

這不由讓人想到傳統金融市場。

Crypto市場發展極快，過去10年多的時間似乎走完了傳統金融市場200多年發展的過程，其中既有優秀故事，也有傳統金融史上屢次上演的問題。例如大量掏空商業借貸的銀行行為，在FTX事件里也發生了。而一切，似乎都直指中心化機構的操作問題。

同時，FTX事件也基本標志著中心化交易所黃昏的到來。在世界范圍內，大家對Cryoto尤其是CEX的不透明性，以及可能導致的連鎖反應，處在極度恐慌的狀態。數據側也在證實這種判斷，過去一個月鏈上也有大量用戶轉移資產的行為發生。

FTX現已上線MTL、DODO現貨及永續合約:官方消息，FTX現已上線Metal (MTL) 、DODO (DODO)現貨及永續合約。[2021/4/1 19:37:39]

在黃昏之前，私鑰在與人性的戰爭中敗下陣來：

Crypto世界里的底層資產所有權，雖然是通過私鑰來保證的，但在過去10年的發展中，中心化交易所還沒有一個合理的第三方托管機構去幫助用戶和交易所管理資產，從而對抗交易所管理者的人性問題，導致交易所始終有機會觸碰用戶的資產。

在FTX事件里，人性的影響似乎早已有跡可循。

Sam始終都是一個閑不下來的人。各種各樣的加班熬夜，不允許自己和錢閑下來，在DeFiSummer的時候也看到Sam經常從交易所的熱錢包轉出巨額的資產去各種各樣的Defi協議沖頭礦。

當人性渴求更多機會，人性也難擋更多誘惑。

大量用戶資產放在交易所的熱錢包，使用資產去獲取無風險收益似乎順理成章；從進行Staking,到去挖Defi投礦，再到投早期一級市場項目，當收益越來越大，挪用也可能愈演愈烈。

黑天鵝們將行業攪的天翻地覆，留給我們的啟示也不言而喻：對監管和大機構而言應該向傳統金融學習，找到合適的方式，讓CEX不再由一個實體去同時承擔交易所、券商、第三方托管的三種角色；同時也需要技術手段，讓第三方托管和交易行為本身獨立，做到利益無關。必要時甚至可以讓監管來介入。

以太坊鏈上逾1541萬枚USDC從火幣轉入FTX:Whale Alert數據顯示，北京時間10月21日20:19:28，以太坊鏈上15418260枚USDC（價值超過1541.8萬美元）從火幣（0x83a12795開頭地址）轉入FTX（0x2faf487a44開頭地址）。[2020/10/21]

而在CEX之外，其他的中心化機構面臨著行業巨變，或許也需要做出改變。

中心化機構，“大而不倒”到重建有道

黑天鵝攪動的不止CEX，同樣也有行業相關的中心化機構。它們之所以被危機波及，很大一部分原因是忽略了交易對手方的風險。大而不倒，是大家對于FTX的印象。而這也是神魚第二次聽到這個概念：11月初的某些群聊里，大多數人投票認為FTX「大而不倒」。

而第一次，則由SuZhu親口告訴神魚：“Luna大而不倒，倒下了會有人來救。”

5月，Luna倒了。

11月，輪到FTX。

傳統金融世界，有一個最后貸款人。當大型金融機構發生劇烈事件，往往會有一些第三方組織，甚至政府背書的組織來進行破產重組，去降低風險所造成的影響。很不幸，Crypto的世界里沒有。整個Crypto世界由于底層透明，大家會通過各種技術手段去分析鏈上數據，所以導致整個潰敗發生得非常快。一點蛛絲馬跡，一陣兵荒馬亂。

這種現象是一把雙刃劍，有好有壞。

好處在于，加速不良泡沫的爆破，讓這些不應該發生的事情快速消亡；而壞處則是，幾乎留不下太多機會窗口，給那些不太敏感的投資者。

在這樣的市場發展過程中，神魚也維持著前文的判斷：FTX事件基本上標志著中心化交易所黃昏的到來，未來它們會逐步退化到成為連接法幣世界和Crypto世界的橋梁角色，并通過傳統方式去解決KYC和入金等問題。

比起傳統方式，神魚更看好鏈上更加公開透明的操作手法。早在2012年，社區中就有關于鏈上金融的討論，但當時受制于有限的技術和性能，缺乏合適的承載手段。隨著區塊鏈的性能和底層私鑰管理技術的發展，鏈上的去中心化金融，包括去中心化的衍生品交易所也會逐步興起。

游戲來到下半場，中心化機構們也需要在危機的余震中進行重建。而重建的基石仍是掌握資產的所有權。

因此在手段上，使用目前比較火熱的基于MPC的錢包技術方案，去跟交易所進行交互是一個不錯的選擇。掌握大型機構自己資產的所有權，然后通過第三方的協管和交易所的協簽來進行資產的安全轉移和交易，只讓交易發生在很短的時間窗口，盡可能降低對手方風險和第三方引發的連鎖反應。

去中心金融，危難中尋找轉機

當CEX和中心化機構深受其害，Defi的情況會更好嗎？

隨著整個加密世界大量資金外溢，以及宏觀環境中面臨的加息，Defi正面臨著較大沖擊：看整體收益率，Defi目前還遜色于美國國債。此外，投資Defi還要關注智能合約的安全風險。綜合考慮風險和收益，Defi目前的境況，在成熟投資人的眼中顯得并不那么樂觀。

在偏悲觀的大環境下，市場也仍在醞釀著創新。

例如圍繞金融衍生品的去中心化交易所逐漸開始出現，關于固定收益策略的創新也還在快速的迭代。隨著公鏈性能問題的逐漸解決，神魚也樂觀的認為整個DeFi交互的方式和可能實現的形態也會進行新的迭代。

但這種更新迭代也并非一蹴而就，當前的市場仍處在一個較為微妙的階段：因為黑天鵝事件，加密做市商遭受損失，導致整個市場的流動性嚴重不足，同時也意味著市場操縱的極端情況時有發生。

早期流動性較好的資產，在現在的時間點變得非常容易被操縱；而一旦價格操縱發生，由于Defi協議間存在大量的組合，會導致很多實體莫名其妙受到第三方通證價格波動的影響，在躺槍中導致自己也出現負債。

在這樣的市場環境下，相應的投資操作可能將會變得保守。

神魚團隊目前更偏好于尋找更加穩健的投資方式，通過Staking去獲得新的資產增量。同時，內部也開發了一種名為Argus的系統，用以實時監測各種鏈上的異常情況，通過自動的方式來提高整體的操作效率。當行業OG們對Defi逐漸持謹慎樂觀的態度，我們也好奇整個市場將會在何時迎來轉機。

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盼市場反轉，內外因缺一不可

沒有人會一直享受危機。相反，我們都在期盼著轉機。但要預判風向何時會變，還得弄明白風從哪里來。

神魚認為，上一輪的市場波動，大概率源自于17年傳統投資者的進入。由于他們攜帶的資產體量相對較大，加之宏觀環境較為寬松，共同造就了一輪火熱。而目前，也許等到降息到一定程度才會重新有熱錢流入Crypto時，熊市才會迎來反轉。

此外，在之前的粗略估算中，神魚認為整個加密行業包括礦機和從業者加起來每天所花費的總成本大致在數千萬到一億美金之間；而目前的鏈上資金流動情況顯示，日資金流入的體量遠不及估算的花費成本，因此整個市場仍處在存量博弈階段。

流動性收緊，加之存量博弈，行業內外不佳的大環境可以看作是市場未能反轉的一個外因。而加密行業能夠向上的內因，則來自于殺手級應用爆發所帶來的增長點。

自上一輪牛市中多個敘事逐漸沉寂后，目前行業內仍未明確看到新的增長點。當ZK等二層網絡逐漸推出時，我們隱約感覺到了新技術所帶來的變化，公鏈的性能更進一步，但實際上仍未看到明確的殺手級應用；反映到用戶層面，我們仍不清楚讓大規模普通用戶的資產流入加密世界的應用形態到底是什么。因此，熊市的結束有兩個先決條件：一是外部宏觀環境加息的解除，二是找到下一個新的殺手級應用爆發的增長點。

但需要注意的是，市場趨勢的反轉也需要跟加密行業內固有的周期相匹配。考慮今年9月的以太坊合并事件，以及2024年比特幣即將迎來的下一輪減半，前者已經發生，而后者以行業視角看也并不遙遠。在這個周期中，留給行業內應用突破和敘事爆發的時間實際上已經并不多了。

如果外部宏觀環境和內部創新節奏沒有跟上，那么圈子內4年一個周期的既有認識也可能會被打破，熊市是否會跨周期變得更漫長，還有待于觀察和學習。當讓市場反轉的內外因缺一不可時，我們也應當逐步積累耐心，并且適時的調整自己的投資策略和期望，以面對更多的不確定性。

事情從來就不會一帆風順，惟愿每一個加密行業的參與者，做一個踏實的Builder，而非與機遇失之交臂的看客。

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