AMP:幣在研究院：算法穩定幣是貨幣革命還是投機游戲？

1.概覽

在過去的幾周，行業內最熱的話題莫過于算法穩定幣。特別是其中代表項目Ampleforth、BasisCash、ESD等項目的暴漲，讓大家紛紛關注到這類試圖以算法機制來實現價值穩定的貨幣實驗。算法穩定幣，顧名思義就是一種依據算法調整市場貨幣總量，在穩定幣價格高于錨定價格時增加市場供給量，來實現價值向目標值回落；在穩定幣價格低于錨定價格時縮減市場供給量，來實現價值向目標價提升；或者以提供套利空間平衡穩定幣價格。這種模型的成立，不錨定現實法幣、無需抵押穩定幣，全憑市場意愿和算法進行調控，市場稱之為彈性貨幣。本文試圖為大家詳細闡述算法穩定幣的產生背景、代表項目的設計機制，進而為大家分析算法穩定幣的未來發展預期，幫助大家看清楚算法穩定幣到底是一次投機狂歡，還是一次貨幣革命。2.算法穩定幣產生的背景2.1穩定幣需求大幅增長

穩定幣是基于區塊鏈的支付工具，旨在實現最終用戶要求的價格穩定性。有些穩定幣利用法定貨幣作為抵押資產。其他則使用一系列其他非法定類型的抵押資產。還有一些嘗試使用算法來實現價格穩定性而根本沒有抵押。穩定幣在2020年作為數字貨幣唯一出圈的貨幣，得到了包括傳統經濟在內的行業的廣泛關注。我們可以看到，在過去的1年時間，穩定幣的發行總量從25億美金，已經發展到20億美金，整整翻了八倍。來源：Debank為什么穩定幣的整體發行量得到了這么大的增長？我們認為背后主要有三個原因：1）加密貨幣波動太大，急迫需要穩定幣來進行定價。在2017年之前，加密貨幣的主要定價體系是波動巨大的比特幣和以太坊，缺點十分明顯。所以加密貨幣投機者和交易者對于穩定幣的需求巨大，他們需要經常把加密貨幣轉換為穩定幣，以暫時「鎖定」利潤，從而將風險敞口轉移到相對穩定的資產上。2）銀行系統外的支付需求巨大。有些礦工，投機者或用戶在特定轄區可能沒有商業銀行帳戶。穩定幣允許全球范圍內對法定貨幣進行數字化訪問。例如，美元穩定幣允許在美國之外擁有「數字美元」，而無需用戶在美國境內擁有國內銀行賬戶。此外，由于穩定幣是全天候開放的，因此當ACH、電匯系統或其他支付基礎設施關閉時，穩定幣可以在這些時間內起到法幣價值轉移的作用。3）另外，使用穩定幣可以避免因KYC程序將資金重新引入傳統金融系統時可能發生的阻塞或暫時持有資金而引起的潛在摩擦。例如，加密貨幣交易公司或對沖基金往往選擇使用穩定幣以更靈活的方式在不同國家之間實施價值。2.2去中心化穩定幣分類

新開普：公司為數字人民幣在高校等細分業務領域擴大市場規模奠定基礎:12月7日消息，新開普董秘在回答投資者提問時表示，公司目前與五大行（中行、農行、工行、建行、交行）、四大機構（銀聯、移動、電信、聯通）建立了長期穩定的合作關系，為數字人民幣在高校、K12、中職、企業等細分業務領域擴大市場規模奠定基礎。數字貨幣支付機具包括校園、企業園區封閉場景一卡通的消費類設備和身份識別類設備，部分設備已通過PBOC認證。（新浪財經）[2021/12/7 12:55:32]

我們知道，穩定幣主要分為中心化發行方式和去中心化發行方式兩種，比如目前穩定幣的龍頭USDT就是依靠中心化機構Tether來發行的穩定幣，而去中心化穩定幣最典型的例子就是MakerDAO發行的穩定幣DAI。而本文，主要討論的是去中心化發行方式下的算法穩定幣。其實，去中心化發行方式下的穩定幣主要包括5種類型，分別為算法穩定幣、自抵押代幣、債務抵押代幣、債務贖回、抵押贖回，如下表所示：

來源：幣在研究院2.3為什么會產生算法穩定幣

在算法穩定幣產生之前，無論是中心化穩定幣，還是算法穩定幣，其實都是需要有一個管理方，來管理貨幣的發行。比如USDT，很現實控制方就是Tether這家公司；而MakerDAO，雖然DAI的發行是去中心化的，但是仍然十分依賴于DAI的需求方和CDP的開倉方，以及MakerDAO相關的治理參數設置等。另外，他們對于實現穩定幣的價格錨定的機制本質上是一致的，就是對抵押品的依賴。那是否會存在一種穩定幣，僅僅依靠智能合約，就可以實現：1）沒有任何人可以干預穩定幣的發行與治理，做到完全的去中心化；2）不需要任何抵押品。而算法穩定幣就是希望可以實現這個目標，他們不要求任何抵押品，也沒有依賴于任何機構或者項目方的人為治理。就僅僅依靠價格與供給調節之間的關系，來實現穩定幣與法幣之間的相對穩定。目前市場的算法穩定幣，其主要的價格穩定機制如下：當價格高于1美元時，通過增加供給來降低價格；當價格低于1美元時，通過減少供給來穩定幣價。當然，算法穩定幣其實并不是一個十分創新的想法，而事實上是來自于2014年的兩篇學術論文：一篇是由費迪南多·阿梅特拉諾編寫的《HayekMoney：加密貨幣價格穩定解決方案》，另一篇是由羅伯特·薩姆斯編寫的《關于加密貨幣穩定性的注意事項：鑄幣稅股份》。兩篇文章提出了一種基于規則的，供應彈性的加密貨幣，可以根據需求進行``調整''，這即是算法穩定幣的理論源頭。從這點來看，無論算法穩定幣最終是否會取得成功，畢竟現在時間尚早，但永遠也無法否認的是，它將是貨幣史上一次重要的試驗，并且這個貨幣實驗，只能借助于區塊鏈技術的智能合約實現。3.主要穩定幣項目3.1Ampleforth

谷燕西：比特幣在2021年會有大幅增長:12月1日消息，美國力研咨詢公司創始人谷燕西在朋友圈中表示，比特幣的這次創新高同上一次有本質的不同。這次主要是美國金融和商業機構的開始認可：灰度和Microstrategy的大幅買入，CME比特幣期貨持倉量成為最高，PayPal開始向其用戶提供比特幣的買賣服務，Fidelity提供比特幣的托管服務，OCC明確表明聯邦銀行可以向加密數字貨幣公司提供合法的服務，這些因素都表明在美國市場中比特幣正在成為一個主流的資產種類。此外，Libra最早可能在明年1月推出，也是比特幣的利好消息。交易市場中的比特幣期權持倉情況也表明市場預期比特幣在2021年會有大幅增長。[2020/12/1 22:41:21]

Ampleforth項目，成立于2019年，最早在Bitfinex進行了IEO，其投資機構也十分豪華，投資方包括PanteraCapital、ArringtonXRPCapital、SlowVentures、FBGCapital、TheSpartanGroup，另外還有Coinbase的CEOBrianArmstrong。Ampleforth在白皮書將自己定義為一種新的合成商品：Ampleforth:ANewSyntheticCommodity。作為算法穩定幣中最引人關注的、也是當前市值最大的項目，Ampleforth自2020年6月就開始被大家廣泛討論。很多人驚艷其獨特的設計，也有很多人批評其為投機的絕佳標的。Ampleforth項目發行的穩定幣名稱為AMPL，其價格與1美元錨定，并且主打“彈性供應”經濟模型，即AMPL的總量會隨著單位價格而變化，基本原理如下：1）北京時間每天10:00，Ampleforth智能合約將增加或減少AMPL總量，每日總量調整這個行為叫做Rebase。2）所有錢包余額按比例接受供應量調整。Rebase后，持幣人的全網持有量比例與Rebase之前相同。Rebase并非稀釋，因為所有賬戶余額按比例調整，無論是正向還是負向調整。3）錢包內余額變化沒有相關空投或交易，只是AMPL智能合約功能在起作用。4）每日Rebase根據AMPL市場價格而定：若AMPL交易價格高于目標價5%以上，則Rebase后錢包內AMPL持有量增加；若AMPL交易價格介于目標價-5%到+5%之間，則當日不進行Rebase；若AMPL交易價格低于目標價-5%以下，則Rebase后錢包內AMPL持有量減少。Ampleforth項目最核心的就是Rebase機制，根據白皮書，AMPL的每日Rebase是按如下公式計算：Rebase供應變化量=IF即如果當日預言機捕獲的市場價格是2美元，目標價是1.5美元，則Rebase供應變化量=IF=5%，即當日Rebase后，每個錢包內AMPL余額增加5%；反之，如果當日預言機捕獲的市場價格是0.1美元，目標價是1.5美元，則Rebase供應變化量=IF=-10%，即當日Rebase后，每個錢包內AMPL余額會減少10%。但是從實際運行情況來看，AMPL并沒有實現很好的穩定性，價格常常表現出暴漲暴跌的情況，在過去90天中，大部分時間都沒有實現理想的價格區間，如下圖所示：來源：Ampleforth官網并且通過市值表現我們也可以看到，在短期內暴漲，又在很短的時間內暴跌，如下圖所示：來源：Ampleforth官網所以AMPL距離其穩定幣的職能定位還有不小的距離，反而由于其Rebase機制容易出現的暴漲暴跌現象，使得AMPL成為資本炒作的最佳標的。而目前AMPL的主要使用場景并非是支付，而是各種相關的激勵挖礦項目。

聲音 | Galaxy Digital首席執行官：比特幣在上漲之前會在短期內盤整:前對沖基金經理、加密投資銀行Galaxy Digital首席執行官Mike Novogratz表示，他相信比特幣已經鞏固了其作為價值儲存手段的主要用途，并認為比特幣在上漲之前會首先在短期內盤整。此外，Novogratz表示，以太坊最有可能成為生態系統的主要基礎設施，允許區塊鏈開發人員構建強健的應用程序。當被問及山寨幣市場時，Novogratz表示，交易者應該尋找具有強大用例的加密貨幣，這些用例會產生新聞并具有發展動力。（The Daily Hodl）[2019/10/8]

3.2ESD

EmptySetDollar與Ampleforth一樣，也是主打彈性貨幣，其發行的穩定幣名稱為ESD。ESD既是穩定幣，也是其治理代幣。與AMPL不同的是，ESD本身不會自動伸縮，用戶持有的ESD數量不會自動變化。因為ESD的代幣調整不是通過智能合約進行全局調整，ESD的代幣供應調整是通過用戶主動完成的，而刺激用戶行為的是ESD的激勵機制。這個激勵機制是ESD不同于其他穩定幣的主要地方，即當價格高于1USDC時，用戶可以選擇通過質押ESD，從而有機會獲得更多新增發的ESD獎勵。這樣便會增加ESD流通量，從而使得ESD價格向1USDC回落。當價格低于1USDC時，ESD協議便通過發行債務Token，代幣持有人可以購買。ESD會發行Coupon，ESD持有人通過銷毀ESD獲得優惠券。

分析 | 比特幣在正常經濟周期和流動性危機期間都能保持強勁的表現:灰度投資（Grayscale Investments）在其最新報告中就BTC如何被用來對沖金融動蕩進行了研究。在8月8日的一篇官方博客文章中，灰色分析稱，他們認為BTC的價值儲存潛力、支出特征以及新技術帶來的增長潛力，足以使這種原始加密貨幣成為一種獨特的資產，在正常經濟周期和流動性危機期間都能保持強勁的表現。（Cointelegraph）[2019/8/9]

來源：ESD官網用戶愿意購買優惠券是因為購買優惠券有折扣，當未來ESD價格高于目標價格時，用優惠券可以贖回更多的ESD。當ESD協議債務的數量越多，用戶可以兌換的ESD數量就越多，因為其當初的折扣越大。隨著債務增加，折扣增大，這會激勵代幣持有人銷毀更多的ESD，買入優惠券，從而減少代幣供應量，并提升代幣價格。這種機制的好處是，某種程度上可以減少用戶恐慌，不易產生死亡螺旋。在AMPL的rebase機制中，當代幣價格低于錨定價格時，人們會產生較大的心理恐慌，即便是用戶知道其擁有代幣的比例是不變的，但是看到錢包里的代幣數量在減少，同時價格也在下跌，這會導致一些用戶拋售，從而進一步導致價格下跌，錢包的代幣數量進一步減少。在ESD中，持幣用戶錢包中的代幣不會減少，因此不會產生錢包代幣數量減少所帶來的視覺和心理沖擊。ESD是第二代算法穩定幣。在AMPL的基礎上，有一些改進。1、Rebase后，如果是增發代幣，ESD持有人需要質押或者提供流動性才能獲得新增發的ESD有兩種質押模式，質押單幣ESD進DAO，DAO會獲得新分配的ESD的77.5%，解鎖需要15個epoch；或者質押ESD-USDC-LP進LPRewardPool，該池子會獲得新分配ESD的20%，解鎖需要5個epoch。簡單說就是，質押或者提供流動性可以獲得獎勵，因為這兩個行為有利于提高ESD的“穩定”。2、Rebase后，如果需要通縮，則不進行通縮，而是通過債券的方式吸引更多的資金意思就是當ESD價值低于1美元時，本來是需要通縮以維持ESD價值穩定，但該系統不進行通縮，而是通過債券的方式吸收市場上多余的流動性，這些多余的流動性買入Coupon，而Coupon對于購買人的價值在于當ESD重新增發的時候，會優先分配給Coupon的持有人。我們通過查看Uniswap上ESD/USDC交易對，可以發現其價格呈現出巨大的暴漲暴跌現象，最高曾上漲至1.6USDC，但是相對于AMPL，其價格下行區間要穩定的很多，一般維持在0.9USDC，而AMPL則曾經暴跌至0.6USDT附近。來源：Uniswap

Weiss評級創始人：巴菲特低估了數字貨幣在速度、安全性和去中心化方面的巨大好處:據Bitconist消息，在回應巴菲特將比特幣稱為“老鼠藥”時，Weiss評級創始人Martin Weiss表示，“許多備受尊敬的投資和金融專家似乎低估了數字貨幣在速度、安全性和去中心化方面所能帶來的巨大好處。”他說數字貨幣不僅能夠提供某些有價值的東西，而且還在三個層面上具有重大價值：1、內在價值；2、交換價值；3、貨幣體系。[2018/5/10]

3.3BAC

BasisCash脫胎于最早的算法穩定幣項目Basis，該項目曾在2018年融資超過1億美元，最早的名字叫做Basecoin，只不過后來被SEC審查而退幣。BasisCash在很大程度上，參考了Basecin的設計，同時借助于流動性挖礦的分發方式。BasisCash協議里，設計了三個代幣：1）BasisCash(BAC)對標現金美元，是穩定幣；2）BasisShare(BAS)對標股票，持有人擁有投票權和分紅權，發行總量為1,000,001個BAS，用戶可以通過為BAC/DAI提供流動性或者質押BAS來獲得；3）BasisBond(BAB)對標債券，持有人可以按照1:1贖回BAC，相對于ESD債券的改進在于BAB有債券分紅。

BasisCash設計的模式，在某種程度上和美聯儲發行美元的債務模式很類似，其中BAC就是美元現金，BAB就是美國國債。我們通過查看Uniswap上BAC/DAI交易對，可以發現其價格呈現出巨大的暴漲暴跌現象，最高曾上漲至2.6USDC。和ESD類似，BAC相對于AMPL，其價格下行區間也比較穩定，一般維持在0.9USDC以上，這可能與其設計的贖回機制有一定相關性。來源：Uniswap4.未來展望我們通過分析Ampleforth、ESD和Basis三個算法穩定幣的現狀，可以看到算法穩定幣目前仍不是很成熟，特別其穩定性特別差，常常出現暴漲暴跌的現象。而這個現象恰恰不應該是一個穩定幣該出現的，這個會極大地影響大家采用其作為穩定幣的意愿。這也是目前三個項目，大家討論最多的依然不是其穩定性，反而期望其不穩定，最好是一直保持高于1美金，因為這樣才能使得持幣人利益最大化。這也使得三個項目，成為資金很好炒作的標的。我們人為目前三個算法穩定幣的表現已經嚴重偏離了項目設計的初衷，特別是費迪南多·阿梅特拉諾和羅伯特·薩姆斯兩位學者所希望的彈性貨幣的設計理念。不過下這樣的判斷，可能會為時尚早，畢竟黃金、白銀這樣的貨幣從開始出現到真正成為最終的共識貨幣，也都經歷了漫長的過程。目前我們人為算法穩定幣項目最重要的是，在除了挖礦、投機需求之外，能夠出現真正配合的使用場景。畢竟穩定幣的目的，是為了大家使用，解決大家支付需求和價值錨定的需求。如果僅僅只是為了資本的投機服務，那么大概率將會是一地雞毛。當然，這依然不妨礙算法穩定幣作為一次獨特的、具備試驗意義的貨幣發行機制嘗試，會給大家對于穩定幣設計和理解帶來新的角度。

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