比特幣價格:招商策略：A50、比特幣、美債和油價組合意味著什么？

編者按：本文來自招商策略研究，作者：張夏當前，美債收益率快速上行，油價快速反彈，比特幣價格創下歷史新高，這種價格組合反映的是什么預期，未來將會如何演繹，能不能通過這些價格組合幫助我們判斷A股的風險？我們認為，今年4月中旬之后，如果出現油價進一步上行，美國十年期國債收益率破2%，中國十年期國債國債收益率破3.5%，比特幣從高位回落20%，則需高度關注A股的調整風險。核心觀點

?A50定價原理：北上資金持股中A50成分股占半壁江山，外資的流動對A50指數短期影響明顯，但A50的中長期走勢主要取決于成分股的盈利和中國經濟。A50指數期貨反映了投資者對A股的信心，當基差高位回落至轉負，A股有調整風險，而基差從負值收窄至轉正，A股往往有像樣的反彈。?美債收益率定價原理：十年期美債收益率受到經濟復蘇預期、通脹預期、美國財政貨幣政策力度、流動性沖擊等因素影響。將美債收益率做趨勢性調整至主要運行的區間為。調整后的美債收益率大于1%，進入危險區；低于-1%，進入機遇期；介于-1%與1%之間，為中性區。?比特幣的定價原理：比特幣可以看作全球主要經濟體貨幣的鏡像。當遭遇了次貸危機、新冠危機這種全球性危機，G7貨幣供給大幅增加，就會相對比特幣貶值，比特幣以美元計價就會升值。歐美日的央行總資產規模可以解釋2015年之后比特幣價格變化的67%。?原油定價原理：原油定價復雜，主要取決于供給和需求變化；同時美元超發也會帶來美元計價的油價上漲。原油在通脹中扮演重要角色。?美股與美債收益率：從1982年以來，調整后的美債收益率每隔三到四年就會突破1%進入危險區域，每次幾乎都會引發某一個國家的股票或者貨幣大跌，美股由于風險偏好下降不同程度調整。?A股與美債收益率：05年匯改、滬深港通開通等使得A股與海外市場聯系緊密；且全球經濟節奏相關性的提高，當“整后的美債收益率1%以上、中國10年期國債收益率3.5%以上”組合容易觸發A股的大幅調整。?A股與比特幣：類似比特幣，人民幣資產能一定程度對沖G7貨幣超發，A50指數期貨與比特幣相關性高。但比特幣是較為純粹的反映流動性的品種，其價格變化對A50具有一定的領先效果，2017年以來比特幣多次提前預測了A50指數的大跌。?油價與美債：油價上漲推升隱含通脹預期，帶動十年期國債收益率上行，原油價格同比變化可以解釋40%的通脹預期。?如何判定市場的風險臨界點？1）國內因素的風險臨界點是“新增社融增速轉負、企業盈利增速下行、十年期國債收益率上行至3.5以上”；2）美債收益率進入危險區域，對應調整后的美債收益1%，對應十年期美債收益率突破2%，將會進入風險臨界點；3）比特幣價格出現大幅調整可以作為A股的風險參考。綜合評估，目前市場環境尚且安全，而今年4月中旬可能成為國內風險因素的一個重要時間點，屆時如果出現中國十年期國債收益率突破3.5%，年內新增社融轉負，美國十年期國債收益率突破2%，比特幣從頂部暴跌20%進入熊市，則我們需要高度關注A股的風險。?風險提示：通脹上行超預期；美聯儲政策收緊；信用環境超預期收緊近期A50/比特幣/美債收益率/油價走勢

近期比特幣價格持續攀升，創歷史新高；市場風險偏好保持高位，富時中國A50指數繼續走高。受益于疫情后全球流動性寬松，比特幣價格在過去一年實現數倍增長；BNYMellon和萬事達等金融公司進入加密領域以及特斯拉宣布購買價值15億美元的比特幣都進一步帶來了近期比特幣的大漲，目前比特幣已經漲至5萬美元以上，創歷史新高。另外，美聯儲1月會議紀要顯示貨幣政策未到收緊之時，再加上經濟改善預期，全球風險偏好保持高位，富時中國A50指數2月以來持續上漲，向歷史高點不斷逼近。另一方面，全球疫苗接種快速推進，需求回升預期刺激油價等大宗商品價格大幅上行，通脹預期升溫帶動美債收益率持續走高。目前油價已經突破60美元大關，10年期美債收益率回升至1.34%，已經恢復至疫情前的水平。后續隨著油價的上行，市場對大宗商品漲價的預期較為一致，預計將帶來通脹繼續上行，10年期國債收益率仍有上行空間。

招商銀行“開放許可鏈”正式接入國家區塊鏈基礎設施“星火·鏈網”:2021年2月，招商銀行“開放許可鏈”平臺全面接入國家級區塊鏈與工業互聯網協同創新新型基礎設施——“星火·鏈網”，成為首家接入的金融機構。“開放許可鏈”是招商銀行對于區塊鏈技術的創新實踐之一，是由招商銀行牽頭，多家單位共同建設的一個安全、穩定、開放、易用的金融行業鏈，為用戶提供從業務需求到商業落地的一站式解決方案及配套服務。目前開放許可鏈上超過15個合作方運行近20個節點，承載20多個金融應用。

下一步，中國信息通信研究院將與招商銀行共同推動“星火·鏈網”數字身份體系的貫徹落實，推動骨干節點建設，推進行業鏈建設；推動區塊鏈應用創新與場景落地，打造行業性鏈網產業應用創新平臺、跨區域鏈網產業應用創新集群；提高行業性區塊鏈服務能力，打造數字化轉型發展的示范試點。[2021/3/8 18:25:56]

A50/比特幣/美債收益率/油價的定價原理

1、A50的定價原理A50通常是指富時中國A50指數期貨的活躍合約價格，期貨以富時中國A50指數作為基準指數，而富時中國A50指數是由全球四大指數公司之一的富時指數有限公司，為滿足中國國內投資者以及合格境外機構投資者(QFII)需求所推出的實時可交易指數。富時中國A50指數是根據富時A股指數編制規則，從A股市場選擇合格的最大50家公司組成的指數。其各項指標，包括業績表現、流動性、波動性、行業分布和市場代表性均處于市場領先水平。該指數是以滬深兩市按流通比例調整后市值最大的50家A股公司為樣本。而富時中國A50指數期貨，通常指新加坡交易所推出的富時中國A50指數期貨，該期貨一共有四個合約，分別是2個最近的連續月和兩個季月。和所有期貨類似，富時中國A50指數期貨最終是以現金結算，最終結算價將是富時中國A50指數的官方收盤價，精確到兩位小數點。因此，富時中國A50指數期貨走勢長期來看和富時中國A50指數走勢一致，但是在到期日之前，富時中國A50指數期貨可能會偏離富時中國A50指數，體現為基差的波動。對于A50指數期貨定價來說，趨勢上，主要由A50指數的表現來決定。2016年之前，外資對A50的影響較小，2016年之后，外資通過陸股通不斷加倉A股，其中，A50指數成分股占比較高，因此，北上資金的流入流出對于A50指數短期走勢開始產生越來越大的影響。但是，從中長期角度來看，A50指數表現取決于中國經濟和A50指數成分股的盈利情況。

A50指數期貨在A股非交易時段也可以交易，在非A股交易時段由于沒有基準指數作為參考，A50指數期貨的價格波動體現為基差的波動，此時A50指數期貨的價格完全取決于投資者對于A股未來走勢的信心。很多時候，基差由高位回落至轉負，往往預示著A股有調整的風險。而基差由大負數逐漸轉正，往往意味著A股會有像樣的反彈行情。

聲音 | 招商銀行周天虹：公有鏈應用具有其獨特價值，需要重視并關注:12月7日-8日，由中國科學院學部主辦，中國信息通信研究院等單位聯合支持的“區塊鏈技術與應用”科學與技術前沿論壇在深圳舉行。在8日的區塊鏈金融專題論壇上，招商銀行信息技術部總經理周天虹在演講中表示，聯盟鏈應用可加強在與實體經濟結合、數字經濟模式創新、民生、數據共享等方向的探索。公有鏈應用具有其獨特價值，需要重視并關注。公有鏈在金融創新的同時，要充分考慮可能存在的風險，保障金融安全穩定。他還指出，聯盟鏈存在協同難度大、資源損耗大、網絡管理復雜、維護成本高、服務范圍小等問題，招商銀行聯合多家單位打造了開放許可鏈，致力于成為數字化時代的可信基礎設施。（巴比特）[2019/12/8]

2、美債收益率的定價原理美債收益率是美國債券市場交易出來的結果，而美債收益率的基本的原理是名義利率等于實際利率加通脹預期。美國的十年期國債收益率=經濟復蘇預期+通脹預期+財政政策力度預期+剛性流動性需求預期-貨幣政策力度預期-內外部風險預期

上圖中，十年期國債收益率在1953年至1982年是趨勢性上行，而1982年之后進入趨勢性下行階段，為了考慮10年期國債利率階段性的變化，我們將1982年之后的美國10年期國債收益率做趨勢性調整如下圖所示。調整后的美國十年期國債收益率圍繞0上下波動，主要運行的區間是，上行表示相對過去一段時間平均水平上行，反之則是下行；當調整后的美國十年期國債收益率超過1%，則說明利率上行了一段時間，上行的幅度較大，進入風險較高的區域，我們稱之為“危險區”；當調整后的美國十年期國債收益率超過-1%，則說明利率下行了一段時間，下行的幅度較大，貨幣環境較為寬松，進入機會較大的區域，我們稱之為“機遇區”；當調整后的美國十年期國債收益率介于-1~1%，則利率水平在正常的范圍內波動，我們稱之為“中性區”；

考慮十年期國債利率運行時，下文如無說明，均采用調整后的美國十年期國債利率■經濟復蘇預期用制造業PMI作為經濟預期的代表，我們會發現美國的制造業PMI與美債調整之后的收益率相關度比較高。對經濟景氣的預期，更多的是影響實際利率。

■通脹預期由于美國十年期國債名義利率需要對通脹進行補償，因此十年期美債收益率趨勢也反映通脹預期。

聲音 | 招商銀行馬蔚華：區塊鏈應用于保險數據對于理賠是非常堅實的一舉:據財經網消息，招商銀行原行長兼首席執行官馬蔚華今日在由《財經》雜志、財經網、財經智庫聯合主辦的2018三亞?財經國際論壇上表示，這幾年金融領域的互聯網、大數據、人工智能、區塊鏈在保險業也用的非常廣泛了，比如大數據，現在有可穿戴設備，這個可穿戴的設備就可以直接和健康保險連在一起，這個數據就可以作為你對這個保險做什么評價，收多少保費。區塊鏈可以把更多的保險數據存儲，這些數據是不容篡改的，對于理賠是非常堅實的一舉。[2018/12/8]

一般而言通脹預期跟隨大宗商品趨勢，大宗商品中，原油、銅對于通脹預期貢獻較大。

■美國財政政策力度美國加強財政政策一方面會加大國債的供給，另一方面，也會強化經濟復蘇和通脹預期，推高美國十年期國債利率。

■美國貨幣政策力度當經濟下行、失業率攀升時，美國貨幣政策會相對寬松，體現為降息或者增加量化寬松規模；反之則會加息或者減少量化寬松規模。■流動性沖擊當美國或者全球股票市場遭遇外部沖擊出現大幅下跌時，由于贖回需求、杠桿資金平倉、補倉等需求大幅增加，會使得投資者拋售一切資產來獲得美元應對流動性需求。此時，會出現短期流動性的大幅增加，體現為TedSpread與三月期美國國債利率之差）短期內大幅飆升，此時，十年期國債作為一種資產，也會無差異被拋售，造成十年期國債利率的大幅回升。歷史上，較為著名的流動性沖擊有“1987年10月股災”、“1997年亞洲金融危機”、“2008年次貸危機”、“2020年新冠危機”。

除此之外，當遭遇其他外部沖擊時，風險偏好的下降也會使得十年期國債快速下行。3、比特幣的定價原理首先需要指出的是，人民銀行等五部委早在2013年12月就發布《關于防范比特幣風險的通知》，《通知》明確了比特幣的性質，認為比特幣不是由貨幣當局發行，不具有法償性與強制性等貨幣屬性，并不是真正意義的貨幣。從性質上看，比特幣是一種特定的虛擬商品，不具有與貨幣等同的法律地位，不能且不應作為貨幣在市場上流通使用。《通知》要求，現階段，各金融機構和支付機構不得以比特幣為產品或服務定價，不得買賣或作為中央對手買賣比特幣，不得承保與比特幣相關的保險業務或將比特幣納入保險責任范圍，不得直接或間接為客戶提供其他與比特幣相關的服務。因此，比特幣作為一種特定的虛擬商品，只是我們作為研究全球資本流動的一個研究和觀察對象。同時，當前全球央行研究數字貨幣趨勢方興未艾，比特幣價格波動也可以作為一個研究對象作為側面參考。比特幣的概念最初由中本聰在2008年11月1日提出，并于2009年1月3日正式誕生。與所有的貨幣不同，比特幣不依靠特定貨幣機構發行，它依據特定算法，通過大量的計算產生，比特幣經濟使用整個P2P網絡中眾多節點構成的分布式數據庫來確認并記錄所有的交易行為，并使用密碼學的設計來確保貨幣流通各個環節安全性。P2P的去中心化特性與算法本身可以確保無法通過大量制造比特幣來人為操控幣值。。簡單的說，任何一臺符合要求的計算機通過計算，理論上都可以獲得比特幣。而且，和普通的礦一樣，比特幣的“儲量”是有限的，比特幣的總數量是2100萬枚。這一點與黃金有類似之處。而比特幣還有一個特殊機制，那就是每隔一段時間，單位時間能夠挖出的比特幣數量會減半，也就意味著，和別的產品不一樣，別的產品都可以通過提高生產力來提高產量，但是比特幣的產量只會越來越少。這就決定了比特幣的稀缺性。但是，有別于黃金、茅臺這種產量受限增長的商品，比特幣沒有任何使用價值；而且和游戲中的代幣也不同，不能夠交換游戲道具。因此，比特幣除了在少數可以作為支付功能的國家和地區之外，在世界絕大數國家，拿著比特幣是沒什么用的。那么為什么比特幣的價格為什么還一直會漲，包括最近連特斯拉公司都投資比特幣？這就要說到貨幣的本質，貨幣本身是沒有價值的，但是各國的貨幣都是各國央行中心化發行的，作為在該國商品交換的媒介。大家都接受本國貨幣是因為大家相信政府，如果A賣給B，B不支付該國貨幣，則B會受到政府的懲罰，同樣，如果A賣給B，A不接受該國貨幣，則A會受到政府懲罰。因此，一國貨幣受到國家政權保護，確保了該國貨幣在該國有貨幣交換媒介的價值。貨幣的本質是基于對政府的信任。為什么美元會被各國作為儲備貨幣，而世界通行的支付貨幣是美元，其次是歐元？是因為美國世界最強大的國家，有最強大的軍隊和軍事基地，使得大家相信美國政府，其次相信歐洲政府。在中國，美元不能作為支付的貨幣，但是中央銀行依然有超過3萬億的外匯儲備，因為中國企業和居民在和國外進行物質和服務交換時，最能被接受和信任的還是美元。如果美國國力衰弱，會發生什么情況，比如1985年之后，日本強勢崛起，而美國在跟蘇聯的冷戰進行的如火如荼，則大家就會拋棄美元，選擇日元，日元就會相對美元強勢升值。過去一二百年，世界霸主基本是在歐洲、美國之前輪流轉，日本一度成為世界老二，而且歐美日的經濟也最強大，在世界經濟和貿易中的占比最高。因此除美元外，歐元、英鎊、日本的貨幣在全球接受度最高，我們稱之為G7貨幣。一般而言，如果美國經濟遭遇挫折，可能美元超發，這時，美元可能會相對歐美、英鎊、日元貶值，體現為美元指數下跌；反之，如果美國經濟強勁，歐洲、日本比較一般，則美元兌歐元、日元、英鎊升值，體現為美元指數的上漲。美元指數是G7貨幣內部的比價關系，并不代表美元的絕對價值水平的變化。本質上，美元指數下跌和美元貶值說的是兩個事情，只是現在大家混在一起說，因為沒有美元絕對價值的衡量的工具。但是如果遭遇某種情況，全球一起遭遇了危機，那有沒有一個超然的政府貨幣能夠獨善其身，顯然是沒有的。那么就有人想，如果設計一個貨幣，是全球政府的對立面，不是由全球政府發行，而是基于一種不為人控制，且每個人都可以參與發行的一種機制？這種機制在經濟危機，全球央行開始開動印鈔機發行貨幣后應運而生。當一個國家開動印鈔機，該國貨幣會貶值，一般而言，大家相信美國央行是克制的，不會大規模印貨幣，則所謂的貨幣貶值是相對美元貶值。那么，如果美國央行放飛自我，開足馬力印錢，美元會貶值，可是美元相對什么貶值呢？如果歐洲央行克制，就相對歐元貶值，但如果歐洲央行也放飛自我了呢？美元到底相對什么貶值？黃金是一個選擇，在很長一段時間內，黃金都是很好的一個對抗貨幣超發的工具，我們也看到了黃金與美國的貨幣超發有高度的正相關關系。但是，黃金也有一個問題，黃金大數仍然被各國政府所掌握，而且黃金目前理論儲量非常大；同時，馬斯克的SPACEX一旦解決了技術難題，理論上未來人類是可以在星際挖黃金的，那么黃金的供給相對人類的需求也是無限大的。于是很多投資者包括馬斯克都想到了比特幣，比特幣就是全球主要經濟體貨幣的鏡像，或者說是G7貨幣的鏡像。當遭遇了次貸危機、新冠危機這種普遍危機，那么G7貨幣的供給大幅增加，就會相對比特幣貶值，比特幣以美元計價就會升值。這就是比特幣的定價依據。當然，并非所有人都認可比特幣，至少各國政府目前都是不認可比特幣作為一個貨幣。那么比特幣的價格就取決于有多少人相信上面的描述，相信的人約多，比特幣的需求量就會越大。不過，最終比特幣的價格取決于G7貨幣的供應量。歐美日的央行總資產規模可以解釋2015年之后比特幣價格變化的67%，其他影響比特幣價格因素包括信任、挖礦效率、減半機制、全球政府對比特幣的監管政策等等。4、原油的定價原理原油的定價相當復雜，作為一種商品，原油價格取決于供給和需求，供給主要掌握在OPEC、俄羅斯和美國手中，其中頁巖油是近年對原油供給影響較大的因素。而原油的需求取決于全球經濟，美國、歐洲、中國、日本的經濟對原油的需求影響較大；同時，原油由于有期貨，因此也有金融屬性，由于原油也是美元定價，因此，美元超發，美元貶值，也會出現原油價格上漲。原油在通脹中扮演一個非常重要的角色，是因為原油與化工品價格、交通出行的價格高度正相關，同時也會間接影響農產品的價格，從而影響消費品的價格。A股/比特幣/美債收益率/油價的相互關聯

動態 | 招商銀行首個基于區塊鏈的產業互聯網協作平臺上線:據新華網報道，近日，招商銀行首個基于區塊鏈的產業互聯網協作平臺上線。該平臺依托招商銀行自主研發的金融協同解決方案，將區塊鏈技術垂直應用于供應鏈融資場景，實現銀企間應收賬款融資過程全流程鏈上協同，解決融資過程中的貿易背景真實性問題。[2018/11/23]

1、美股與美債收益率的關聯美元作為全球儲備貨幣，美債收益率也可以衡量全球貨幣寬松的程度，當美聯儲寬松，美國經濟走弱，美債收益率比較低，則美元則會流入其他國家或者美股股票市場；美國經濟復蘇，通脹升溫，美聯儲收緊貨幣，美債收益率上行時，其他資產估值已經很貴甚至出現泡沫，則相對而言，美債投資價值提升，則資金會回流美國或者美元債券。資金的撤出會使得過去大漲的資產出現大跌。而全球投資者風險偏好是相通的，一個市場的崩盤可能會引發其他市場風險偏好的下降。從1982年以來，調整后的美債收益率每隔三到四年就會突破1%進入危險區域，每次幾乎都會引發某一個國家的股票市場或者貨幣的大幅下跌。比較經典的大跌有1987年10月的黑色星期一，1997年亞洲金融危機，2000年互聯網泡沫破裂，2008年次貸危機，2010年歐債危機，2018年全球資本市場異動。無論危機發生在美國自身還是其他國家，美股都會由于風險偏好下降出現不同程度調整。

2、A股與美債收益率的關聯回到A股，2001年中國加入WTO后之后，中國經濟和全球經濟的連續度就在不斷提高;2003年QFII機制正式開始實施；2005年匯改之后，資本涌入中國就越來越多，2014年滬股通開通，境外投資者可以直接在香港通過滬深港通直接投入A股，中國和中國的資本市場在不斷開放過程中。A股越來越難獨善其身。同時，由于匯率穩定機制和全球經濟的高相關性，中美貨幣政策也存在一定的同步，因此在美債收益率快速上行的階段，在前面我們描述的每四到五年，有些時候是其他國家資本市場的調整，A股也出現不同程度調整。

中國股票市場在2005年以前與美債收益率相關度不高，而2005年匯改之后，全球熱錢涌入中國，此后，A股與全球資本市場相關性就開始提升，而2014年滬股通開通后，海外投資者更是可以直接投資A股，A股與海外市場的聯動就更加緊密。除了A股逐漸開放之外，全球化的經濟本身就決定了，不同國家經濟的節奏相關度會比較高，那么對應的利率水平也就存在一定的相關性，我們通過下圖可以看到，中國十年期國債收益率與美國調整后的十年期國債收益率相關度較高。

當美債收益率快速上行突破至危險區域，往往中國的十年期國債利率也會突破至3.5以上。因此過去20年當美債收益率和中國10年期國債收益率組合在“整后的美債收益率1%以上、中國10年期國債收益率3.5%以上”就會觸發A股的大幅調整。3、A股與比特幣價格的關聯根據前面的描述，比特幣價格是G7貨幣的鏡像，除了比特幣之外，人民幣資產也可以一定程度作為對沖G7貨幣超發的工具，尤其是在中國央行非常克制或者提前收緊貨幣供給的時候，人民幣是更好的對沖G7貨幣的工具。

動態 | 招商銀行子公司投資布局區塊鏈:招商銀行附屬全資子公司招銀國際金融有限公司宣布，開始對區塊鏈領域進行戰略投資布局，并于短時間內通過旗下基金在該領域完成了多筆股權投資交易。招銀國際的投資不僅僅是財務投資，也會促成被投項目與招商銀行或者招銀國際的合作。[2018/7/17]

考慮到波動性，也有很多高風險偏好的投資者會在新加坡買入富時A50指數期貨，以期待獲得更高的回報。從金融屬性角度來看，比特幣價格和A50指數期貨的相關度就變得更高。2016年以來，A50指數期貨的價格與比特幣的價格相關性達到0.77。

相比富時A50指數期貨，比特幣是沒有底層資產的，且比特幣沒有使用價值，因此，比特幣是一個較為純粹的反映流動性的品種。而富時A50最終還是以A50成分股的價格作為交割依據，而A50成分股的價格在A股定價，雖然外資有一定的影響，但主要取決于國內投資者對A50成分股的定價，受到A50成分股盈利、國內流動性和風險偏好的影響。從這個角度來說，比特幣更加迅速的反映全球流動性的變化，而A50受到基本面的影響反應相對滯后。因此在歷史上，比特幣價格對于A50有一定的領先效果，而且比特幣價格多次提前預測了A股的大跌，包括2017年年底之后，比特幣大跌后一個月A50見頂；2018年11月比特幣暴跌，此后一個月A50發生了最后一輪比較大的調整；2020年3月當A股從疫情中走出來出現明顯反彈時，而比特幣卻大跌反應了全球流動性沖擊，此后A50同步大跌；而最近一次，比特幣大跌20%后A50指數也回調了接近10%。4、油價與美債收益率的關聯油價在生活成本中占據重要的位置，因此，一般而言，油價的快速上漲會快速推升隱含通脹預期，從而推高美國十年期國債收益率。

截止2月18日，油價已經攀升至60美元每桶，同比漲幅達到50%。按照原油價格和隱含通脹水平的相關關系，到4~5月，原油價格同比去年上半年同期平均水平將會上漲70%，則通脹預期會攀升至平均2.4%左右，如果實際利率隨著經濟數據改善回到疫情前的0%左右，則美國的十年期名義利率將會在4~5月攀升至2.4%。

如何判定機會與風險的臨界點和市場的拐點

1、A股國內因素的風險臨界點我們此前的多篇報告《A股三段論》《經濟、金融、科技與資本市場政策周期與框架》《從流動性驅動到基本面驅動》《寄語2019，A股迎來新上行周期起點》《值得減倉的大幅下跌有哪些信號》描述了什么樣的狀態之下，我們需要考慮系統性風險，核心變量組合是——■新增社融——轉為負增長，2021年1月是2.3%，最晚是3月份，數據出爐4月中旬；■企業盈利增速出現向下拐點，二季度盈利增速同比將會出現下滑，4月中旬將會公布上市公司一季報業績預告，屆時，盈利增速高點將會出現；■十年期國債收益率在3.5%以上，接近4%，二季度通脹壓力上行，美債收益率加速上行，十年期國債收益率向上突破3.5%概率較大；當前的組合是，新增社融2.3%，企業盈利仍在加速上行，十年期國債在3.3%左右，這個組合可以理解為一個安全的組合，我們稱之為“基本面驅動”的階段；而4月中旬前后，可能是一個重要的轉折點，甚至我們可以具體到4月16日這一天。

2、美債收益率上行風險臨界點在前文我們描述了，當調整后的美債收益率突破1%，就會觸發全球資本市場風險。本報告發布之日的美債收益率絕對水平是1.34%，調整后收益率為0.04%，由負轉正，這表明美債收益率上行的風險正在加速集聚，但是尚未到危險水平。本次美債收益率進入危險區域，對應調整后的美債收益1%，絕對水平是2%。換言之，當十年期美債收益率突破2%，將會進入風險臨界點。

3、比特幣的價格走勢根據前述，比特幣價格與A50指數期貨相關度較高，且比特幣價格較為純粹反映流動性的變化，因此比特幣價格對A50指數期貨有一定的領先效果，如果后續比特幣價格出現大幅調整，這可以作為一個風險評估的標準。

4、總結：今年風險點在何時，有何信號在今年二季度四月中旬之后，如果隨著經濟改善，油價等大宗商品價格進一步上行，出現中國十年期國債收益率突破3.5%，年內新增社融轉負，美國十年期國債收益率突破2%，比特幣從頂部暴跌20%進入熊市，則我們需要高度關注A股的風險。

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