CHO:深度探討UST崩盤的可能性：區塊鏈下一次金融危機的觸發器？

我們每天都在說Terra崩盤的事情，這是因為我們對于他這種「左腳踩右腳」的經濟模式保持懷疑。但是，如果我們聚焦于它的兩大核心之間的關系，即LUNA和UST的關系以及效用廣度上，這種崩盤的可能性有多大？或者哪怕崩潰是否會有機制來修正？所以，我們今天就從這個角度來看下Terra會不會走向滅亡。Terra帝國的根基----Anchor

首先我們先來看看Terra本身是什么情況。如果把Terra當成美聯儲，那么UST就是美元，而LUNA就承擔了部分儲備黃金的作用。所以，我們首先應該看下二者目前的供應量是怎么樣。根據Terradashboard提供的信息，最新的數據如下：

圖片來源：Terradashboard：https://terradashboard.com/而如果大家還記得之前講過Terra鏈本身的話，應該會記得ust的官方發行總量是10b，如果按照USD的價格來算，這個總的supply應該在10b才對。超發的理由暫且不知，但是我們可以暫時認為目前UST的需求已經超過了之前的設定。而之前我們也講過UST和Luna之間的PVC機制，也代表超發的UST會帶動Luna價格的提升，進而進入良性上升螺旋。一切似乎都很美好，不過，我們來看下目前UST的真實效用究竟如何？這時候我們就需要看下Terra安身立命之本的應用———Anchor。為什么要看它？因為，目前UST總量10.54B,而Anchor上的TVL以UST計價的話為：

圖片來源：Anchordashoard：https://app.anchorprotocol.com/而其中質押用來借出的UST是5,572,388,550。也就是說，50%+的UST現貨都是直接存在Anchor中。如果把整個平臺的資產都由UST兜底，那么98%以上的UST都在Anchor中。好了，這里我們記住現在這個占比。再繼續看其他應用。這時候，我們就應該把目光轉到最近大火的Abracadabra上。Terra的魔法師----Abracadabra

投資策略師：比特幣處于某種深度價值區:金色財經報道，股票研究分析師和投資策略師 Lyn Alden 與艾美獎記者Natalie Brunell就比特幣進行了交談。奧爾登對比特幣價格有這樣的看法：

當比特幣交易價格在 30,000 美元左右時，有一些跡象表明可能已經觸底。但就宏觀環境而言，目前還沒有很多看漲催化劑，因此我不排除價格明顯進一步下跌的可能性，但我確實認為，基于大多數對比特幣或回顧比特幣的歷史，我們在這里處于某種深度價值區。 只要宏觀形勢如此不確定，我認為投資者永遠不應該排除更多下跌的可能性。（cryptonewmedia）[2022/7/11 2:04:03]

我們先來看下目前Abracadabraca上UST的鎖倉情況：

圖片來源：https://app.powerbi.com當然，如果之前對這個項目有億點點了解的話，就知道UST在Abracadabra上如火如荼和最近的Degenbox有關。本來計劃只想給大家講講Degenbox，但是，如果只講這個的話可能大家看不明白。所以，我們來快速過下這個項目本身。魔法師的神奇魔杖---杠桿化收益

首先我們明白，Abracadabra和Alchemix很像。名義上是個借貸協議，本質上也是通過釋放token流動性來發行自己的MIM代幣。其他的東西都可以不講，但是有個有趣的功能叫「杠桿化收益頭寸」。整個流程可以用下圖來表示：

圖片來源：https://docs.abracadabra.money/官方給的過程如下：為了更清楚地解釋這一點，讓我們以一個想要利用其yvUSDT頭寸的用戶為例：步驟1和2：用戶選擇想要的杠桿，拿到yvUSDT，存入作為抵押。步驟3：根據選擇的杠桿，協議將借入相應數量的MIM。步驟4：這些MIM將被兌換成USDT。步驟5：這些USDT將被存入YearnVault以獲得yvUSDT。步驟6：這些yvUSDT代幣將被存回Abracadababra以用來做為用戶的頭寸的抵押品。其實看起來步驟多，總結起來就是一句話：你給他要的抵押物，他不會直接給你MIM，而是通過閃電貸的形式，給你自己設定的杠桿數的farming收益，比如對應倍數的yearn收益。好了，進入正題，degenbox。

國務院：推進科普與區塊鏈技術深度融合:為貫徹落實黨中央、國務院關于科普和科學素質建設的重要部署，依據《中華人民共和國科學技術進步法》、《中華人民共和國科學技術普及法》制定《全民科學素質行動規劃綱要（2021－2035年）》，其中要求實施智慧科普建設工程。推進科普與區塊鏈等技術深度融合，強化需求感知、用戶分層、情景應用理念，推動傳播方式、組織動員、運營服務等創新升級，加強“科普中國”建設，強化科普信息落地應用，與智慧教育、智慧城市、智慧社區等深度融合。（新華社）[2021/7/10 0:40:52]

圖片來源：https://docs.abracadabra.money/這里一共也就幾步。總結來看，就是用戶可以質押UST獲得MIM。但是abracadabra的利潤是從Anchor獲得。稍微具體點來說，協議會把用戶質押的85%跨鏈到Terra上質押到Anchor，然后將質押證明aUST跨鏈回degenbox進行質押，增加用戶抵押資產的價值。另外，杠桿化收益頭寸也適用于degenbox。這點很重要。同時需要注意的是，這個杠桿收益頭寸并不是說你有100塊能獲得1000塊的抵押物收益，而是要扣除滑點，借款費等其他損失費用，如下：

圖片來源：https://abracadabra.money/所以綜合來說，如果滑點設置是1%，選擇90%的TVL,10倍杠桿能讓你獲得原來成本的6.7倍收益。也就是說，這個功能支持我可以在yearn里面進行套娃獲利。100個ETH質押獲得100yvWETH,再把yvWETH質押到abracadabra開90%的TVL10倍杠桿獲得6.7倍的yearnETH收益。我們按照最新的yearnETH利率(1.18%)和Abracadabra的yvWETH借款利率(0)，來算下這樣做的收益會是怎么樣：總利率=RyearnETHx0.9x1.18%x6.7-0=7.1154，而沒有經過杠桿的收益為:1.062，差了很多。不過，高收益高風險。杠桿化收益頭寸由于并不會直接給你MIM，一旦發生清算，你不會擁有任何代幣。Abracadabra機制講得差不多了，我們可以來看下它和UST融合起來是什么樣的。由于UST和MIM都是穩定幣，所以流動性場景毫無疑問的應該看curve上的MIM-UST的池子：

HyperGraph與NFT-Hero達成深度戰略合作關系:據官方消息，HyperGraph 與 NFT-Hero 構建戰略合作關系，NFT-Hero 平臺不但基于 HyperGraph 開發 NFT平臺、以及自研IP超級三國的數據服務，未來NFT平臺上的數據索引與查詢服務以及跨鏈后的相關數據服務也將和HyperGraph合作開發。NFT-Hero報名 HyperGraph 數據網絡節點，將第一批上線提供服務。[2021/6/3 23:07:59]

圖片來源：https://llama.airforce/#/curve/pools/mim-ust目前穩定在1b。假設拉開平均數據來看Anchor上的抵押物+借款總額占整個UST供應量的90%，那么剩下的這10%基本就都在abracadabra這個池子里。這也代表這兩個協議對于Terra的穩定至關重要。尤其是Anchor,絕大多數的UST都在其中，其承諾的20%的固定年劃利率如果一旦發生意外，導致UST和USD脫鉤，那么風暴是否會到來？這將是我今天重點要介紹的部分。風暴來臨的預警

如果考慮到極端情況，Anchor出了問題，會影響UST和LUNA到什么程度？這需要從Anchor的TVL結構來說起。首先，如同上面說的，用戶可以把UST質押給Anchor，會獲得一個20%左右的APY，這部分錢就是上面說的，大概5個b；剩下的5個b是借款人的抵押物，大部分是由LUNA組成，剩余部分是ETH。分布如下：

圖片來源：Anchordashoard：https://app.anchorprotocol.com/這時候我們就需要看下Anchor怎么做到能償付借款給它的用戶20%的APY。一般情況下，我們能想到P2P最簡單的盈利方式，就是讓從Anchor借款的人付出比20%更高的APY就可以。但是，如果真要這么高的利息，我想也沒多少人愿意在Anchor上借錢。這點可以從它的貸款利率中看出：

動態 | Polkadot深度研究報告：架構設想錨定痛點?對比同類項目估值過高:TokenGazer發布Polkadot深度研究報告：Polkadot 創始團隊在區塊鏈開發和運營上有著豐富的經驗，對公鏈的局限和發展方向有著深刻的理解。基于此， Polkadot 的定位也非常明確，解決伸縮性和隔離性問題。Polkadot 采用異構多鏈的架構，解決該問題——平行鏈可以滿足在期上構建應用的特定需求，中繼鏈構建基礎層對平行鏈進行協調。

Polkadot 在經濟模型上的設計也相對合理。對驗證人、提名人、收集人、釣魚人的經濟激勵使得 Polkadot 的網絡完全能夠得到有效的維護。同時，該經濟模型下 DOT 有較多的使用場景，包括跨鏈交易手續費的支付、平行連插槽租用抵押、驗證者和提名者參共識機制時的抵押、去中心化治理中的選票等——多樣性的用途能夠對 DOT 形成較為穩定的價值支撐。但對比同類項目，Polkadot 12 億美金的估值或存在一定的高估。[2019/8/16]

圖片來源：Anchordashoard：https://app.anchorprotocol.com/可以看到，最新的貸款利率只有2.3%。哪怕真的按照15.76的BorrowAPR，也依舊無法覆蓋那需要償付的20%年化利率。所以說，這肯定還有其他方案去提高償付能力。這時候就可以把目光轉向貸款用戶的抵押物上面了，LUNA和ETH。按照官方的說法，身為抵押物的LUNA會被質押到Terra主網來獲得一個年化利率，而ETH會被質押到Lido賺一個利率。這兩個利率目前來看如下：

圖片來源：http://defirate.com

動態 | 2018年中國銀行業‘十件大事’：“銀行業深度融合金融科技 充分運用區塊鏈等技術”入選位列第八:據新京報報道，中國銀行業協會在京發布“2018年中國銀行業‘十件大事’發布會”，其中第八件大事為，銀行業深度融合金融科技，相繼成立金融科技子公司，數字化賦能重塑業界生態。內容包括，銀行業深度融合金融科技，充分運用互聯網、大數據、人工智能、區塊鏈、物聯網等技術，推進數字化轉型升級加速，實現“服務智能化、業務場景化、渠道一體化、融合深度化”。[2019/1/8]

圖片來源：https://lido.fi/#networks假設我們按照現在Anchor質押量應該獲得APY償付量，和這些利潤產出量進行對比，我們不難發現，目前的利潤產出并不能覆蓋利息。當然，在此之前我們需要先看下Anchor上借貸金額對比如何

圖片來源：Anchordashoard：https://app.anchorprotocol.com/可以看到，借給協議的金額遠遠超于貸款金額，哪怕按照borrowrate的15%計算，也遠遠不夠償付deposit利息。我們直接來算下。我們按最新的質押UST的利率19.34%算，則Anchor每年需要償付的金額為：5572mx19.34%1077.62m而按照現在的利率，每年利潤產出為：Luna:4865.11mx7.02%341.53mETH：478.92mx4.7%22.51mBorrow:1938.87mx15.76%305.56m總收入為:LUNA+ETH+BORROW=669.6m好了，果不其然，現在Anchor看起來在做虧本買賣。這點可以從協議每日收入變化來看：

圖片來源：http://www.mirrortracker.info/anchor不過如果我仔細觀察上面的deposit，會發現借款人遠大于貸款人就發生在最近。發生什么事暫且不表。現在來思考一個問題：Anchor也不傻，發生這種情況它應該怎么做？最簡單的思路就是：降低這個20%的固定APY。然而這就引發了另一個問題：全網超過一半現貨的UST都在Anchor中，看上的就是它這20%的穩定幣APY，一旦降低這個APY，是否會對UST的穩定性產生極大沖擊？加上UST-MIM現在也是一個很龐大的盤子，是否會進一步影響MIM的穩定性甚至Curve其他穩定幣池子？進一步總結，就是對我們開篇問題的一個升級：假設Anchor利率大幅降低，UST會發生什么？是大廈將傾，還是安然無恙？

Anchor利率一旦大幅降低，那么，我們就可以做出一些假設。就按照通常的思路，假設應該分為樂觀假設，通常假設，以及，悲觀假設。我們一個一個來看。先看樂觀假設：假設發生了這種情況，但是市場依舊覺得UST是個風險很低的資產，即使利率降低，人們也愿意相信UST的穩定性。所以這種情況下不會對UST有什么實質影響。再看通常情況：市場是較為穩定的，但是市場參與者都是逐利的。這代表每個人心中都有一個閾值。一旦Anchor利率低于這個閾值，就會刺激市場采取某種行為。我們假設這個閾值是10%。一旦depositAPY低于10%，則人們會把自己質押的UST撤回，導致池子中質押的UST數量減少，進一步，導致borrowinterest迅速上升，反過來，又會刺激depositAPY攀升，進而又吸引人們質押UST，反復輪回。這是我們經常見到的一個現象。也是在正常市場情況下發生可能性最大的一種。最后，我們來看下今天最想知道的一種情況，即悲觀情況：發生這種情況的前提，是市場認為UST是種高風險資產：一旦Anchor的利率低于他們的心理閾值，就會引起恐慌，瞬間大量質押UST被抽離，而這部分抽離的UST就是最不穩定的因素。這些不穩定的UST會去向哪里？好了，清算套利機器人要瘋狂了。我們來看下幾種情況：·HoldUST：********你信？我就是覺得UST有風險，咋可能Hold。·賣了UST換成其他穩定幣：這毫無疑問地會讓UST脫鉤：i.會影響Curve以及Abracadabra的degenbox。但是影響會有多大我們后面詳細說。ii.會對Luna造成拋壓。市面上UST過多，協議需要用Luna回購UST，對LUNA價格產生影響。·我手動用ust贖回luna進行套利：對于Terra機制有了解的人很可能采取這種措施。用ust贖回LUNA，再把LUNA賣到公開市場。這里就又會分成兩種情況：i.公開市場上Luna深度很好，中心化交易所可以吃掉這個波動。ii.頂不住。由于公開市場上的LUNA變多，則協議會用UST回收LUNA，往復循環，進入死亡螺旋。按照0xHamZ的建模測算如下：

圖片來源：https://twitter.com/0xHamz/status/1479261217298468865?s=20現在，我們來看下對Curve和MIM的影響。多米諾骨牌效應會停在哪里？

我們知道吸血鬼攻擊很出名，但是還有一種攻擊最近也很火，被稱為VikingAttack。說的就是Degenbox對Anchor的吸血。在我們假設的悲觀情況下，Anchor利率降低，導致UST和美元脫鉤，也代表和MIM脫鉤，還會影響3CRV這個池子。但是，因為有Curve的存在，脫鉤之后會有大量套利機器人瘋狂套利，會逐漸把這個鉤子加回來。這點可以從curve的mim-ust或者ust-3crv的池子歷史記錄看出來。

圖片來源：https://cryptorisks.substack.com/p/on-abracadabra-degenbox-strategies但是，這里我們還需要深入看下具體情況：一旦UST大量涌入市場，就代表ust會變便宜，大量UST會被變成mim或者3CRV。同時，Degenbox會啟動清算，將大量ust變成MIM，這樣又會導致Luna拋壓……最終會變成什么情況呢？套用另一個大佬NagaKing的分析：「目前MIM-UST的池子有1b的量，其中有950m的MIM是由UST保證的。如果這95%的UST被撤回并且在這個池子中被交易成MIM，會導致這個池子組成中有超過90%的UST，預測為93%」。當然，Degenbox也考慮了這一點，所以提出了一個容錯手段：如果一旦發生大規模從Degenbox提取UST的情況，一旦提取的總額度超過了Degenbox池子中總量的10%，提現將會被限制。直到UST從Anchor提取回主網。這可能需要耗費幾個小時。而通常情況下，在這個過程中，市場套利者會發揮作用讓價格回到正常水平。當然，這都是沒有徹底喪失共識的情況下，不然套利者也不會套利一點價值都沒的東西。為什么沒提3crv的池子？最重要的原因在于ust-3CRV本身體量還能接受，相對而言，Curve自己可以吃掉這個波動，所對Curve來說影響還好。總結

通過UST，我們可以看到，算穩的穩定性更多的還是依賴于本身設計的套利機制。但是一旦共識打破或出現超級極端行情，可能就一波沒了，畢竟極端到套利者都不想套利了，談啥也沒用。這也再次證明，像Terra這種無限套娃的東西在任何時代都能有效獲利。殊途同歸，Terra會是區塊鏈下一次金融危機的觸發器么？這座金融大廈的風阻尼器是否扛得住到時候排山倒海的清算風暴？大廈將傾與否，我們拭目以待。參考文獻：1.Abracadabragitbook2.Anchordashoard3.Terradashboard4.OnAbracadabraDegenboxStrategies,dwindlingAnchorProtocolYieldReserves,andrisktoCurveliquidityproviders5.Lido原地址

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