ALGO:金色硬核丨DeFi代幣分發思考

公平、高效和有針對性地將代幣分發到合適的人手中，應該是加密貨幣創始人的首要任務。這不僅會影響誰來管理協議，作為潛在證券開始的代幣也可以隨著時間的推移變得可信地去中心化，在先例仍然很少的行業中，這有可能使創始人免受監管。

自從2017年EOS公開ICO募集到40億美元以及不分青紅皂白的代幣空投時代以來，代幣的分發方式已經成熟。下面，我們將研究與每種主要分發方法相關的案例，并根據以下標準評估每種方法：分配公平性、資本效率和激勵調整。

代表：Uniswap、Sushiswap

隨著去中心化交易所 (DEXes) 在過去兩年中獲得重大應用，DeFi團隊發現他們可以通過在 Uniswap或Sushiswap等AMM交易所初始存放50:50的流動性池來分發代幣。

換句話說，項目可以利用他們的金庫并將自己代幣和等值美元的另一種代幣存入資金池，通常是底層區塊鏈的原生資產（例如ETH）或穩定幣。

雖然這種方法使項目方不再有在中心化交易所上市的需要，但這也是執行代幣發行的一種非常低效的方式。團隊不僅需要投入大量資金來保證流動性，還需要通過設置代幣權重來確定代幣的初始價格。

更重要的是，流動性資金池的推出不可避免地會導致先到先得，代幣價格和gas費用的過度上漲，并且不成比例地有利于專業套利者而不是社區成員。

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例如，當DeFi交易所bZX通過添加Uniswap流動性池來啟動他們的原生代幣 (BZX) 時，機器人在同一個區塊沖進資金池，瞬間將代幣價格從 0.04 美元提高到 0.15 美元。

五分鐘后，當團隊向廣大社區發布Uniswap資金池詳細信息時，價格已為0.60美元，已經交易了100萬美元。早期購買的機器人迅速出售他們的代幣，其中一個機器人在發布后幾分鐘內賺取了50萬美元的套利利潤。BZX代幣價格在24小時內回落至0.20美元。UMA以類似的方式分發其代幣，在資金池啟動后的幾分鐘內看到代幣價格從0.26美元飆升至2美元。

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從本質上講，為流動性資金池提供初始流動性不僅是資本密集型的，其先到先得特性也會對參與者造成不良的激勵。雖然有些人可能會爭辯說，在公平市場中，有能力的套利者有權獲得他們的利潤，但我們也相信有更好的方法來瞄準長期參與者。

代表：Balancer

為了緩解圍繞50:50流動性資金池啟動的一些問題，Balancer團隊開發了流動性引導池 (Liquidity Bootstrapping Pools，LBP)。

LBP在資本效率方面優于50:50池，因為協議團隊可以為池中的兩個代幣選擇不同的權重（例如80:20 / TOKEN:ETH池）。這允許項目團隊為代幣設定更高的價格，同時花費的資本比標準 50:50 Uniswap池中要少得多。

在bootstrapping階段，池中的權重逐漸變化，代幣的權重下降，導致價格逐漸下降。由于代幣價格下降，投資者的購買壓力抵消了由于權重變化而導致的價格下降。大型鯨魚和機器人被勸阻不要搶購，因為隨著權重的減少，它們可能會得到更好的價格。這允許價格逐漸達到市場均衡，并提高Uniswap資金池的公平性和激勵的一致性。

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Perpetual Protocol是最早使用 LBP來啟動其代幣 (PERP)分發 的協議之一。該團隊最初用 750萬個PERP代幣和1333333枚USDC為該池提供初始流動性。權重設置為90% PERP/10% USDC，這意味著每個代幣的價格約為1.6美元。引導期持續了3天，并且發生了一個相對健康的價格發現過程，如下面的價格圖表所示。代幣持有者也相當多樣化，有1,221名持有者。

Radicle (RAD) 在今年早些時候還啟動了一個Balancer LBP，并設法籌集到2470萬美元USDC，同時僅以350萬美元USDC為礦池提供了初始流動性。在引導期間，代幣價格在急切買家的推動下出現了最初的飆升，但隨后價格相對健康：

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盡管它們有明顯的改進，但隨著投機者急于購買代幣，LBP仍然可以讓位于低效的價格發現，并且如果初始價格設置得太低，也可能會受到Gas戰爭和搶跑問題的影響。

批量拍賣提高了LBP的資本效率（團隊不需要種子流動性），并優化分發的公平性（機器人搶先跑是不可能的）。選擇進行批量拍賣的團隊只需設置要出售代幣的數量，以及一個接受存款的資金池。然后買家可以將ETH或穩定幣添加到存款池中。在存款期結束時，所有存款人都會收到與其在存款池中的份額成比例的代幣。因此，最終的銷售價格等于籌集的總金額除以出售的代幣數量。

這種方法允許團隊利用市場熱度并籌集大量資金，因為它對代幣價格沒有上限。由于分發發生在存款期之后，散戶投資者可以公平地參與拍賣，并且不存在機器人和套利者搶跑的風險。

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然而，由于批量拍賣沒有上限，買家在進行拍賣時幾乎沒有關于估價的信息。團隊也可能遇到這樣一種情況，他們以過高的估值籌集了過多的資金，從而沒有提供他們代幣價值增長的空間，從而失去了獲得社區善意的強大工具。

團隊可以選擇通過修改他們的批量拍賣來抵消其中的一些問題（例如，啟用一個退出期，買家可以在收到有關他們承諾的估值的信息后退出）。然而，與所有復雜的分發方法一樣，老練的內部人士總能找到從外部人士那里榨取價值的方法。

對于最近的一個例子，我們可以看看Mango市場。Mango Markets對其MANGO代幣銷售進行了修改后的無上限批量拍賣，占代幣供應量的5%。拍賣期分為兩個時期：無限制期和撤回期。在第一個不受限制的階段，投資者可以隨意從池中存入或提出USDC，這取決于他們認為價格是否公平。在第二階段，投資者只能在他們認為價格不再公平的情況下提去他們的USDC 存款。

這種拍賣設計產生了有趣的博弈論策略：一些大型鯨魚在第一階段存入了大量資金，在此期間總存款額高達5億美元。這導致了較高的代幣價格，可能導致散戶投資者提取存款。然而，在撤回階段結束前幾分鐘，大型鯨魚移除了他們的大部分存款，總存款下降到7040萬美元，讓鯨魚以明顯更便宜的價格獲得代幣。

代表：Sushi Miso

與批量拍賣一樣，荷蘭式拍賣允許更強的激勵一致性和公平性，因為機器人和套利者不太可能具有優勢。荷蘭式拍賣進一步改善了批量拍賣中的信息不對稱，同時在50:50池和LBP上保持相同的資本效率（項目根本不需要初始流動性）。

雖然它也實現了一定程度的公平（每個人都得到相同的價格），但如果初始條件設置不當，分飛的包容性仍然存在潛在的缺點，我們將在后面研究。

首先，復習一下荷蘭式拍賣：在代幣荷蘭式拍賣期間，代幣的價格由項目團隊設定在較高的初始值，并在拍賣過程中降低。在任何時候，如果買家對價格感到滿意，他們都可以承諾資金。一旦總承諾除以當前價格等于出售的代幣數量，拍賣結束，所有投資者支付的價格等于最終承諾的價格，即清算價格。荷蘭式拍賣也廣泛用于傳統金融市場。最值得注意的是，美國國債采用荷蘭拍賣方式進行國債的一級銷售。

荷蘭式拍賣允許買家表達他們對資產價值的看法，并且由于結算價格由最終承諾決定，因此買家最終支付的價格通常低于他們的意愿。買家的主要風險是將他們的出價設置得太低，以至于代幣價格在下降到他們的出價之前已經全部分發完。

Algorand (ALGO) 于2019年6月通過荷蘭式拍賣成功向公眾投資者出售了2500萬枚ALGO代幣，同時推出了他們的主網。最初的價格定為10美元，拍賣進行了3個半小時，最后以2.40美元的清算價格結束。690個地址參與了拍賣，為Algorand基金會籌集了6000 萬美元。此外，Algorand還為買家提供了看跌期權機制，買家有權在拍賣后一年以10%的折扣將其代幣出售給 Algorand基金會。

由于初始價格設定得足夠高（10美元意味著1000億美元的完全稀釋價值），Algorand荷蘭式拍賣取得了成功；然而，如果團隊未能設定足夠高的初始價格，他們就有可能將價格發現推向Gas費市場，并重新經歷之前討論過的類似先到先得狀態。

舉一個真實的例子，我們可以看看Yield Guild Games (YGG) 在MISO上的荷蘭式拍賣。拍賣起始價格為0.50美元，本應在24小時內降至0.20美元。然而，與Algorand 拍賣不同的是，拍賣分兩個區塊結束，只有32名參與者能夠以0.50美元的價格參與。一位承諾買入258,000 USDC的參與者將gas價格設置為14,000 gwei，支付超過9,000美元的gas費用以使交易成功，有效地搶跑其他買家。

雖然YGG確實籌集到了他們預期的資金，但此次出售受到了社區的批評，因為它變成了富有競標者之間的Gas價格戰，未能有意義地使YGG持有者多樣化。YGG本可以通過設置更高的起始價格來促進更健康的價格發現過程并籌集更多資金——YGG代幣價格在出售一天后上漲了兩倍，一個月后YGG的交易價格是拍賣清算價格的16倍。

在過去2年，我們看到項目團隊從代幣直接銷售 (ICO)、中心化launchpad (Binance IEO) 轉向公平性、激勵一致性、開放性和資本效率的新型分發形式。

以上絕不是項目可以將代幣推向市場的所有可能方式的詳盡清單，代幣分發的設計空間仍然是一片藍天。就在本周，我們已經看到創新模式不斷涌現（例如Dodo上的眾籌），并期待看到更多！

例如，隨著鏈上身份框架和NFT的激增，項目可能會選擇基于憑證或過去與其他協議的交互使用更有針對性的分發方式。

最后提醒一句——沒有任何一種代幣生成方法是完美的，它們的成功高度依賴于易于理解的機制，以及精心設置的初始條件（例如起始價格、募資規模、募資持續時間）。選擇正確的方法和設置正確的參數是創始人可以做出的最重要的決定之一。

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