EFI:本輪壓力測試下，DeFi 協議們表現如何？

作者：秦曉峰，星球日報ODAILY

近期，比特幣、以太坊價格持續下跌，紛紛創下過去一年價格新低。整個加密市場受到波及，DeFi?也難以獨善其身。數據顯示，鏈上鎖倉總量從5月初的1635億美元下腰斬至目前的818億美元。

今天，Odaily星球日報將從去中心化借貸以及去中心化交易兩個細分賽道，分析主要項目在極端行情下的表現。總體而言，MakerDAO?、Aave?、Compound??等龍頭項目從容不迫、按章辦事，無論是治理還是清算都井井有條；Solend、Maple?等新興項目狀況頻出、問題不斷，暴露了自身短板，也揭露了所處領域的頑疾。我們也希望，這些經驗和教訓能給DeFi從業者提供參考，推動DeFi進步。

DeFi借貸，清算失能

行情下行，DeFi借貸首當其中，面臨清算。一些DeFi協議，也在近期清算中卻暴露出幾個不容忽視的問題，值得重點關注：

一是預言機故障，導致清算未能正常進行。清算等流程均依賴于鏈上預言機進行準確報價。在5月12日LUNA暴跌中，Chainlink??由于故障暫停了LUNA價格更新，導致借貸協議Venus未能及時反應清算，損失超過1400萬美元。

報告：本輪BTC最大跌幅為74%，價格仍有一定下降空間:7月27日消息，區塊鏈數據與技術服務提供商OKLink和量化對沖基金Lucida發布“鏈上數據對二級市場投資的價值”的聯合報告。報告從鏈上數據角度對加密市場本輪發展周期進行了全方位的研究，包括如何判斷市場所處階段、如何通過鏈上指標抄底與逃頂以及運用穩定幣增發速率因子預測市場牛熊等。同時，報告還對公鏈發展態勢以及數據指標對公鏈市場二級投資的意義發表了一些看法。

報告指出，3次減半周期內，BTC的最大回撤分別是94%、86%和84%，本輪BTC最大跌幅為74%，考慮到美聯儲加息、縮表的宏觀背景，以及過往刻舟求劍式的熊市時長（當前時間維度上仍存在2-4個月的偏差），故價格仍存在一定的下降空間。[2022/7/27 2:41:33]

無獨有偶，半個月后，同樣的預言機報價漏洞再次出現。5月30日，Terra??新鏈上線，Terra鏈上最大的借貸協議Anchor上預言機，誤將LUNC的價格錯報為5美元；該平臺用戶利用報價漏洞，成功套利，好在團隊及時反應，最終只損失了80萬美元。

不管怎樣，血淋淋的教訓也給DeFi協議們提了個醒：選擇多個預言機作為報價源，更能有效避免單點故障。

劉昌用：推動本輪牛市的重要因素是比特幣減半、DeFi和金融機構入場:重慶工商大學區塊鏈經濟研究中心主任劉昌用表示，牛熊周期是此次加密貨幣上漲的主要原因。此輪暴漲的大背景是經歷了2018-2019年大熊市和2020年調整復蘇之后，密碼資產市場的大牛市已經啟動。他進一步分析，推動本輪牛市的三個重要因素是比特幣減半、DeFi和金融機構入場。比特幣減半帶來持續的供不應求，DeFi創造了極大降低交易費用的新金融模式，金融機構陸續入場帶來持久的大規模新資金。（重慶商報）[2021/2/23 17:41:44]

二是清算程序自身設計存在缺陷，未能及時響應。同樣是在Terra崩盤期，算法穩定幣?MIM發行方也產生了1200萬美元的壞賬，主要原因是MIM穩定幣背后的質押資產之一UST脫錨，而Abracadabra清算程序未及時啟動，清算速度不足。

清算程序，是DeFi借貸協議前期需要設計的重要內容。比如，清算時，選擇將抵押品進行場外競拍處理，還是在直接拋向市場？如果選擇市場，應該選擇?DEX?還是CEX，選擇哪一個或哪幾個平臺？

舉個例子，比如MakerDAO早期會將一些被清算資產以折扣價進行競拍處理，而目前絕大多數DeFi借貸協議選擇直接通過DEX清算。回看總結發現，Abracadabra在最開始并未做好預設方案，因為其沒有料想到UST大幅脫錨的可能性。

獨家丨褚康：本輪深度回調的主要原因是礦工拋售、美元走強及DeFi投機降溫:犇睿資本創始人、ForTube聯席CEO褚康在接受金色財經獨家采訪時指出，本輪深度回調的主要原因是礦工拋售、美元走強及DeFi投機降溫。近兩個月來，BTC的價格雖然達到新高，并數次測試了12,000美元的阻力位，但遲遲未能突破12,500的歷史強阻力位。數據表明，大型礦池向交易所發送的BTC數量超出了正常水平。礦工選擇在相對高位出售其持有的比特幣，給市場增加了拋售壓力。此外，美元開始反彈，宏觀經濟的好轉預期加強。作為避險資產的黃金和比特幣價格，雙雙大幅下跌。另外，?DeFi快速發展，從1.0的基礎業務（借貸、預言機、DEX、穩定幣、保險等）快速演進化到DeFi 2.0階段，即流動性激勵。流動性激勵促進了DeFi的飛速繁榮，DeFi聚合器YFI和YFII又進一步加深了市場的FOMO行情，同時形成了“N級次貸”。流動性激勵讓資金同時從中心化交易所流出到DeFi平臺，產生擠兌，引發嚴重的流動性危機。而建設者更加關注DeFi的本質功能，大幅度回調過后，市場會從短暫浮華繁榮的2.0回歸到DeFi 1.0，即優質的剛需的符合市場發展的DeFi 項目迎來了長期建倉的紅利期。[2020/9/8]

三是抵押品流動性差、波動性大，更容易加劇壞賬。當然，需要注意的是，清算速度不僅與產品本身設計有關，也許抵押品的“質量”直接掛鉤。比如一些山寨幣的波動性大，動輒跌幅20%，且流動性并不好，在市場單邊下行的行情中，其清算難度更大；即便是以太坊的生息資產，前段時間也面臨擠兌，導致嚴重折價，目前?Curve??上stETH與ETH兌換比例目前為1:0.9368。

江卓爾：本輪牛市BCH使用用戶數將超越BTC:江卓爾微博發文《談BTC、BCH、BSV的差別，和近期行情走勢》稱，BCH要等用戶慢慢發展，直到用戶數、交易數超過BTC。雖然正常情況下貨幣有規模效應，本來不大可能發生這種翻盤局面，但BTC犯了致命錯誤，鎖死了1M區塊，同時也就鎖死了使用用戶。同時，BTC要擴容必定硬分叉，其實就是無法擴容。所以，BTC的使用用戶已經被鎖死了，BCH只要追趕就行了，對于一個固定的目標，我估計這輪牛市，BCH在使用用戶數上，就可以超過。等到BCH在使用用戶數上超過了BTC，甚至超過了兩倍，三倍，四倍，那BCH翻盤BTC，就有用戶和社區的堅實基礎了。[2020/3/4]

實際上，各大DeFi借貸龍頭項目已經制定了一套嚴格的抵押品篩選標準。以Compound為例，其共計接受20種抵押品，其中7個是穩定幣，抵押品鎖倉量排名前五中有三個是穩定幣，這些代幣無論是流動性還是穩定性都久經考驗，風險可控。

即便有一定的準備和預案，也并不意味著借貸協議能減少或者避免清算。清算本是DeFi借貸的常規操作，龍頭項目也不例外。

在過去一周的下跌中，MakerDAO金庫就清算了近10萬枚ETH；歐科云鏈鏈上大師數據顯示，過去一周，鏈上清算資產達到3.98億美元，其中Aave清算約1.6億美元，占比40%。

現場 | 火幣集團品牌公關VP：本輪下跌原因是行業發展過程中矛盾體現:金色財經現場報道，在今日HADAX2.0新聞媒體溝通會上，火幣集團品牌公關VP翁曉奇表示：從這一輪下跌可以看出來，ETH下跌嚴重，為什么會有這么一輪下跌？比較獲得共識的一種說法是，由于在之前行業發展中伴隨了大量矛盾的產生，比如說一些沒有價值的幣通過一些方式去上到一些平臺，最后砸盤收割“韭菜”，看到了很多亂象。[2018/8/15]

「信用貸」兌付困難，即將面臨危機？

目前DeFi借貸中最主要的形式是超額抵押，即借款人想要獲得100美元的DAI，需要投入150美元的ETH或者其他加密貨幣作為抵押品，但也有一些產品在嘗試進行不足額抵押貸款以提升資金效率，即所謂的「信用貸」或「信用結合抵押」。

與AAVE的「閃電貸」不同，TrueFi?、Maple等平臺的無抵押信用借貸采取審核制，只為通過審查的借款人開放貸款申請，并且基本都是服務機構用戶。例如，TrueFi今年3月為?AlamedaResearch??推出首個單一借款人池，為其提供高達7.5億美元的營運資金；4月為Blockchain.com推出單一借款人池，提供高達1億美元流動性。

但在近日，信用貸短期兌付困難。6月21日，Maple發布公告稱，本周資金池可能出現流動性問題，放貸用戶可能無法提款，必須等待借款用戶未來幾周還款到賬才能提現。

一時之間，流言四起，市場觀點認為Maple可能受Celsius和三箭資本牽連，導致資金鏈斷裂。對此，官方回應稱，Celsius和三箭資本從未通過Maple借款。不過該平臺承認，BabelFinance在該平臺上加拿大對沖基金OrthogonalTrading的USDC池種有1000萬USDC的借貸頭寸；自Babel停止提款后，Orthogonal一直與Babel管理層保持聯系，并專注于保護貸方的利益。

除Maple，另外一家平臺TrueFi的客戶中，確實有三箭資本。數據顯示，今年5月21日，三箭從TrueFi貸款200萬美元，預計8月還款。但考慮到目前三箭面臨的困局，這筆借貸最終有可能成為壞賬。

另外，根據Twitter用戶@plzcallmedj統計，Alameda、Wintermute、Amber、Nibbio、FBG和Folkvang等機構還款時間將集中在7、8月份。“個人認為風險很大，這些對外宣傳幾億/幾十億的公司，都在借千萬或上億級別接近10%年化的短期貸款，而與之相比抵押借貸只需要2%-3%的利率，說明這些機構大部分手頭很緊。并且TrueFi出了3AC的壞賬，注定會暴雷，只是時間問題。”

隨著三箭事件發酵，更多機構站出來發聲，試圖撇清關系。去中心化借貸平臺Clearpool移除了三箭旗下TPSCapital借款人池，并聲稱沒有資金損失；加密借貸平臺Nexo發推表示，兩年前拒絕了三箭資本的無抵押信貸請求，對三箭資本的敞口為零。

這種主要服務機構的「信用貸」，在一定程度上避免了壞賬的產生，補足了DeFi借貸市場的短板。但隨著行情下行，DeFi市場清杠桿，機構用戶陸續被清算，其還款能力備受質疑，最終可能導致協議資金流動性枯竭，連環踩踏。總體而言，在信用體系不完備的條件下，「信用貸」相對超前，還沒有準備好面相市場大規模推廣。

DEX：價格脫錨，取消無常損失保護

在過去一段時間，去中心化交易所的流動性問題也備受關注。

首先是?Uniswap?，作為目前最大的DEX，其累計交易量早已突破1萬億美元，但依然面臨短時流動性不足的問題。6月13日，隨著MakerDAO清算ETH，大量ETH流向Uniswap，導致價格一度閃崩至1000美元以下，彼時公允價為1350美元，滑點高達25%。

所幸，Uniswap上ETH價格很快便修復，重新回到公允價。但如果我們觀察其他生態協議，會發現一個隱藏的問題：生態中最大的DEX的TVL遠遠低于最大的借貸協議TVL。特別是?Solana??生態，其最大的借貸協議中SolendTVL一度是?Serum??的2倍以上。當行情下行，Solend在Serum等DEX中清算SOL抵押品時，可能會直接抽干鏈上流動性，導致SOL價格被大幅打壓，進而引發其他賬戶清算，這也是近期Solend提出接管提案的核心原因。

此外，隨著行情下行，DEX中無常損失也隨著擴大，LP賺取的手續費可能根本彌補不了損失，進一步降低流動性提供的積極性。

關于無常損失，此前?Bancor??曾在V3中推出特色功能「無常損失保護」機制，滿足上述條件的流動性提供者即可在撤出流動性時同時獲得Bancor的100%的無常損失保險，而近期Bancor卻暫停了該機制。根本原因還是市場下行，如果LP此時提現Bancor將需要支付天價保險費，并且也會導致Bancor流動性降低，這是其不愿意看到的。

“在此期間執行的提現將不符合無常損失保護的條件，留在協議中的用戶將繼續獲得收益，并有權在無常損失保護重新激活時獲得其完全受保護的價值。”Bancor方面表示。

總結

每次極端行情，都是對DeFi協議的一次大考。

總體而言，成熟的龍頭項目們在本輪壓力測試下，都能交出滿意答卷，而新項目或多或少暴露出一些問題，這將是其走向成熟的必經之路。當年，MakerDAO也曾在「312」崩盤期間產生了400萬美元的壞賬，但最終還是走出失敗的陰影，成長為如今的「DeFi央行」。

在極端行情的考驗下，去中心化治理也成為熱門議題，我們看到了關于「程序正義」與「結果正義」的討論。這方面，DeFi協議龍頭們已給出了答案：既然崇尚「CodeisLaw」，那就按章辦事，該清算就清算；一切治理按流程進行，即便事態緊急，也留出足夠的時間進行投票表決。

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