加密貨幣:比特幣突破2.3萬美元，新估值模型顯示高估50%以上

文|《巴倫周刊》中文版撰稿人郭力群

編輯|彭韌

比特幣周三首次突破2萬美元，這是今年比特幣表現最好的一輪上漲行情中新的里程碑。周三早盤比特幣漲至略微高于2.05萬美元的水平，周四又進一步突破了2.3萬美元關口，今年迄今漲幅高達226%左右。

比特幣在2017年首次突破1.9萬美元，今年已經數次突破這一水平。但在這次觸及2萬美元之前，比特幣曾在今年3月份跌破4000美元。比特幣價格的大起大落很難解釋，但分析人士曾把2萬美元設定為一個關鍵心理水平。

《巴倫周刊》認為，“聰明錢”涌入把價格推高到2萬美元以上對于比特幣這種波動性極大的資產來說是非常危險的。《巴倫周刊》撰稿人馬克·赫爾伯特(MarkHulburt)近日也撰文談到了比特幣的估值問題，在這一資產被熱炒之際，他引用了一位曾準確判斷黃金公允價值的投資人的一項新的定量分析冷靜看待比特幣價值，認為比特幣被高估了50%以上；而且和黃金相比，比特幣并不是一種有效的通貨膨脹對沖工具。

香港將允許散戶投資者在新規則下交易主流加密貨幣，暫時禁止穩定幣、自營交易、借貸等服務:5月23日消息，香港宣布散戶投資者可以根據數字資產行業的新規則進行加密貨幣交易，香港證券及期貨事務監察委員會（SFC）今日下午詳細介紹了零售參與的咨詢總結文件。預計個人投資者從 6 月 1 日開始在適當的保障措施下可以交易 BTC 和 ETH 等主流加密貨幣。

SFC 文件顯示，對于規定非證券型代幣須具有至少 12 個月往績紀錄的意見。穩定幣的監管安排預計將于 2023/24 年實施。在穩定幣于香港受到規管前，穩定幣不應獲納入以供零售買賣。關于自營交易，SFC 同意交易平臺上的流動性對客戶來說十分重要。因此，SFC 允許由第三方做市商進行流動性提供活動。然而，現時禁止自營交易的規定是全面性的，并實際上禁止持牌虛擬資產交易平臺的集團公司擁有任何虛擬資產的持倉。

SFC 表示，平臺營運者不應提供與買賣特定虛擬資產相關的獎勵活動。這項原則構成了規定平臺營運者不應登載有關特定虛擬資產的任何廣告的依據。關于虛擬資產市場上其他常見服務（例如收益、存款及借貸），SFC 不允許持牌虛擬資產交易平臺提供這些服務。[2023/5/23 15:21:04]

市場情緒已變得癲狂

BTC最近活躍2年以上的供應量百分比達到歷史新高:金色財經報道，據Glassnode數據顯示，BTC最近活躍2年以上的供應量百分比剛剛達到55.161%的歷史新高。[2023/5/22 15:17:28]

今年比特幣的上漲是受到機構投資者的推動，越來越多的機構投資者顯示出投資這一加密貨幣的意愿。擁有169年歷史的MassachusettsMutualLifeInsuranceCompany上周宣布，該機構買入了價值1億美元的比特幣，加入了Square(SQ)等投資比特幣的公司的行列。

散戶投資者對比特幣的興趣也在升溫，他們現在可以以多種方式投資比特幣，包括通過自己的PayPal賬戶等。金融咨詢和金融科技公司deVereGroup創始人兼首席執行官奈杰爾·格林(NigelGreen)稱，大公司的買入“激起了散戶投資者的興趣”。雖然現在還沒有一種被投資者普遍接受的方法來給比特幣估值，而且比特幣不產生現金流，但由于比特幣的供應量限制在2100萬枚，旺盛的需求推高了價格。現在已經被創造出來的比特幣超過1850萬枚，還剩不到250萬枚可挖。

Blockware Solutions：53%的比特幣供應量在兩年內沒有移動:金色財經報道，比特幣托管服務提供商 Blockware Solutions 在社交媒體上稱，53% 的比特幣供應量在兩年內沒有移動。你不會找到另一種資產類別，用戶愿意在 6.9 萬美元、1.6 萬美元、然后回升到 3 萬美元的浪潮中乘風破浪。比特幣持有者不關心波動性。[2023/4/14 14:03:52]

如果比特幣能夠守住2萬美元的水平，一些分析人士預計其價格還會進一步上漲。“如果未來幾天比特幣能維持在2萬美元以上，我們預計未來6個月價格將大幅上漲，”REXShares旗下數字資產子公司OspreyFunds首席執行官格雷格·金(GregKing)說。但《巴倫周刊》認為，2萬美元這樣的高價對于比特幣這種波動性極大的資產來說是危險的。加密貨幣交易所OKEx和區塊鏈數據公司Kaiko本月發布的報告顯示，大型交易商傾向于在小型交易商入場時賣出，這說明“聰明錢”在看到炒作帶來了漲勢后可能會立刻拋售。在拋售壓力下，比特幣可能會迅速下跌。報告指出，“當比特幣上漲時，市場往往會忘記以前持續過很久的下跌行情，上漲會讓市場情緒變得癲狂。”?

報告：中東北非地區加密市場增長全球最快，阿聯酋一年翻10倍:10月11日消息，Chainanalysis報告顯示，中東和北非地區的加密貨幣市場是世界上增長最快的市場。2021年7月到2022年6月之間，中東和北非地區擁有超過9%的全球加密貨幣交易份額。阿聯酋是該區域增長最為迅猛的國家，該國加密貨幣市場今年增長了10倍。（bitcoinist）[2022/10/11 10:31:10]

被高估50%以上

《巴倫周刊》撰稿人馬克·赫爾伯特(MarkHulburt)在12月16日發表的文章中指出，比特幣的公允價值為1.2萬美元，現在的價格比公允價值高出50%以上。

1.2萬美元是赫爾伯特根據決定比特幣公允價值的各類估值框架的一項最新分析中得出的。這項最新分析是由投資公司TCWGroup前大宗商品投資組合經理克勞德·厄爾布(ClaudeErb)進行的。2013年2月，赫爾伯特在《巴倫周刊》的一篇專欄文章中第一次提到厄爾布對貴金屬的分析。他與杜克大學(DukeUniversity)金融學教授坎貝爾·哈維(CampbellHarvey)共同得出的結論是，當時黃金的公允價值還不到當時價格的一半。

數據：比特幣網絡上交易總價值已超過100萬億美元:金色財經報道，比特幣網絡上交易的總價值已超過100萬億美元。[2022/8/25 12:48:25]

在接下來的兩年半里，金價下跌了600美元。也正是因為這個原因，赫爾伯特現在很關注厄爾布對比特幣的看法。?得出比特幣公允價值約為1.2萬美元的估值框架所依據的理論是，比特幣的價值來自所謂的“網絡效應”(networkeffect)，也就是說，一個網絡的價值增長速度要快于網絡內用戶數量的增長速度。

這一框架與梅特卡夫定律(Metcalfe'slaw)有關，該定律的內容是，一個網絡的價值等于該網絡內的節點數的平方，而且該網絡的價值隨用戶數的平方而增長。

為了測試這種分析是否有說服力，厄爾布做了一個簡單的假設：每個已經開采出來的比特幣代表一個比特幣網絡中的一個用戶。然后，他計算了比特幣在一段時期內的價格相對于當時已經開采出來的比特幣數量是如何變動的。從上圖可以看出，他的模型較為準確地反映出了過去10年比特幣的上漲。

根據這個模型，厄爾布在一次采訪中說，截至12月14日比特幣的公允價格是12315美元。當日比特幣的實際價格為19201美元，比公允價格高出56%。赫爾伯特指出，雖然按網絡效應估值框架并不是分析人士提出的計算比特幣公允價值唯一的方法，但厄爾布還是建議投資者認真考慮這一點，因為目前沒有其他更可靠的估值方法，而且他的分析和比特幣歷史價格軌跡有著顯著的相關性。赫爾伯特稱，通過網絡效應估值框架也可以預測未來比特幣能漲多少，因為比特幣供應量是固定的，開采比特幣的速度也是已知的。

根據厄爾布的計量經濟學模型，一個擁有2100萬用戶的網絡說明比特幣的價格為7.4萬美元。相比目前的價格，這意味著未來120年比特幣的年回報率為1.2%。

對沖通脹功能比不上黃金

其他一些評估比特幣價值的方法是把它看作一個有效的通貨膨脹對沖工具。但厄爾布認為，從經驗角度來說，這些方法不如網絡效應框架合理。他指出，好的通脹對沖工具有一個關鍵的特征，即實際價格相對穩定，但比特幣不滿足這個條件。過去10年，比特幣價格和CPI之比從接近零到超過73不等。要是和黃金作對比，比特幣的通貨膨脹對沖功能就更差了。這一點很值得投資者注意，因為很多比特幣的支持者把比特幣稱作“黃金2.0”。

但過去10年，金價和CPI的比率一直僅在大約3和8之間波動，雖然最理想的通脹對沖工具的這一比率的波動區間應該更窄，但金價和CPI的比率波動區間要遠低于比特幣和CPI的比率波動空間。赫爾伯特認為，厄爾布的分析為比特幣的支持者帶來了一個可以用來估算比特幣公允價值的估值模型。赫爾伯特指出，肯定還有其他更有說服力的估值模式，但在這一充滿炒作的投資領域中，厄爾布通過統計和數學進行的定量分析可能更加理性。

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