COIN:仟峰資本管理合伙人Carrie：主流機構助推比特幣成為全球資產

作者：Carrie

本文系ChainHillCapital仟峰資本管理合伙人Carrie跨年演講內容，整理發布如下：

2020年影響比特幣發展的最大兩股力量是：華爾街機構逐漸進入加密市場，以及大型科技公司增加對比特幣的支持。在這些機構的推動下，比特幣創下了歷史新高。種種跡象表明，比特幣當前的上漲不同于2017年散戶主導的“投機狂潮”，我們已經來到一個歷史臨界點...

一、2020年機構趨勢總結

圖片來源：ChainHillCapital

上圖展示了2020年重要的傳統機構入場事件。自著名對沖基金經理PaulTudorJones發表比特幣重要觀點以來，市場發生了巨大變化。下半年開始，機構入場的趨勢越來越明顯，包括企業在內的機構投資者開始對比特幣進行大量投資，直接推動了下半年比特幣市場的繁榮。

繼Paul做出比特幣是“大通膨時代最好的投資機會”的判斷之后，全球最大資產管理公司的首席執行官LarryFink也拋出了對比特幣的思考：

1）“它可能發展成為全球市場嗎？--可能。”

2）“是否會改變美元作為儲備貨幣的需求？”

對于這家以保守著稱的機構而言，這些評論相對罕見。雖然這并不一定意味著貝萊德計劃在短期內對比特幣進行投資，但它確實表明該機構的領導人一直在自我教育，并且進行了必要的工作。

這些言論還透露出一個重要信息，即比特幣終于到了每個金融機構都認為需要制定“比特幣策略”的階段。這些機構可能會選擇什么都不做，可能會選擇獲得一定的敞口，也可能會采取更重大的措施。盡管他們會做出不同的選擇，但至少，相關的對話正在這些機構內部發生。

Tokens.com提出要約收購Metaverse Group全部所有權:金色財經報道，法蘭克福證券交易所Web3上市公司Tokens.com宣布已提出要約收購Metaverse Group全部所有權，目前作為Metaverse Group的大股東，擁有約55.2%的已發行流通股，本次交易完成后將持有后者100%股份。截至2022年12月31日，Metaverse Group總資產為610萬美元，其中現金資產270萬美元，NFT資產約210萬美元，而Tokens.com的總資產規模約為1770萬美元，該公司主要投資于Web3資產、加密質押、元宇宙和P2E游戲。（financialpost）[2023/4/19 14:12:01]

目前為止已經有各種主流機構傳達出了非常積極的觀點。

圖片來源：ChainHillCapital

上市公司將比特幣作為儲備資產是另外一個有標志性意義的事件。從MicroStrategy8月宣布購買比特幣以來，其股價已經上漲125%。這可能會起到很好的示范作用。一方面，隨著美元購買力持續下降，可能會有越來越多上市公司將現金儲備視為不安全的選擇，從而將一部分現金轉為數字貨幣。另一方面，購買比特幣為MicroStrategy股票所帶來的財富效應可能也會吸引一部分公司采用同樣的策略。因此，大型企業的資產儲備需求可能會成為一股新的機構力量。

圖片來源：yahoo

支付巨頭Paypal進場的意義則是在于打開了零售市場的巨大入口。根據PanteraCapital的估計，PayPal平臺上的購買量已經超過100％的比特幣新供應量。PayPal消除了投資者購買和持有比特幣相關的摩擦，PayPal擁有超過3.45億活躍用戶、2500萬商戶，這將極大的拓展比特幣的用戶基礎。

Coinsquare：客戶資產在冷庫中是安全的，沒有風險:金色財經報道，加拿大加密貨幣交易所Coinsquare可能已被攻破，但該公司聲稱客戶資產在冷庫中是安全的，沒有風險。該交易所自稱是“加拿大值得信賴的安全買賣和交易比特幣、以太坊等的平臺”，

根據這封電子郵件，該漏洞暴露了“客戶姓名、電子郵件地址、住址、電話號碼、出生日期、設備 ID、公共錢包地址、交易歷史和賬戶余額”。雖然這封電子郵件是昨天發送的，但 Coinsquare 上周發現了該漏洞并通過 Twitter 通知了客戶。[2022/11/27 20:55:22]

圖片來源：PanteraCapital

機構入場的主要驅動力可以分成幾類

1.宏觀對沖。在當前低利率以及央行資產負債表不斷擴大的環境下，對法幣貶值和通貨膨脹的對沖需求不斷增長。因此，比特幣吸引了像PaulTudorJones、DanTapiero這樣的宏觀投資者，他們尋求當前環境下獲益最大的資產類別；像MicroStrategy、Square這樣的資產配置者，他們認為法幣貶值不可避免，而比特幣是一種可以替代法幣的健全貨幣；此外，加密貨幣不相關性的投資屬性在當前疫情帶來的不確定環境下也變得更為凸顯。

2.價值投資。這類投資者看好數字化趨勢和加密貨幣技術的長遠價值，將加密貨幣作為一種潛力巨大的不對稱性投資，認為在長期內比特幣等加密貨幣將取代黃金，甚至改變全球金融體系。

3.投機套利。這包括各種套利和投機活動。今年市場上最活躍的套利活動之一就是灰度信托產品的套利。

4.戰略布局。具有遠見的金融機構如CIGAM、PendalGroup、富達、標普道瓊斯指數，以及科技公司如PayPal和Square，他們看到了客戶未來的需求和加密資產的發展趨勢，提前做好布局。

Meta公司高管：將停止智能顯示器項目正重組某些部門:11月12日消息，Meta將停止開發Portal智能顯示器和智能手表，還在重組部分部門，包括將一個語音和視頻通話部門與其他信息團隊合并，并成立新部門Family Foundations，專注于棘手的工程問題。[2022/11/12 12:55:35]

我們可以從多方面的數據看到機構參與度的顯著增長。

首先，隨著更多機構投資者的加入，面向機構客戶的衍生品市場規模不斷擴大。CME是目前衡量機構興趣最準確的指標之一。至2017年12月推出以來，CME比特幣期貨的規模一直都不大，但從今年下半年以來，CME比特幣期貨的未平倉合約不斷創新高，在整個加密貨幣期貨市場中的占比越來越高，這反映了機構投資者比例的提升。

圖片來源：TheBlock

其次，截止12月25，bitcointreasuries網站披露的機構比特幣持倉數量已經達到了比特幣總供應量的5.48%。雖然5.48%這個數字看起來似乎不夠顯著，但要知道，10月21日的時候，這個數據還只是3.74%。這意味著，在2個月的時間內，僅bitcointreasuries統計的這28個機構投資者持有的比特幣占比就增加了1.74%，也就是年化10%的增長率。如果按照這個速度增長，機構投資者不到10年就可以吞噬比特幣市場。并且，這個數據還不能代表機構持有比特幣的全貌。

圖片來源：Ecoinmetrics

另外，從托管機構托管的資產也可以看出機構活動的增長。全球頭部托管機構Coinbase在11月的時候透露他們看到了機構投資者的``資本爆炸''，其托管資產達到200億美元，其中有140億美元是今年4月以來的新增資產。另外一個主要托管機構BitGo于12月23日宣布其托管資產達160億美元，也進一步驗證了機構投資者對加密貨幣的興趣。

以太坊基金會Fellowship計劃第三批已開放申請:金色財經報道，據官方消息，以太坊基金會宣布開放Fellowship計劃第三批申請，申請截止日期為2022年9月16日。該項目從2022年10月持續到2023年1月，參與者有機會參與對以太坊協議有實際影響的實際項目。以太坊協議獎學金（前身為核心開發人員學徒計劃）是一個旨在讓開發人員參與協議開發過程的計劃。[2022/9/2 13:04:17]

長期以來，加密市場都是由散戶投資者主導，隨著越來越多專業投資者和機構的進入，我們或許已經來到一個臨界點。未來，機構對比特幣市場的影響將越來越大，他們將重塑比特幣市場的結構。

二、未來趨勢

1、短期內“灰度效應”會持續

灰度創造了一個比特幣單向流入的信托結構，在開放贖回之前它實際上成為了一個囤比特幣的黑洞。灰度比特幣持倉今年的增長相比過去實現了質的飛躍，從年初的26萬增長到現在已經超過60萬。

圖片來源：TheBlock

對于機構投資者來說，灰度是一個非常好用的套利工具，以當前的溢價計算，他們通過套利可以實現高達60%的年化收益率。這些套利機構只需要采用很簡單的做法--用持有的比特幣申購私募份額，然后在份額解鎖時期重新買入現貨去申購份額，不斷重復這個過程。

重新買入現貨有兩個目的，一個是維持他們原有的比特幣持倉，一個是提高GBTC的溢價。解鎖時期溢價越高，這些機構可以買回的比特幣就越多。然后他們可以用這些比特幣開始新一輪的套利。

通過跟蹤過去灰度比特幣信托資金大規模流入的情況，可以發現每次大額新增份額解鎖之后，比特幣的價格都有明顯的增長，同時GBTC的溢價率也會出現明顯的上升。這些現象反復出現，很難用巧合解釋，更有可能就是上述套利行為帶來的影響。所以，從這個角度來說，灰度確實是當前市場的一個重要推動力。

數據：以太坊信標鏈總存戶量突破8萬個:8月24日消息，據 Dune Analytics 數據顯示，以太坊信標鏈總存戶（depositor）量已突破 8 萬，截至目前為 80,071 個，已存入的 ETH 總量為 13,421,623 枚。[2022/8/24 12:44:56]

下面以近期的一個案例對灰度效應進行演示。根據灰度Q3報告，今年4月27日-6月29日是今年灰度資金流入增長最快的一個時期。對應的解鎖時間是10月27日-12月29日。

我們可以看到，從10月27日開始的這輪大規模解鎖期里，比特幣的增長十分強勁，這里灰度效應的貢獻不小。

圖片來源：AIcoin

在GBTC溢價上我們也可以找到印證，在這些大額份額解鎖之后一段時間的溢價率相比解鎖之前上漲很多。

圖片來源：Ycharts

“灰度效應”對比特幣的現貨市場無疑是有益的。雖然長期來看，這種現象不可持續，但它在短期內不會消失。甚至可能會出現更多類似的機構，增強這種“灰度效應”。比如說，近期Bitwise的指數基金也開始在美股場外交易所進行交易，該產品的結構跟灰度極其相似--一個不提供贖回的類ETF產品。12月9日Bitwise宣布在OTCQX上市交易的時候AUM是1.15億美元，截止12月25日，其AUM增長到了2.92億美元。十幾天的時間增長近兩倍，這說明有更多的套利資金進來了。并且，目前它的溢價率比灰度還要高。如果這種高溢價能夠維持，Bitwise將增強“灰度效應”。

“灰度效應”可能會一直持續到監管介入，比如說，強制要求開放贖回，或者SEC通過比特幣ETF導致GBTC這類的證券失去競爭力和需求。

2.傳統機構入場將迎來高速增長期

傳統機構并非今年才開始入場，但在此之前，主要是風投機構、家族基金，還有部分對沖基金。

今年，我們無疑看到了更多主流機構的入局，包括頂級對沖基金、大型資產管理公司、投行、保險公司，以及上市公司。接下來我們很可能會進入機構入場高速增長期。這是由多個因素促成的。

宏觀對沖需求持續強化

全球主要經濟體處于長期債務周期的末期。這個時期的主要特征是高通貨膨脹率和貨幣貶值，這種環境下，通貨膨脹對沖資產將繼續大幅增長。

上周，美國國會通過了9000億美元的新救助法案。這意味著美國即將向經濟注入近1萬億美元，并且新政府似乎沒有打算在此一攬子救助計劃之后停止注入流動性。主流觀點認為民主黨當選意味著未來將有超過2萬億美元的救濟。

COVID-19對于已經搖搖欲墜的債務周期來說無疑是雪上加霜。美國陷入依賴政府干預的經濟中。據估計，自今年夏天以來，美國數百萬人陷入了貧困，如果不通過救濟法案，這些人將會陷入貧困。因此，不管是通過量化寬松還是利率操縱，未來美國政府很難不干預經濟。這些政府措施可以減輕短期痛苦，但也將進一步破壞美元全球儲備貨幣的地位。

今年7月，加密資產保險公司Evertas委托市場研究公司Pureprofile采訪了50位機構投資者，發現80％的機構投資者認為，央行和政府最近采取的針對COVID-19的量化寬松政策可能會導致通貨膨脹率上升，在未來五年中，機構投資者將越來越多地投資于比特幣以對沖這種情況和貨幣貶值。

傳統投資策略受到挑戰

低利率、甚至是負利率的債券使得傳統的40/60資產組合策略的受到越來越多的質疑。在過去的三十年中，基準美國國債提供了固定、可靠的收益率，平均收益率為4％。而現在債券的收益率在不斷下降，10年期美國國債的年利率只有0.7％，而全球負收益債券規模已經達到30萬億。考慮到通貨膨脹，債券的實際收益率就更低了。這些負收益債券將需要尋求新的替代品。

著名全球宏觀投資者DanTapiero指出，目前有“190萬億美元的債券和現金的實質收益接近0，這些資產幾乎沒有升值的希望。黃金投資市場的市值是2.6萬億，比特幣是4500億美元。價值儲備資產的短缺將導致黃金和比特幣的搶購。最快的馬將變得更快。”

圖片來源：Bloomberg

機構“羊群效應”

2017年的時候，華爾街金融機構對比特幣等加密貨幣的評論是“為罪犯和販服務的工具”。沃倫·巴菲特稱它為老鼠藥；他的搭檔查理·芒格說，比特幣就像在交易已死的嬰兒大腦。摩根大通的杰米·戴蒙表示，他將解雇任何交易比特幣的人。

現在，華爾街的敘事在迅速改變。摩根大通10月份發布報告，指出分析師認為比特幣的價格可能翻兩到三倍。

摩根大通的180度轉變有多方面的原因，包括宏觀環境的變化，PayPal的入局，以及職業風險的下降--因為像PaulTudorJones這樣的投資者已經公開表示了他們的樂觀。

隨著越來越多主流機構發表積極言論，風向正在轉變。這些機構起的帶頭作用會非常強。他們將帶來大量的跟隨者。我們將進入機構入場的下一個階段--沒有比特幣才是有風險的，隨著這種敘事的流行，我們將看到越來越多的資本流入。

正如SkyBridge的AnthonyScaramucci所說，他看到``大量機構投資者''將在2021年購買加密貨幣，他表示：“我們可能是大量機構投資者涌入的先兆”。

3.主流機構助推比特幣成為全球資產

“數字黃金”敘事主流化帶來價格正向反饋循環

敘事是強大的機器，它可以推動結果。當所有的投資者都開始相信一種敘事時，它將改變資本的流動，最終“自我實現”。現在機構和主流媒體開始越來越多的談論比特幣“數字黃金”和另類資產的故事，這種敘事將不斷強化，并將帶來正向反饋循環。

隨著一些機構開始相信比特幣是“數字黃金”，他們會帶來更多的資金流入，這導致了我們目前看到的價格上漲。隨著價格上漲，它會引起更多機構的關注，從而引發需求增加，進而導致更多的價格上漲以及敘事的進一步強化。

機構投資者將為比特幣提供巨大的需求來源。不同于散戶投資者，主流機構的資金是長期型選手，因此，這種價格正向反饋循環將持續的更加長久和穩健。這種情況將一直持續到真正的FOMO引發市場崩潰為止。

機構成為比特幣邁向大眾市場的橋梁

在技術生命周期中，一項新技術在早期市場和大眾市場之間存在著一道鴻溝，主流機構將成為比特幣跨越這道鴻溝的橋梁。目前，加密貨幣的用戶門檻和認知門檻比較高，在購買、使用、存儲、合規等方面缺少完善、便捷的解決方案。機構可以補充這方面的缺失，提供完整的解決方案，我們將看到更多財務顧問為客戶提供加密貨幣相關的投資建議，更多金融機構以投資者熟悉的方式提供加密貨幣投資工具，美國聯邦政府特許的銀行開始為加密資產提供托管服務，而Paypal這樣的平臺也將不斷完善加密貨幣的入口。基于他們現有的客戶基礎，這些機構可以將比特幣帶給廣泛的主流人群。

總結--傳統資管機構管理著近百萬億的資產，他們的入局將為加密貨幣帶來巨大的增量資金。隨著市值的增長，加密市場將變得更加成熟，價格波動率也將逐步降低。這一切都將為比特幣成為全球資產奠定基礎。

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